Spaanse bouw naar nieuwe consolidatieronde

Voor de Noord-Europese belegger die in de bouwsector wil beleggen, lagen de beste kansen al geruime tijd in Spanje en bij enkele Britse aannemers zoals Balfour Beatty. De recente acquisitie van een belang van 23,5 procent in Dragados door landgenoot ACS geeft de toch al goed presterende Spaanse bouwaandelen een nieuwe impuls. Dit heeft te maken met de forse premie die ACS betaalde voor Dragados. Die lag bijna 59 procent boven de slotkoers van de dag voordat de transactie werd bekendgemaakt. Ondanks de hoge prijs lijkt een fusie van ACS en Dragados een logischer product op te leveren dan de net afgeronde overname van de Nederlandse bouw- en baggeronderneming HBG door Dragados.ACS liet zich eerder uit niet te willen groeien in de mature (Noord-)Europese markten. HBG, met zijn grootste aanwezigheid in Nederland en Duitsland, past daarom niet in dit plaatje, en de algemene verwachting is dat ACS zo snel mogelijk van HBG af wil. Ballast Nedam heeft aangegeven de optie te willen uitoefenen om het belang van 66 procent van HBG in de bagger joint venture over te nemen. Voor Dragados was net deze baggeractiviteit een van de redenen om HBG over te nemen, omdat de groeicijfers ervan veel dichter liggen bij Dragados eigen groeipercentages.ACS en Dragados zou een betere combinatie opleveren, omdat daarmee een van de grootste Europese bouw- en dienstverleningsondernemingen zou ontstaan. De bouw- en engineeringactiviteiten van ACS worden gediversifieerd naar dienstverlening, zoals huisvuilophaling en stratenreiniging, onderhoud, en het uitbaten van tolwegen en parkings, waarin Dragados een van de grootste spelers ter wereld is. Bovendien wordt het actief in de geografisch sterkst groeiende gebieden, zoals Spanje, Portugal en Latijns Amerika. Potentiële kostenbesparingen van 1 à 2 procent lijken in de nieuwe combinatie niet zo groot, maar de nettowinstmarge lag voor ACS de jongste jaren rond 3 procent en voor Dragados rond 4,5 procent, waardoor hier toch al een serieuze invloed op de nettowinst ontstaat. De meeste analisten gaan uit van een positief effect op de winst per aandeel van 4 procent in 2003 en 6 procent in 2004. Doordat Dragados een hogere koers-winstverhouding heeft dan ACS, leidt de combinatie in eerste instantie tot een verwatering van de winst van ACS. Maar door de afschrijving van de goodwill en de hogere intrestlasten vermindert de belastingdruk aanzienlijk, waardoor het netto-effect uiteindelijk toch positief zal zijn.Doordat de acquisitie van 900 miljoen euro geheel door schulden werd gefinancierd, neemt de gearing, of de schuldratio van de onderneming, toe van 30 naar zon 120 procent. De eenvoudigste manier om die schuldpositie af te bouwen, is via de verkoop van HBG, die volgens een simpele berekening van Merrill Lynch minstens 650 à 700 miljoen euro zou kunnen opleveren.Omdat voorlopig nog onduidelijkheden bestaan rond de verkoop van HBG, de manier waarop de schuldreductie wordt aangepakt en een volwaardige fusie met Dragados, lijkt het voor de belegger interessanter te kijken naar andere Spaanse bouwondernemingen. Die krijgen door de Dragados-acquisitie een hogere waarderingsmaatstaf, waardoor de aandelen een hoger koersdoel kunnen krijgen, en ze opent de deur naar een verdere concentratie in de Spaanse bouw- en dienstverleningssector. PB