Overschatte uitbundigheidMike Monnelly

Het Nederlandse supermarktconcern Ahold deelde donderdag mee dat het boekhoudschandaal bij zijn Amerikaanse dochter US Foodservice veel groter is dan verwacht. Hier volgt een voorbeeld van duizelingwekkende onverschilligheid. Ahold meldt dat het verwachte verlies als gevolg van onregelmatigheden in de boekhouding maar liefst drie vierde hoger zal uitvallen dan eerder gedacht. En beleggers sturen het aandeel in twee dagen 15 procent hoger! Of Ahold met zijn correctie nu al dan niet een streep trekt onder het boekhoudschandaal, het bewijst dat de Amerikaanse dochter nauwelijks rendabel is. Dit drukt de waarde van de activiteit, wat op zijn beurt vragen oproept over de solvabiliteit van Ahold. En dat kan de groep dichterbij een verkoop tegen dumpprijzen brengen. Kijk naar de cijfers. Volgens de resultaten voor de boekhoudschandalen boekte US Foodservice tijdens de eerste drie kwartalen van 2002 een operationele winst van 587 miljoen dollar, op een omzet van 13,5 miljard dollar. Dat is een winstmarge van 4,3 procent. Als je de omzet en winst annualiseert en de correctie van 510 miljoen dollar verrekent, daalt de marge tot 1,5 procent. De activiteit is amper winstgevend. Als het verkoopbaar is, zouden durfkapitalisten wel eens de enige kopers kunnen zijn. Het is bijna ondenkbaar dat zij meer dan 10 procent van de omzet of 2 miljard dollar willen betalen. Hoeveel is de rest van Ahold waard? Over het antwoord kan gediscussieerd worden, omdat sommige onderdelen tegen lage prijzen verkocht moeten worden en andere niet. Analisten schatten de waarde van alle Ahold-onderdelen samen op 18 miljard euro. Het probleem is dat die waardering nog uitging van een prijskaartje van 4 miljard euro voor US Foodservice. Als we de cijfers neerwaarts aanpassen, komt de waarde van Ahold gevaarlijk dicht in de buurt van zijn schulden. Naast 12 miljard euro nettoschulden zijn er voor bijna 1 miljard euro geeffectiseerde schulden en allerhande onzekerheden als pensioentekorten en leasingcontracten. Aholds banken zullen zich niet al te veel zorgen maken: hun kredieten zijn gedekt door activa. Toch lijkt het er steeds meer op dat Ahold - om zijn bankiers te sussen - een kernactief zoals een supermarktketen zal moeten verkopen. Dat zou tot een lagere waardering leiden, met minder opwaarts potentieel voor aandeelhouders in geval van een herstel, of een kleinere koek om te verdelen als nieuwe fraudepraktijken opduiken. Met zoveel onzekerheden blijven de aandelen van Ahold speculatief.