weekboek

Elke stem telt. Soms zelfs dubbel

Redacteur Beleggen

De Brusselse beurs is sinds het laatste wapenfeit van de regering-Michel geen democratie meer. Dat is oké. Maar voor bedrijven zonder democratie is sterk management cruciaal. Ja, GBL, we kijken naar jou.

Die belegger toch, ook na een kwarteeuw blijft hij mij charmeren in al zijn flexibiliteit. Eerst nam hij een voorschot op een blauwe tsunami bij de Amerikaanse presidentsverkiezingen. De Democraat Joe Biden zou grote delen van de Verenigde Staten diep Democratisch blauw kleuren en gewapend met een meerderheid in de Senaat begin 2021 een stimuluspakket van 2.000 miljard dollar - give or take a few - door het Congres jagen alsof dat Congres een DDR-parlement is.

Niet dus. De blauwe tsunami bleek uiteindelijk zoals de Australische rivier Murray na een lange droogte: hij haalde ternauwernood de meet. En de belegger? Die zei ‘ook goed’ en had terwijl de rest van de wereld avondcursus volgde in de kiesregels van Fulton County, Georgia maar oog voor één iets: de ‘buy’-knop op zijn laptop. Wall Street zette één van zijn sterkste rally’s neer sinds april, Europa volgde. ‘De markt heeft gelijk met die ‘pff, ook goed’-reactie’, zegt Credit Suisse-strateeg Andrew Garthwaite. ‘Een president Biden die af te rekenen krijgt met een Republikeinse Senaat betekent minder regelgeving en is goed voor big tech en big pharma’.

Een president Biden die af te rekenen krijgt met een Republikeinse Senaat betekent minder regelgeving en is goed voor big tech en big pharma
Andrew Garthwaite
Credit Suisse

Lees: zelfs als zou een pragmaticus als Biden oor hebben voor de radicale linkervleugel van zijn partij, hij gaat big tech niet à la Standard Oil opbreken. Evenmin gaat hij kunnen doordrukken dat big pharma de geneesmiddelenprijzen in de Verenigde Staten tot het niveau van Europa of Canada verlaagt.

Amerika spendeert een verbluffende 18 procent van zijn bruto binnenlands product aan gezondheidszorg, tegenover minder dan 12 procent in Duitsland of Canada. Meteen de reden waarom Amerika de heilige graal is voor (bio)farmabedrijven. Cynisch gesteld: de zotte prijzen in de VS vormen de basis voor veel miljardenwaarderingen. Kijk naar Galapagos dit jaar: goedkeuring voor filgotinib in Europa? Beleefd applausje. Washington dat de Mechelaars tot een tweede zit veroordeelt? Run for the hills!

7-53

En dus ging Wall Street vlotjes hoger, terwijl buiten op straat betogers ‘Every vote counts’ scandeerden. Wat ons bij een andere niet bepaald perfect werkende democratie brengt: België. Toen de regering-Michel zich in mei 2019 even puffend en kuchend naar de meet sleepte als Joe B deze week, tekende ze nog voor een wapenfeit: een nieuwe vennootschapswet. Met daarin artikel 7-53, dat in de feiten op een lockdown van de minderheidsaandeelhouder neerkomt: de mogelijkheid dubbel stemrecht in te voeren voor aandeelhouders die minstens twee jaar in het kapitaal zitten.

Tot 1 mei 2019 was de Brusselse beurs één van de weinige ter wereld die het basisprincipe ‘één aandeel, één stem’ huldigde. Met een mooie uitzondering: Umicore . Daar hadden alle aandelen decennialang twee stemmen. Een erfenis van de complexe fusie van alle non-ferrodochters van de Generale Maatschappij - Acec-Union Minière, Metallurgie Hoboken-Overpelt en Vieille Montagne - in 1989 waar de materialengroep in 2016 komaf mee maakte.

Datzelfde Umicore trapte de beursweek af met een paukenslag. Met slecht nieuws over de hipster van de materialengroep: Energy & Surface Technologies (E&ST). Die is wereldmarktleider in kathodematerialen, een cruciaal onderdeel van de herlaadbatterijen die een snel groeiende vloot elektrische auto’s zoemend op de weg moet houden. CEO Marc Grynberg waarschuwt voor prijsdruk, die de winst van E&ST dit jaar 60 procent lager zal doen uitkomen dan in 2019.

Op groepsniveau countert de boomende krasse knar van de groep, de ‘bovengrondse mijnbouwer’ die de recyclagefabriek in Hoboken is, de impact, maar dat is niet het verhaal. Zoals ING-analist Stijn Demeester bij de halfjaarcijfers al opmerkte: beleggers plakken een veel grotere waardering op de batterijmaterialen dan op Hoboken en bijgevolg is er een impact op de beurskoers als de mix van de resultaten wijzigt.

Demeester wijst op het Tesla-effect. ‘Tesla is agressief marktaandeel aan het winnen in zowel China als Europa en Umicore is uit die Tesla-boom buitengesloten.’ Voor zijn instapmodel Model 3 zweert de Amerikaanse bouwer van elektrische auto’s bij LFP-batterijen (lithium-ijzer-fosfaat) van de Chinese reus CATL, terwijl Umicore zwaar inzet op NMC-batterijen (nikkel-mangaan-kobalt).

Het Tesla-plan voor kathodematerialen op de Battery Day in september: 'less stuff happens'

Demeester: ‘Volgens Umicore is dat een specifiek Chinees probleem, maar recente berichten geven aan dat Tesla de ‘LFP-Model 3’ ook naar Europa exporteert (de eerste auto’s zouden eind november in Zeebrugge aankomen, red.) en onderstrepen het risico dat de trend voor goedkopere elektrische auto’s ook naar Europa kan overwaaien.’

Credit Suisse-analist Charles Bentley voorspelt dat de ‘non-Tesla’ Chinese markt voor elektrische auto’s tot en met 2022 blijft krimpen. En merkt op dat Umicore sinds de aankondiging van een grote capaciteitsuitbreiding en bijbehorende kapitaalronde in 2018 nu al vier keer de verwachtingen getemperd heeft. Zijn collega bij Morgan Stanley, Charles Webb, vreest dat er door de opmars van LFP de komende vijf jaar overcapaciteit gloort in NMC-materialen, temeer omdat almaar meer Chinese en Koreaanse batterijproducenten de kathodematerialen ‘in huis’ beginnen te ontwikkelen.

Lang verhaal kort: een onzekere toekomst bij Umicore. Een kopzorg voor die ene grootaandeelhouder van de materialengroep: GBL . Een prangender kopzorg voor despilholding van de familie Frère is Ontex . Een luierfabrikant die sinds GBL in het kapitaal stapte twee derde van zijn waarde verloor en en passant, met rugdekking van GBL, in de zomer van 2018 een overnamebod van de Franse private-equityreus PAI afketste.

Eenmalig recurrent

Voor alle duidelijkheid: Ontex is peanuts in de portefeuille van GBL: 1 procent. En wordt met de dag meer peanuts. Maar dat GBL jaren toekeek terwijl intussen ex-CEO Charles Bouaziz de blunders opstapelde, is pijnlijk. Ook het feit dat er pas actie kwam toen andere grote aandeelhouders begonnen te morren. Het kwartaalrapport van de luierfabrikant onderstreepte dat de twee grote deals van Bouaziz - Mexico en vooral Brazilië - niet renderen.

Ook de communicatie doet pijn aan de ogen: in het persbericht staat te lezen dat een ‘eenmalige’ meevaller - de lagere managementverloning die de morrende aandeelhouders afgedwongen hebben - de ‘recurrente’ ebitda met 4 miljoen opkrikte. In de ‘recurrente’ ebitda zitten ook 3 miljoen pandemiekosten. Interim-CEO Thierry Navarre gaat er blijkbaar vanuit dat er nooit een vaccin gevonden wordt.

Het kwartaalrapport van GBL zelf was evenmin begeesterend, met een netto-
actiefwaarde die niet vooruit te branden is. Dat de Frères samen met de Egyptische miljardair Nassef Sawiris op de Wall Street-hype voor ‘blancochequevehikels’ - SPAC’s - gesprongen zijn, doet ons hart niet sneller kloppen. De eerste beursdagen van de SPAC van GBL & Sawiris, Avanti Acquisition Corp , waren niet indrukwekkend. Nomen is hier geen omen. GBL probeert de oplopende korting van de holding te counteren door nog eens voor een kwart miljard eigen aandelen in te kopen.

Bij een bedrijf met dubbel stemrecht - de familie Frère controleert met goed
30 procent van het kapitaal exact 50 procent van de stemrechten - is gedegen en helder management extra belangrijk. Op een manisch-depressieve beurs is democratie overrated, schreven we al in 2013. Want aandeelhouders die morren over het management kunnen nog altijd stemmen. Met de voeten. Het management en de communicatie aanscherpen lijken me voor GBL een betere oplossing voor de korting dan in bulk aandelen opkopen van weghollende minderheidsaandeelhouders.

Lees verder