Aandelen? Loont het de moeite dit jaar?

Volgens een recente studie van Merrill Lynch is bijna 70 procent van de Wall Street-strategen van mening dat het nu tijd is om aandelen te kopen. Aan de recente evolutie van de beursindexen is te merken dat nog weinigen daaraan veel geloof hechten. Hoe is het zo ver kunnen komen? Nu zowat niemand nog durft toe te geven dat hij of zij enig geloof hecht aan de aandelenadviezen van de analisten, staat blijkbaar ook de geloofwaardigheid van de beursstrategen op de helling. Ze hebben één troost: de economen raakten al eerder hun geloofwaardigheid kwijt.

Ondanks het optimisme van de Wall Street-strategen over het te verwachten winstherstel en het aanknopen met de economische groei van weleer, hebben beleggers geen zin om in de markt te stappen. We kunnen het natuurlijk wijten aan de winstwaarschuwingen, de boekhoudkundige creativiteit en de ondoorzichtigheid van de pro-formacijfers, de spanningen in het Midden-Oosten enzovoort. Door de evolutie van de afgelopen maand bevinden de Nasdaq Composite, de S&P 500 index en de pan-Europese Dow Jones Europe STOXX50 index zich in de buurt van de laagste niveaus sinds zowat een half jaar.

De beleggers zouden zakken vol cash hebben, zo werd ons steeds voorgehouden. Maar is dat wel zo? Misschien is die grote hoeveelheid geld die aan de zijlijn zou staan te wachten om de aandelenmarkt weer in te kunnen, helemaal niet zo groot. De zakenbank Morgan Stanley twijfelde daar vorige week woensdag nog aan gezien de 'juist relatief kleine kasposities van beleggingsfondsen'.

En als er dan al geld klaarligt, op welk niveau wil dat dan terug de aandelenmarkten in? We kunnen duidelijk vaststellen dat de beleggers veel pessimistischer zijn. Dat is niet alleen te zien aan de recente evolutie van de Nasdaq Composite en de Europese technologieaandelen, maar ook aan de investor sentiment index die daalde tot het diepste niveau sinds eind september vorig jaar. Dat element is evenwel positief, want het beurssentiment is een goede contra-indicator: hoe donkerder vele beleggers de toekomst zien, hoe beter de kortetermijnvooruitzichten zijn.

Er is namelijk een positieve correlatie tussen de evolutie van het investor sentiment en de prestatie van de aandelenmarkt in de eerstvolgende acht weken. Een dip in het beleggersvertrouwen vergroot met andere woorden de kans op een betere prestatie van de aandelenkoersen in de periode nadien.

Als technisch dan ook verschillende indexen oversold zijn, dan is er zeker wat te zeggen voor een kortstondige rally. Hoe lang die zal duren, is dan nog maar de vraag. En bovendien een niet onbelangrijke vraag, want op tijd kortetermijnposities keren, blijft noodzakelijk, aangezien de markttrend nog steeds negatief is en des te meer omdat we de kans op een dubbeledipscenario groter achten gezien de zwakkere macro-economische cijfers. Samengevat kunnen we zeggen: op de zeer korte termijn zit er wat in om tegen de markt in te gaan en wat risico te nemen in de nu zo verguisde sectoren zoals technologie en telecom, maar op de wat langere termijn is voorzichtigheid en defensief beleggen nog steeds de boodschap.

Volgens ons waarderingsmodel, waarbij we onder andere rekening houden met de evolutie van de rente op bedrijfsobligaties, de gerapporteerde bedrijfswinsten, de te verwachten bedrijfswinsten, de evolutie van de langetermijnwinstgroeiverwachting en dergelijke meer, was de Amerikaanse beurs begin dit jaar overgewaardeerd (A) ten opzichte van de berekende waarde.

Intussen viel de Amerikaanse beurs terug tot de zone 'licht ondergewaardeerd' (tussen -10% & -20%) (B) en dat voor het eerst sinds het dieptepunt van eind september vorig jaar en ondanks het herstel van de beurzen tussen eind september vorig jaar en januari dit jaar.

Die onderwaardering is gedeeltelijk te wijten aan de beursterugval van de laatste maand, maar daarnaast speelt ook mee dat we iedere maand in ons model voor een twaalfde meer met de gecorrigeerde consensuswinstverwachtingen voor het volgende kalenderjaar rekening houden.

Nu hebben analisten, van nature optimisten, jaar na jaar de neiging om een te optimistische inschatting te maken van de bedrijfswinsten. In de loop van een kalenderjaar, naarmate er meer visibiliteit komt, stellen ze die verwachtingen lichtjes neerwaarts (in topjaren met hoge economische groei) tot zwaar neerwaarts bij (in recessiejaren). Aangezien het lopende kalenderjaar, wat het optimisme van de analisten betreft, wellicht als vrij 'klassiek' kan worden bestempeld, stoppen we in de plaats van de consensusverwachtingen de laagste 'winst per index' van het staal van analisten in het waarderingsmodel en daarnaast verlagen we de huidige gemiddelde langetermijnwinstgroeiverwachting voor de S&P500-aandelen tot het gemiddelde niveau van de laatste 20 jaar. Wanneer we rekening houden met die 'onderkant' van de verwachtingen, stellen we vast dat die ondergewaardeerde beurs helemaal niet ondergewaardeerd is en hoogstens correct gewaardeerd kan worden genoemd.

De koers-winstverhouding voor de Amerikaanse aandelenmarkt ligt in de buurt van 22. Niet echt laag te noemen en ver boven het historisch gemiddelde. Gelukkig verschenen er meer en meer tekenen van een economische herneming en de bedrijfswinsten zouden dan met enige vertraging moeten volgen. En dat is net het delicate punt: wat de timing van een werkelijk herstel van de bedrijfswinst betreft, tasten we in het duister. En bovendien: welke winst? Sinds het Enron-debacle kan aan de gepubliceerde winst van zowat elke onderneming worden getwijfeld. Wie een aandeel koopt, koopt in feite een toekomstige stroom van bedrijfswinsten. Hoe sterk die bedrijfswinsten zullen groeien, hangt dan weer af van de vooruitzichten voor de totale economische groei, de vooruitzichten van de sector en daarbinnen de karakteristieken van de onderneming waarin een aandeel wordt gekocht.

Door het gebrek aan pricing power - de oorzaken hiervan zijn voldoende bekend - hebben ondernemingen evenwel weinig macht om hun prijzen te verhogen en daarmee hun winst te laten groeien. Winstgroei moet daarbij dan vooral komen van uitbreiding, bedrijfsovernames en kostenbesparingen. En dat zijn onzekere zaken waarvoor we de laatste twee jaar heel wat teleurstellingen te verwerken kregen. Beleggers zijn daardoor een stuk risicoaverser geworden.

De twijfel over de groei van de bedrijfswinsten vanaf een niet zo laag niveau is misschien wel de belangrijkste reden waarom de aandelenmarkten maar niet willen stijgen.

Aan de kant blijven lijkt evenwel een groter risico dan in de markt zitten. Het jaar 2002 zal voor de aandelenbeurzen, net als voor de economie, meer dan waarschijnlijk slechts een overgangsjaar worden. Zeer gematigde verwachtingen voor de beursperformance zijn zeker op hun plaats.

Hoofd afdeling

De Buck Vermogensbankiers

Advertentie
Advertentie
Advertentie

Gesponsorde inhoud

Gesponsorde inhoud