nieuwsanalyse

De belegger heeft altijd ongelijk

Voor de aandeelhoudersvergadering van Balta trokken tien aandeelhouders naar Sint-Baafs-Vijve. Ze stelden het management nul vragen.

Ook de aandeelhoudersvergaderingen zijn in dit land geen feest van de democratie.

Nul. Dat ronde cijfer is het aantal vragen dat de aandeelhouders van Balta  deze week tijdens de jaarvergadering op het management van de tapijtfabrikant afvuurden.

Balta is lang geen alleenstaand geval. Het moge duidelijk zijn: ook aandeelhoudersvergaderingen zijn in dit land geen feest van de democratie. Dat ligt natuurlijk deels aan de bedrijven zelf.

Waarom combineert Balta die ene jaarlijkse afspraak met de aandeelhouders die zich de moeite getroosten om naar Sint-Baafs-Vijve af te zakken niet met een bezoek aan een fabrieksvloer?

©Mediafin

Of aan de Commercial Action Room, de ongetwijfeld boeiende plek waar CEO Cyrille Ragoucy belooft zijn verkoopsteam aan te scherpen? Het zou die belofte voor de aandeelhouders alleszins concreter maken dan de managementtaal op slide 19 van de presentatie die Balta deze maand online zette: ‘kadans in de verkoopsorganisatie brengen’.

En ook naar de beweegredenen van de tien aandeelhouders die naar de West-Vlaamse Deep South trokken, niet echt de vlotst bereikbare plek van het land, hebben we eerlijk gezegd het raden. Waarom grijpen ze in dat kleine zaaltje naast de showroom niet die ene kans op een jaar om in discussie te gaan met het management en wat kritische vragen af te vuren? Die vallen toch zeker te bedenken?

Balta illustreert namelijk een van onze stokpaardjes: beleggers hebben (bijna) altijd ongelijk. Rond de geschatte fundamentele waarde van een aandeel draperen die dramaqueens vrijwel altijd een manisch-depressieve beurskoers die alleen op weg naar over- of onderwaardering even kort halt houdt in het kleine stationnetje ‘billijk’.

Even abstractie makend van het piepkleine en totaal niet beursrijpe Sequana Medical, was Balta twee jaar geleden het tot nog toe laatste Belgische aandeel dat naar de Brusselse beurs trok. V

erkoper: de private-equityreus Lone Star, die niet de reputatie heeft veel geld op tafel te laten liggen. Intekenprijs in juni 2017: 13,25 euro.

©Mediafin

‘Een waanzinnige prijs’, strooide oud- eigenaar Filip Balcaen dit voorjaar in een gesprek met deze krant nog wat extra zout in de wonde. En meteen volgde nog een uppercut. Balcaen: ‘Het aandeel is nog steeds niet echt goedkoop, vrees ik.’

Daarmee verwees hij naar de hoge schuldenberg. Hij heeft gelijk gekregen: het aandeel is verder blijven wegzakken en zakte deze week voor het eerst onder 3 euro, ruim driekwart onder de introductieprijs.

Balta is nu een van de weinige Belgische aandelen die ruim onder zijn boekwaarde noteert (zie grafiek). Dat een industrieel aandeel onder zijn boekwaarde noteert, is vrij uitzonderlijk. Meestal noteren bedrijven tegen een premie op de boekwaarde, omdat beleggers er logischerwijs van uitgaan dat het management aandeelhouderswaarde zal scheppen door de activiteiten als going concern voort te zetten.

Het omgekeerde geldt als een bedrijf onder zijn eigen vermogen noteert. Dan is de boodschap impliciet dat aandeelhouders denken dat het management een raid op hun collectieve spaarpot zal doen door het bedrijf niet meteen te vereffenen.

Tastbaar

Nu is de vraag of Balta wel echt onder zijn boekwaarde noteert. De balans omvat flink wat goodwill, zeg maar de boekhoudkundige versie van lucht. Pagina 99 van het jaarverslag leert dat Balta bij de overname van Bentley Mills - de commercieel goed draaiende Amerikaanse producent van tapijten voor kantoren en hotels - 69 miljoen euro betaalde.

Maar aangezien de identificeerbare activa (fabrieken, voorraden, ...) van Bentley Mills na aftrek van de overgenomen schulden -12 miljoen euro beliepen, kwam er bij de overname 81 miljoen extra goodwill op de balans. De tapijtproducent had op 31 december voor 206 miljoen euro goodwill en andere ‘ontastbare’ activa, zoals merknamen.

Trekken we die van het eigen vermogen af, dan komen we uit op een ‘tastbare’ boekwaarde van 49 miljoen of 1,36 euro per aandeel. Dan noteert het aandeel niet meer tegen een korting, maar tegen een stevige premie op de boekwaarde.

Britten: Europees kampioen voltapijt ©rv

Ragoucy had op de jaarvergadering wel een streepje hoop voor de aandeelhouders, een opsteker na de seriële tegenvallers van de voorbije twee jaar. De Britten lijken stilaan weer wat meer aan interieuropsmuk te spenderen, nadat ze in 2018 door de brexit de vinger op de knip hebben gehouden. Dat is stilaan nodig: door het chronisch schaarse aanbod nieuwe woningen is 90 procent van de huizen in het Verenigd Koninkrijk meer dan 15 jaar oud en rijp voor een paar weekends doe-het-zelven.

Het belang van die Britse markt is enorm voor Balta en alle tapijtproducenten in Europa. Wie regelmatig een Britse pub, luchthaven of ander openbaar gebouw bezoekt, kan er van meespreken: Britten hebben een onverklaarbaar grote voorliefde voor hetzelfde tapis-plein dat wij Belgen de voorbije decennia met hard labeur en stofmaskers uit onze woonkamers hebben gestript.

In zijn presentatie - slide 17 - geeft Ragoucy een frappant cijfer: de Britten ‘consumeren’ 110 miljoen vierkante meter kamerbreed tapijt per jaar. Dat is drie keer meer dan de Duitsers (34 miljoen) en 20 keer meer dan Frankrijk (6 miljoen), de Europese kampioen van de ‘harde’ vloer.

Een Brits steuntje in de rug zou welkom zijn voor Balta, dat zijn schuldenlast inclusief leasing tot bijna 4 keer de gekrompen brutobedrijfswinst zag oplopen. Er is niet veel nodig om de schuldeisers nerveus te maken, zeker gelet op de nog altijd tegenzittende prijzen voor de cruciale grondstoffen polypropyleen en polyamide.

De vraag is of dat steuntje er komt, want met de brexit zit het, eum, niet helemaal snor. Deze zomer mogen 124.000 partijleden van de tory’s - 0,3 procent van het Britse electoraat - beslissen wie de volgende Britse premier wordt. De vele kandidaat-premiers lopen elkaar voor de voeten met stoerdoenerij over hoe relaxed ze zijn over een VK dat zonder vangnet uit de Europese Unie tuimelt.

De bank ING vreest dat het Britse pond een beroerde zomer tegemoet gaat. In dat geval moet Balta - dat niet over Britse fabrieken beschikt - zelfs in een herstellende markt met de handen op de rug de concurrentiestrijd aangaan.

Ook in hun macro-economische inschatting hebben beleggers vaker ongelijk dan gelijk. De Joods-Hongaarse meesterspeculant André Kostolany verwoordde de losse relatie tussen de beurs en de ‘onderliggende’ economie perfect met de dagelijkse wandeling van een hond en zijn baasje.

Zelden houden de twee gelijke tred. De ene keer loopt de hond kwispelstaartend meters voorop, de andere keer moet het baasje de hond bijna voortslepen. Wij vrezen dat we na de beroerde maand mei de rest van het jaar in een ‘voortsleepfase’ zitten. Eén troost kunnen we u alvast meegeven: ook wij hebben vaker dan ons lief is ongelijk.

IEDEREEN JAPANNER?

De tienjaarsrente in Europa zette weer diepterecords scherper. Beleggers nemen vrede met -0,2 procent rendement per jaar om hun geld tot 2029 in Berlijn te mogen parkeren. 

Niet iedereen is ervan overtuigd dat het vooruitzicht op een chronisch lage rente in een kwakkelende economie en met een krimpende bevolking per se slecht is. ‘Onze Japanse collega’s merken op dat Japan al decennia in zo’n omgeving de levensstandaard kan verhogen, via een deftige groei per hoofd van de bevolking, sociale cohesie, een geringe ongelijkheid en een consensuscultuur’, zegt Joachim Fels, econoom bij de vermogensgigant Pimco.

Hij denkt dat de eurozone minder vlot met stagnatie zou omgaan. ‘De muntunie heeft geen gemeenschappelijke begroting en is politiek versnipperd. Japanisering kan werken voor Japan zelf, maar kan heel disruptief zijn voor een eurozone zonder sociale, budgettaire en politieke cohesie.’ 

Op kortere termijn vreet de chronisch lage rente aan de rendabiliteit van de banken: de Europese Centrale Bank, de auteur van de gebetonneerde nul, sombert in zijn Financial Stability Review en voorspelt dat Europese banken hun rendement op eigen vermogen dit jaar tot 5,5 procent zien afbrokkelen.

Als je weet dat de kapitaalkosten van banken als vuistregel 10 procent belopen, weet je dat dit jaar in de sector flink wat waarde vernietigd wordt. Ook dat zal Japanners bekend in de oren klinken.  

Lees verder

Advertentie
Advertentie