nieuwsanalyse

De real world van AB InBev

Herwonnen optimisme over de Braziliaanse markt is één van de factoren achter het koersherstel van AB InBev ©REUTERS

Beleggers zagen AB InBev in 2018 als een schuldenberg die in de marge pintjes tapt. Met één gortdroog persbericht heeft de biergigant dat beeld bijgestuurd.

Deze week is John Bogle overleden. Eén van de boeiendste mensen die we ooit interviewden, 20 jaar geleden. Weinig mensen kunnen het zeggen, maar Bogle stond aan de basis van een industrie die nu 10.000 miljard dollar groot is.

Bogle heeft zijn fondsengroep Vanguard groot gemaakt door beleggers een les in bescheidenheid te geven: er bestaat geen geheim recept waarmee je consequent ‘de markt’ kunt kloppen. Dus kun je beter in de markt beleggen door ze via een indexfonds te kopiëren en zo kosten te minimaliseren. 

Wijlen John Bogle ©Eileen Blass

De boodschap van Bogle was iets té succesvol: er zijn tegenwoordig zoveel passieve beleggers dat gezond verstand ver te zoeken is, zoals de manisch-depressieve kersthandel leerde.

An sich had Bogle een punt. Beleggers spenderen belachelijk veel geld door te denken dat iemand anders beter dan hen weet waarin ze moeten beleggen. Warren Buffett, die met langetermijnbeleggen zijn speeltuin Berkshire Hathaway tot een kolos van 500 miljard uitbouwde, ergert zich al jaren blauw aan de meer dan 100 miljard dollar die beleggers op Wall Street jaarlijks weggooien aan overbodig advies en overbodige transacties.

‘Wall Street is de enige plek waar mensen in een Rolls-Royce toekomen om advies te krijgen van mensen die de metro nemen’, tekende schoondochter Mary op in het boekje ‘The Tao of Warren Buffett’. 

Het is mijn overtuiging dat Bogle niet per se in tegenspraak is met actief beleggen. Een goede actieve langetermijnbelegger moet ietwat contradictorisch een luie belegger zijn. Als iemand mij weer eens vraagt ‘Jij werkt bij De Tijd. Zeg eens, in wat moet ik beleggen?’, durf ik - die niet met de metro, maar met fiets en trein naar het werk ga - al eens te antwoorden ‘In lectuur’. 

Nieuwe truken voor de pony

Ik spreek als journalist voor eigen winkel, maar de belegger die niet continu naar zijn schermen tuurt heeft tijd om te lezen. Dan stoot je zonder ernaar op zoek te zijn op inzichten. Zo kwam, wat AB InBev  betreft, mijn Damascus-moment op 17 november 2017.

Toen schreef The Economist in zijn onvolprezen ‘Schumpeter’-blog een even gebald als profetisch stuk over 3G, de private-equityreus die de lakens uitdeelt bij (onder meer) de biergigant. In essentie kwam het er op neer dat 3G en dus ook AB InBev ‘one trick ponies’ zijn: ze kopen met goedkoop geld sterke consumentenmerken en laten die dan renderen door ongenadig in de kosten te snoeien.

Probleem is dat die pony nieuwe truken zal moeten leren: A-merken zijn door de snelle opmars van e-commerce en nicheproducten niet meer de kaskoeien die ze ooit waren en ook de tijd van goedkoop geld loopt zijn laatste benen. 

Beide trends werden pijnlijk duidelijk in 2018. In de Verenigde Staten zijn vlaggenschepen Bud Light en Budweiser door de opmars van duizenden artisanale bieren en jongere generaties die minder of geen alcohol hoeven, aan een lange doodsrochel bezig. Door de kwakkelende verkoop en een te hoog dividend bleef de schuldenberg die uit de overname van SABMiller voortvloeide hardnekkig hoog. 

©Mediafin

Een overname waarvan we, we zetten een extra knopje van ons hemd open, in 2016 al schreven dat het prijskaartje (44 keer de nettowinst) zo hoog was dat de synergieën naar de aandeelhouders van SABMiller en niet die van AB InBev vloeiden. 

De hardnekkig hoge schuldenberg resulteerde vorig jaar in een perfecte storm die het aandeel AB InBev 40 procent onderuit haalde. RBC Capital Markets-analist James Edwardes Jones legde deze week in een interessante analyse haarfijn uit waarom. 

Beleggers reduceerden AB InBev in 2018 tot een schuldenberg die in bijberoep bier tapt. De oorzaak is de mismatch tussen schulden en cashflow bij ‘s werelds grootste brouwer (zie grafiek). Het gros van de meer dan 100 miljard dollar schulden luidt in dollar, het gros van de cashflow die die schuldenberg beheersbaar moet houden luidt in exotische munten: real, rand en een batterij peso’s.

 ‘Dit maakt dat de beurskoers van AB InBev in dollar uitzonderlijk gevoelig is voor wisselkoersen’, merkt Edwardes Jones op. Hij construeerde op basis van de ‘muntverdeling’ van de cashflow - voor wie geïnteresseerd is, check pagina 57 van het jaarverslag over 2017 - een ‘AB InBev-muntkorf’. 

Die ‘muntkorf’ ging in 2018 onderuit, door een combinatie van eigen wanbeleid in die landen en het rentebeleid van Federal Reserve-voorzitter Jerome Powell dat de dollar weer ‘mighty’ maakte. De beurskoers van AB InBev op Wall Street, met toepasselijke beursticker ‘BUD’, volgt die korf opvallend goed. 

Met één uitzondering: het derde kwartaal. Toen profiteerde het aandeel van de relatief meevallende resultaten over het tweede kwartaal en de beleggersdagen in Zuid-Afrika.

Gortdroog opwindend nieuws

In het prille beursjaar 2019 is AB InBev echter een verrassende primus: met 14 procent winst is het aandeel op kousenvoeten de best presterende Bel20’er en - nipt na Airbus - de op één na beste Euro Stoxx50’er. 

De RBC-analist wijst op het grote belang van de mededeling die AB InBev op 10 januari onder de gortdroge kop ‘Anheuser-Busch InBev announces pricing of USD 15.5 billion notes’ uitstuurde. Met de uitgifte van 15,5 miljard dollar vers langlopend schuldpapier en de gelijktijdige bulkinkoop van ouder, korter lopend, papier - 16,3 miljard dollar, bleek gisteren - verlichtte de brouwer de zorgen over de schulden. 

Zo ziet het tot nog toe invloedrijkste persbericht op de Brusselse beurs er uit ©rv

Het nieuwe papier heeft een looptijd van gemiddeld 20 jaar, het oude 4,6 jaar. Zo’n drastische operatie om de schuldenberg verder in de toekomst te schuiven heeft natuurlijk een kostprijs: het nieuwe papier heeft een stevige gemiddelde rente van meer dan 5 procent. 

Maar, merkt Edwardes Jones op: ‘Het is fout die herfinanciering af te doen als strandstoelen verzetten op het dek van de Titanic. De pieken in de schuldaflossing van de komende jaren zijn ineens weg. Wij ramen dat er tot 2036 geen enkel jaar is waar AB InBev meer dan 7,5 miljard dollar moet aflossen of herfinancieren’.

Natuurlijk zijn de operationele problemen niet opgelost. CEO Carlos Brito heeft nog geen antwoord op langetermijntrends. Maar op korte termijn gloort er beterschap dankzij de herfinanciering en een betere Braziliaanse economie.

Bovendien moet je AB InBev niet kopen als alle problemen opgelost zijn. Of om het met een andere wijsheid van Warren Buffett te zeggen, 20 jaar geleden door Bloomberg Businessweek opgetekend: ‘Het moment om bedrijven te kopen is als ze op de operatietafel liggen’.

©Mediafin

Lees verder

Advertentie
Advertentie