Deutsche Post groeit trager

Ondanks de comfortabele omstandigheden waarin Deutsche Post (DP) kan opereren, slaagt de voormalige McKinsey-consultant Claus Zumwinckel er maar in enige aandeelhouderswaarde te genereren voor de beleggers. Het rendement van het aandeel over het afgelopen jaar bedroeg min 15,3 procent. Sinds de beursintroductie eind november 2000 noteert het aandeel 22,8 procent lager, terwijl de Duitse DAX-index 13,86 procent moest prijsgeven, en de FTSE Eurotop300 17,3 procent. Het is begrijpelijk dat de Duitse overheid, met 68,8 procent de grootste aandeelhouder, aandringt op maatregelen om de beurskoers op te krikken. De voorgestelde oplossingen, een verhoging van het dividend met 37 procent tot 0,37 euro en een inkoop tot 10 procent van het aandelenkapitaal, zijn eerder een zwaktebod. Vooral het tijdstip van de aandeleninkoop, nog maar anderhalf jaar na de beursintroductie, werpt de nodige vragen op.Allereerst de beursintroductie op zichzelf. Gezien de riante cashflowgeneratie door het beschermde binnenlandse postbedrijf had de onderneming voor een groot gedeelte de acquisities ook uit eigen financiële middelen kunnen financieren. Dat blijkt ook uit het feit dat het management weinig mogelijke overnamekandidaten ziet, alleen een integratie van expressvervoerder DHL. Verder verloopt de integratie van de opgekochte ondernemingen niet succesvol, en het Star-kostenbesparingsprogramma bleek tijdens de presentatie van de jaarresultaten nog in de ontwerpfase te verkeren. Zumwinckel verwacht pas op 31 juli, tijdens de presentatie van de halfjaarresultaten, meer te kunnen vertellen over het Star-programma. Analisten van Morgan Stanley berekenden dat DP in 5 jaar tijd minstens 1 miljard euro aan kostenbesparingen zou moeten realiseren, gezien de omvang van de besparingen die TPG eerder realiseerde. De vertragende omzetgroei in 2002 zou moeten worden opgevangen door de kostenbesparingen, maar het is de vraag hoeveel daarvan al dit jaar te zien zal zijn, nu invoering van het Star-programma nog op zich laat wachten.In 2001 steeg de nettowinst van DP met 4,6 procent tot 1,6 miljard euro, de winst per aandeel steeg van 1,36 euro in 2000 naar 1,42 euro afgelopen jaar. Ter vergelijking: TPG zag in 2001 zijn nettowinst met 11,2 procent stijgen. Voor 2002 verwacht DP geen stijging van de operationele winst.Vanaf begin maart presteerde het aandeel DP 4,5 procent beter dan TPG. Toch lijkt DP op vrijwel alle criteria goedkoop gewaardeerd te zijn. Zo ligt de consensusverwachting voor de EV/EBIT voor de jaren 2002 en 2003 bij DP op respectievelijk 7,2 en 6,5, terwijl TPG tegen respectievelijk 11,9 en 10,4 noteert. De prospectieve K/W voor beide jaren ligt voor DP op respectievelijk 12,6 en 12, TPG noteert tegen 18 en 15,1. Voor twee gelijksoortige ondernemingen is dat verschil fors. Maar dat verschil wordt grotendeels verklaard door de hogere winstgroeiverwachting bij TPG, 9,44 versus 3,03 procent voor DP. Ook op operationeel niveau presteert TPG beduidend beter: zo bedraagt de winstmarge vóór belastingen 8,41 versus 6,45 procent. Anderzijds lijkt door de aandeleninkoop en de hogere dividendbetaling het neerwaarts risico van DP voorlopig behoorlijk te worden beperkt te worden. PB