'The Arbitrage Theory of Capital Asset Pricing' van Stephen Ross (1976)

(tijd) - Hij schonk de beleggers zijn Arbitrage Pricing Theory (APT), samen met CAPM de belangrijkste theorie voor effectenwaarderingen. Hij schonk de marktenzalen een optiemodel, eenvoudiger en handiger dan dat van Black & Scholes. Hij zorgde ervoor dat 'arbitrage' een centraal begrip werd op de financiële markten. Hij is een van de grootste vernieuwers van het kapitalistische denken. Hij, die in zijn studententijd een radicale marxist was, is vandaag een rijk zwaargewicht in Wall Street: Stephen Ross.

De natuurkundige Stephen Ross stelde vast dat de wetten van de fysica ook toepasbaar zijn in de wereld van financiën. Hij bracht daarmee belangrijke verbeteringen aan in theorieën zoals CAPM en Black & Scholes. Foto: Bloomberg

Het valt niet mee kritiek te geven op de formule van Black & Scholes voor de waardering van opties, wegens de hoofdrol die ze speelde in de financieel-economische ontwikkeling.

Maar toch. Al snel zou blijken dat 'B&S' allerminst feilloos is, onder andere omwille van onrealistische veronderstellingen, zoals de uitoefening van de opties kan enkel op de eindvervaldag gebeuren, het onderliggende aandeel keert geen dividenden uit, en er zijn geen taksen of transactiekosten. Bovendien hield de formule de volatiliteit van het aandeel constant gedurende de looptijd van de optie. In werkelijkheid wijzigt die volatiliteit voortdurend. Fischer Black was de eerste die de tekortkomingen van zijn formule in het publiek becommentarieerde. In 1976 publiceerde hij artikels met weinig flatterende titels als 'All That's Wrong with the Black-Scholes Model' en 'The Holes in Black-Scholes.'

Stephen Ross en John Cox brachten in datzelfde jaar de resultaten van hun nieuwe optiewaarderingstheorie. Samen met Mark Rubinstein publiceerden ze drie jaar nadien 'Option Pricing: A Simplified Approach'. Dit artikel introduceerde de binomiale wiskunde in de optietheorie. Het trio deelde de looptijd van de opties op in verschillende perioden en berekende de impact van een stijging of daling van het onderliggende aandeel op de optieprijs. De formule sloeg aan. Ze werkt, ze vergt minder berekeningstijd en ze kan worden toegepast op elk financieel product. Het zorgde, meer dan Black & Scholes, voor de wereldwijde verspreiding van de derivatenhandel. Het artikel haalde deze lijst net niet.

Arbitrage

Een ander artikel van Stephen Ross deed dat wel: 'The Arbitrage Theory of Capital Asset Pricing'. Als vriend van Black was hij op de hoogte van diens voorliefde voor het 'Capital Asset Pricing Model' (CAPM), de veruit populairste theorie voor de aandelenselectie. Maar Ross hield niet van CAPM en zijn premisse dat optimale portefeuilles worden gevormd door in te spelen op het positieve verband tussen return en risico. De fysicus in hem had veel meer vertrouwen in de natuurwetten, zoals de wet van het behoud van energie.

Zijn Arbitrage Pricing Theory (APT) stoelde op een vergelijkbare simpele redenering. Als er twee verschillende instrumenten zijn die precies dezelfde toekomstige winsten beloven, dan moet hun prijs identiek zijn. 'Indien dat tijdelijk niet het geval is, zullen de vele haaien die in de markten actief zijn, het goedkopere kopen en het duurdere verkopen, tot die anomalie verdwenen is', legt Ross uit. Arbitrage zorgt dus voor het evenwicht. In tegenstelling tot CAPM werkt APT niet met een enkele beta als maatstaf voor systematisch risico, maar met één beta per invloedsfactor. Dat kunnen er veel zijn. APT is dan ook voer voor de gevorderde econometristen.

Marxist

Stephen Ross is een buitenbeentje in de financieel-academische wereld. Hij was een briljant fysicus die als overtuigd marxist in de jaren 60 een beloftevolle carrière liet schieten, omdat hij vreesde dat zijn inzichten in volle Vietnamoorlog zouden worden aangewend voor de ontwikkeling van wapens. Hij ging dan maar diep nadenken over financiën. Heel diep, blijkt achteraf, met ontdekkingen als APT, het binomiaal optiemodel en een van de basisteksten over de 'Agency Theory', die beschrijft hoe chefs best met hun werknemers omgaan, vooral als die meer weten dan zijzelf. Hij is voorts bestuurder bij de reusachtige hypotheekverpakker Freddie Mac en schreef een populair leerboek over financiën.

Tot slot richtte hij samen met Richard Roll de firma 'Roll and Ross' op, een van de toonaangevende kwantitatieve vermogensbeheerders. Kortom, de marxist werd niet alleen een opmerkelijk lid van het kapitalistisch systeem. Hij zorgde er mee voor dat dat systeem nog sterker en efficiënter werd.

Zet Stephen Ross ook maar op dat lijstje van potentiële nobelprijswinnaars.

Pierre HUYLENBROECK

Waarom is dit een meesterwerk?

  • Ross stelt als eerste de notie van 'arbitrage' centraal: beleggers arbitreren voortduren door in te spelen op tijdelijke anomalieen.
  • Arbitrage Pricing Theory (APT) is samen met CAPM de meest invloedrijke theorie in het domein van activawaardering.
  • In tegenstelling tot CAPM vereist APT niet dat alle beleggers ultrarationeel denken.
Advertentie
Advertentie
Advertentie

Gesponsorde inhoud

Gesponsorde inhoud