weekboek

Breng de bol aan het rollen

Redacteur Beleggen

Bedrijven kunnen waarde creëren als de markt plots oog krijgt voor onderschatte delen van de onderneming. Bij D’Ieteren kunnen het laadpalen zijn, bij Orange Belgium zendmasten, bij Ahold Delhaize de onlineverkoper Bol.com.

Hebt u al eens een verrassingsbox gekocht of gekregen? Zo’n grote kartonnen doos waarvan u niet op voorhand weet wat erin zit. Wie houdt van surprises kan die in meerdere soorten en formaten kopen op websites als Bol.com of Amazon. Soms valt de aankoop zwaar tegen, en zit u met een pak waardeloze spullen opgezadeld. Soms is de opening onverwacht prettig en krijgt u meer dan u had verwacht. ‘Life is like a box of chocolates. You never know what you’re gonna get’, zei Forrest Gump daar ooit over.

Ook in bedrijven zit vaak minder of meer dan u denkt. Bij K+S valt de doos mager uit. De regelgever verdenkt het Duitse meststoffenbedrijf ervan zijn activa te hebben opgeklopt, met een flinke klap tot gevolg. De Franse mediareus Vivendi bleek voor velen plots een mooiere box dan verwacht, met een goed draaiende muziekdoos erin. Vivendi brengt zijn dochter Universal Music Group (UMG) naar de beurs van Amsterdam. De platenboeren hebben na enkele moeilijke jaren hun verdienmodel teruggevonden door lucratieve deals te sluiten met muziekstreamingdiensten. Het Chinese Tencent kocht in twee schijven al 20 procent van UMG, wat een ondernemerswaarde van 30 miljard euro op de muziekdoos plakt. De kassa lonkt voor Vivendi en de holdings daarboven zoals Bolloré en Odet.

Volkswagen overweegt een beursgang van zijn sportwagendochter Porsche. Als Porsche à la Ferrari gewaardeerd wordt, kan dat de koers tientallen procenten hoger tillen. De hele VW-groep is met 85 miljard euro amper dubbel zoveel waard op de beurs als het steigerende Italiaanse raspaard, terwijl Wolfsburg vorig jaar 9,3 miljoen wagens verkocht en Maranello 10.000.

Mocht ik in de schoenen van Volkswagen-baas Herbert Diess staan: de beursgang van Porsche is een no-brainer!

Een rekensom toont snel de verborgen waarde. Stel dat VW een kwart van Porsche naar de beurs brengt, en we daar een schappelijke waardering op plakken van 20 keer de Porsche-winst in plaats van de 33 keer bij Ferrari, dan is dat belang minstens 20 miljard euro waard. Het zou meteen de nodige centen opleveren om de vloot te elektrificeren. Met 80 miljard voor heel Porsche waardeert de beurs de rest van VW op nauwelijks 5 miljard. Mocht ik in de schoenen van CEO Herbert Diess staan: de beursgang is een no-brainer! Via een notering zou ik eindelijk zelf eens een Porsche kunnen aanschaffen om mijn collectie Ferrari’s aan te vullen - de aandelen, niet de bolides welteverstaan.

De palen van D’Ieteren

In België kunt u een Porsche kopen bij D’Ieteren, ook een doos met verborgen verrassingen. Deze week trok een klein bericht de aandacht: D’Ieterens laadpalendochter EDI wil dit jaar wekelijks 100 laadpalen installeren. Dat zijn er 5.200 in een jaar. Mocht de holding EDI als een hippe start-up naar de beurs brengen, zouden de beleggers in rijen aanschuiven. Elektrificering is hot door de rush van beleggers die hun portefeuilles willen vergroenen.

Het beste bewijs is Fastned in Amsterdam. De markt plakt na een verelfvoudiging van de koers een waarde van 1,5 miljard euro op het laadpalenbedrijf. Fastned installeert openbare laadstations en baat ze ook uit, terwijl EDI vooral voor particulieren en bedrijven werkt. Fastned telt amper 123 laadstations. Met zo’n zes palen per station kom je aan 756 oplaadpunten, een pak minder dan wat EDI installeert. Het verlieslatend bedrijfje - altijd goed omdat je er dan geen traditionele waarderingen tegenaan kan gooien - telt amper 70 werknemers en realiseert een jaaromzet van 7 miljoen.

©Mediafin

De verdienmodellen zijn anders, maar zelfs tegen een fractie van de peperdure Fastned-waardering zit er verborgen waarde in EDI. Heel D’Ieteren is 3,8 miljard euro waard op de beurs. Daarvan is 1,4 miljard cash. De markt waardeert al de rest - de autobeglazingsdochter Belron, de autoverdeeltak, de Moleskine-schriftjes en de laadpalen - op amper iets meer dan het piepkleine Fastned. KBC Securities raamt alleen al Belron op 64 euro per aandeel, iets minder dan de beurskoers. De familie D’Ieteren ziet nog brood in haar bedrijf. Ze kocht voor 1,2 miljoen euro aandelen bij.

De palen van Orange

Bij Orange Belgium maakt een ander soort palen deel uit van de verborgen waarde, althans volgens de financieel adviseur Ondra. Die werd ingehuurd door het Britse fonds Polygon. De Britten hebben ruim 5 procent van de Belgische telecomspeler in handen en kunnen zo een schrapping op de beurs tegenhouden. Ondra verkondigde dat Orange Belgium volgens zijn berekeningen 32 à 36 euro per aandeel waard is. En zelfs 45 euro als de onderneming haar 3.300 zendmasten zou verkopen en weer zou huren. Dat zou niet onlogisch zijn. De Franse moeder Orange kondigde deze week de oprichting aan van TOTEM, waarin 25.500 masten in Frankrijk en Spanje terechtkomen.

De berekening van Ondra komt in de buurt van de inschatting die zijn opdrachtgever eerder maakte: 39,5 à 47,25 euro per aandeel. Het is een pak meer dan de 22 euro die Orange voor zijn Belgische dochter op tafel wil leggen. We wachten nog op de waardering door de onafhankelijke expert die de Fransen verplicht moeten inhuren. Wedden dat diens oordeel ergens in de buurt van 22 euro zal uitkomen? Dat zagen we ook bij Sioen. De onafhankelijke expert kwam na veel rekenwerk precies uit op de 23 euro die de familie aanvankelijk voor het textielbedrijf op tafel wou leggen. Dat lijkt wat te veel toeval. Hier en daar een komma aanpassen van een groeivoet of winstmarge, en de computer braakt als conclusie precies uit waar je wil belanden.

Intussen heeft de familie Sioen het bod tot 27 euro verhoogd. De kans dat dat ook bij Orange Belgium gebeurt, is door de druk van Polygon toegenomen. Theoretisch kan Orange besluiten het bod in te trekken, zoals John Malone ooit met Telenet deed. Die kans lijkt klein. Orange heeft meer dan genoeg middelen. Bovendien groeit de dochter sneller en haalt ze riantere marges dan de moeder. Orange kan een Belgische groei-injectie goed gebruiken.

Ahold Delhaize

Bij Ahold Delhaize is Bol.com een verborgen parel. De e-commercedochter groeide 70 procent in het vierde kwartaal en was vorig jaar voor het eerst winstgevend. Voor 2021 mikt Bol.com op een groei met een vijfde tot een omzet van 5 miljard euro. Een beursgang kan veel waarde ontbolsteren. Beleggers zijn ondanks de lage winstgevendheid bereid riante waarderingen voor e-commercespelers op tafel te leggen. Degroof Petercam schat de waarde van Bol.com op 4 miljard euro. Dat is 16 procent van heel Ahold Delhaize.

Door zijn geringe winst telt Bol.com momenteel zo goed als niet mee in de waarderingsmodellen van de analisten. Die tellen bij warenhuizen niet de som van de delen op, maar waarderen ze volgens de winst en cashflows. De keten is tegen 10 keer de winst goedkoop, maar ligt ondanks een van de hoogste winstmarges in de sector niet zo goed in de markt. Beleggers maken altijd vergelijkingen, en na de pandemie zal het moeilijker zijn de ijzersterke verkoopcijfers en de winstmarge van 4,8 procent uit 2020 te evenaren.

Ahold Delhaize blijft een cashflowmachine, maar veel institutionele beleggers hebben liever groeiverhalen in huis. Waardebeleggers die kunnen wachten en tuk zijn op een stevig dividendrendement van 4 procent bruto, mogen daarentegen gerust hun getrouwheidskaart bovenhalen.

Spenderingsdrift

‘De prijzen voor allerhande dingen zijn aan het stijgen, je ziet het alleen nog niet in de officiële cijfers’, waarschuwde CEO Francis Van Eeckhout van Deceuninck in een interview in het blad van de beleggersfederatie VFB. De maker van pvc-profielen is afhankelijk van de olieprijs, die door de vrieskou in de VS is opgelopen tot het hoogste peil in 13 maanden.
Zijn inflatievrees heeft de markten bereikt. In de VS steeg de rente op tienjarige overheidsobligaties naar 1,4 procent. Zo’n niveau hebben we al meer dan een jaar niet gezien. De renteklim ontlokte hier en daar wat winstnemingen op de beurs. Een hogere rente maakt de toekomstige winsten en dividenden van bedrijven minder interessant, zeker wanneer die zich ver in de toekomst bevinden zoals voor veel technologienamen. De Nasdaq Composite viel deze week bijna 2 procent terug.
Reden voor de inflatievrees? De spenderingsdrift van de consument. In de VS spurtten de winkelverkopen in januari 5,1 procent hoger, omdat er voor iedereen een stimuluscheque van 600 dollar in de bus was gevallen. In China steeg de verkoop in grote winkels en restaurants met 29 procent tijdens de week van het Chinese Nieuwjaar. Dat belooft het beste voor de heropening van de horeca bij ons. Hou wel wat extra opzij om de rekening te kunnen betalen.

Lees verder