analyse

Beursgenoteerd wrakhout

Vrijwilligers in Terschelling ruimden in januari de restjes op van de containers die de 'MSC Zoe' verloor. Met eenzelfde gevoel is het voor de Nyrstar-aandeelhouder speuren naar restjes. ©EPA

Het bedrijf Nyrstar is gered, ten koste van het aandeel Nyrstar. En Recticel dreigt gereduceerd te worden tot een matras, zij het eentje met veel geld onder.

'Alleen de Zinkstraat 1 blijft bestaan', schreven we in augustus in deze kolommen. De Zinkstraat 1 is het postadres van één van de oudste en mooiste industriële sites van België, de zinksmelter van Balen. Die fabriek telt intussen 130 lentes en heeft vele eigenaars achter de rug. De nabijgelegen Vieille Montagnestraat herinnert aan de eerste in de rij, de Société Anonyme des Mines et Fonderies de Zinc de la Vieille-Montagne. 

De werknemers in Balen kregen deze week een nieuwe eigenaar: grondstoffenhandelaar Trafigura. Wat de vorige eigenaar betreft, Nyrstar N.V.  : bloemen, noch kransen. Een 12 jaar durende toxische cocktail van hybris en mismanagement.

©Mediafin

En dit geldt zeker voor de tweede CEO in de rij, Roland Junck. Die schatte smelters als Balen nooit naar waarde en spendeerde liever meer dan een miljard aan een globetrottende expansie in zinkmijnen van bedenkelijk allooi. Van de naam 'Talvivaara' komen ongetwijfeld veel Nyrstar-aandeelhouders met een beetje kilometers op de teller nog altijd badend in het zweet wakker. 

Laat ons duidelijk zijn: de aandeelhouders van Nyrstar zijn alles kwijt. Ze zijn met de schuldherschikking die broodnodig was om het bedrijf Nyrstar - inclusief die mooie Balense smelter - te redden in de feiten onteigend

Alle operationele activiteiten van Nyrstar gaan over in een nieuwe Britse vennootschap, die tot nader order naar de generische roepnaam Newco luistert. Het aandeel Nyrstar is ineengeschrompeld tot een monoholding met één actief: een belang van 2 procent in Newco, de resterende 98 procent zit bij nieuwe eigenaar Trafigura.

Die grondstoffenhandelaar hield begin dit jaar al Nyrstar drijvende met een noodkrediet van 600 miljoen en voegt daar een nieuwe levenslijn van 250 miljoen aan toe. Geen overbodige luxe, leert de presentatie die Nyrstar voor de obligatiehouders - niet de aandeelhouders, want die doen er dus niet meer toe - online zette. 

©rv

Slide 12 spreekt boekdelen: over de eerste twee maanden van 2019 was zelfs de bedrijfswinst voor afschrijvingen en rentelasten (ebitda) nul en beliep de cash drain 84 miljoen. Voor heel 2019 rekent de groep in een eerste raming - 'latest thinking forecast' heet dat bijna poëtisch - op net geen 300 miljoen cash drain. En dat is nog vóór rente- en financieringslasten. 

Voor de aandeelhouders rest wat wrakhout. Het beetje potentieel hangt af van het resterend belang van 2 procent in de nieuwe operationele groep, maar veel zal dat gezien de vele andere schuldeisers in de wachtrij en het kleine minderheidsbelang niet zijn. In die wachtrij staan niet in het minst de obligatiehouders, die vriendelijk door Trafigura verzocht worden hun obligaties van 955 miljoen in te ruilen voor een mix schuld- en winstbewijzen met nominale waarde van 568 miljoen euro. 

Het bedrijf Nyrstar is deze week gered, ten koste van de aandeelhouder ©Thierry du Bois

Waarom het aandeel Nyrstar dan niet waardeloos noteert? Omdat er altijd gekken zijn die speculerend op een grotere gek bereid zijn geld te betalen voor een waardeloos aandeel. Dexia, onze collectieve erfenis van de bankiers die een degelijke financier van lokale besturen tot het grootste hefboomfonds ter wereld opgepompt hadden, bewijst dat ten overvloede.

Hoe hard het management van Dexia zijn best doet om beleggers diets te maken dat het aandeel écht wel waardeloos is, het blijft hardnekkig boven nul noteren al tendeert het wel - mede dankzij een 1000-voor-1 aandelenbundeling die met succes de speculatieve koorts doofde -  zoetjesaan richting nullijn

Waarom het waardeloze aandeel Dexia nog altijd op de beurs noteert? Simpel: dan zouden de grootaandeelhouders - de Franse en de Belgische overheid die na de kapitaalinjectie eind 2012 99,6 procent controleren - een uitkoopbod moeten doen. En dus bij de huidige resterende 'waarde' een paar tientallen miljoen belastingsgeld moeten neertellen voor iets dat volgens elke objectieve maatstaf waardeloos is. Good luck with that

Het aandeel dat niemand wil, is dus met geen stokken van de beurs te krijgen. We moeten stilaan beginnen vrezen dat tegen het tempo dat - mede door de lokroep van private equity - het Brussels koersenbord leegloopt er straks alleen nog dat soort van wrakhout overblijft. 

Zo lijken de dagen van Recticel  als beursgenoteerd bedrijf geteld. Niet dat we om het heengaan van deze notoire 'value trap' gaan rouwen. In de kleine kwart eeuw dat we 'beurswatcher' zijn, heeft dat chemiebedrijf sinds het zich uit het sterfbed van de Generale Maatschappij losweekte een consistente staat van dienst opgebouwd als chronische underachiever

Tien jaar geleden was Recticel niet zo gek veel kleiner dan Kingspan. Over het voorbije decennium vertienvoudigden de Ieren met een niet aflatende focus op één sector - isolatie - de ondernemingswaarde naar meer dan 9 miljard euro, terwijl Recticel als conglomeraat zonder focus op de pechstrook bleef met een ondernemingswaarde die rond het half miljard rondjes draaide. 

Daarom dook Kingspan deze week - met één onder beurstijd verspreid kort bericht - op als jager en Recticel als prooi. Terwijl CEO Olivier Chapelle net hoopte na de verkoop van de autotak eindelijk werk te maken van de uitbouw van het kroonjuweel, de isolatietak die vorig jaar een verbluffende marge van 16 procent realiseerde.

Deze korte mededeling van Kingspan zal bij Recticel nog lang nazinderen ©rv

Helaas heeft het management van Recticel voor de tweede keer in goed een decennium net de kans gemist zijn auto-afdeling aan de 'top of the market' te verkopen. In 2007 haakte bij het eerste gerommel van de kredietcrisis kandidaat-koper Nordwind Capital af, ook nu staan kopers in volle autocrisis niet rijen dik met geld te zwaaien

De kans dat Recticel op het bod van 700 miljoen op zijn kroonjuweel ingaat, lijkt ons klein. Want zonder kroonjuweel heeft Recticel weinig zin meer als apart bedrijf.

Met alleen nog een veel te grote en kostenverslindende holding. En daaronder een matrassenafdeling die vorig jaar 3 procent winstmarge haalde en structurele problemen heeft. Structurele problemen die de weerom niet overtuigende kwartaalupdate van de Nederlandse Recticel-klant Beter Bed  deze week nog eens in de verf zette.

©Mediafin

CEO John Kruijssen erkende vorig jaar in Het Financieele Dagblad dat Beter Bed zich compleet verkeek op de opmars van onlinespelers als Emma en Simba die eenvoudige 'one-size-fits-all' matrassen verkopen. Hetzelfde geldt ook voor Recticel, dat decennialang zijn matrassen via enkele grote 'bakstenen' retailers aan de man bracht en nu in een rotvaart de strategie moet bijspijkeren. 

Anders gesteld: mocht het bod van Kingspan slagen, degradeert het aandeel Recticel tot een matras waar veel cash in verstopt zit. Nu we er aan denken: zo'n matras zou in deze tijden van eeuwigdurende nulrente relatief gezien geen zo'n slechte belegging zijn. 

HOUDEN?? VERKOPEN DIE HANDEL!

Verkoopadviezen. Ze zijn schaars. En zo goed als onbestaand in de biotechwereld. De reden is niet ver te zoeken. Biotechbedrijven zijn van nature - zware onderzoekskosten en nauwelijks inkomsten zolang er geen product op de markt is - verlieslatend. En dus trouwe klanten van zakenbanken.

En die lucratieve commissies bij de volgende kapitaalronde wil niemand mislopen, hoeveel Chinese muren er ook tussen zakenbankier en analist staan. Daarom dat een lauw ‘houden’ advies door beleggers al eens durft gelezen te worden als ‘run for the hills’. 

We kunnen ons niet herinneren dat er ooit meer rimpels zijn veroorzaakt door een lauw advies als deze week Barclays. De Britten starten als vijftiende beurshuis de opvolging van Argenx. 

De Gentenaars hebben er dankzij een grote deal met Johnson & Johnson een verschroeiende start van 2019 - die de beurswaarde vlotjes boven 4 miljard tilde - op zitten. 

En dus vindt het beurshuis niet onlogisch dat het tijd is voor een adempauze nu alle beschikbare nieuws stevig in de koers zit en het een jaar wachten is op de volgende grote katalysator. ‘Houden’, dus. 

En dat was blijkbaar zo’n schok na de veertien (14) koopadviezen tot nog toe dat het aandeel een tik van 8 procent incasseerde. 

 

Lees verder

Advertentie
Advertentie