weekboek

Laat uw Orange geen citroen worden

Redacteur Beleggen

Orange zet door met zijn poging om Orange Belgium van de beurs te halen. Maar de Fransen botsen met hun weinig begeesterende uitkoopbod op mondige analisten en aandeelhouders die boter bij de vis willen.

Als vrouw in een mannensector krijg je vroeg of laat te maken met aangebrande mopjes die sommigen onder seksisme zouden klasseren. Een persoonlijke ervaring dateert uit de gezegende tijd dat webinars nog fysiek plaatsvonden. Tijdens een rondetafelgesprek bij een zakenbank stelde ik me voor als ‘Hi, I’m Ellen, I’m passionate about stocks.’ ‘She means stockings’, grapte een Patrick Bateman-lookalike tussen zijn tanden door tegen zijn buurman. Tanden die overigens net als zijn schoenen harder blonken dan de in marmer gedecoreerde seminarieruimte.

Ik had iets kunnen terugzeggen. Een vergelijking tussen de vermoedelijke grootte van zijn mannelijkheid en de toen bijna paritaire euro-dollarspread bijvoorbeeld. Maar dat soort scherpzinnige comebacks schiet je meestal pas uren later te binnen, wanneer je al lang weer thuis bent en je je Bridget Jones-gewijs uit de ongemakkelijke kousenbroek in kwestie staat te hijsen.

Enkele jaren en enige verwijding van de spread ten faveure van de dollar verder kijk ik met medelijden naar de prototypische strakgecoiffeerde citybankier. Hij is een bedreigde diersoort geworden. De nieuwe generatie beleggers zit thuis in hoodies en sweatpants. Geen haar op hun coronacoupe denkt eraan in de vorm van beheerskosten de droogkuisrekening en kappersbeurten van fondsenmanagers te bekostigen. Ze houden van hyperactieve stockpicking, halsbrekende handel en streven naar ‘instant gratification’ aan de laagst mogelijke kostprijs. Die aanpak botst met de oldskool belegger. De Warren Buffett-minnende, ijverig onderzoekende en naar gestage rendementen strevende goede huisvader of -moeder. Die laatste soort zag haar geloof dinsdag op de proef gesteld. Een lieflijk oma-en-opa-aandeel, zeg gerust een méméstock, deed wat je van een manische memestock kan verwachten. Elia, meer een obligatie met een calloptie in Brussel dan een echt aandeel, ging met 5 procent onderuit.

Nu beleggers inzetten op een stevig conjunctuurherstel naarmate de economie heropent, is de status van Elia als veilige haven - met een stabiele winst die totaal niet van de conjunctuur afhangt - minder in trek. Ook de jaarcijfers vielen voor een zeldzame keer wat karig uit. Maar dan nog. Voor de netbeheerder die normaal zo stabiel is als de zware pylonen waar hij zijn hoogspanningskabels op spant, mag zo’n plotse koersdaling bijna een crash heten. En als Elia kan crashen, weet je dat anything goes in deze nog altijd onstuimige coronamarkt. Net dat besef sterkt de doorgaans jongere en cijferagnostische belegger. Die koopt een aandeel ‘gewoon omdat hij ervan houdt’.

Wat dat dan precies is, is niet altijd duidelijk. Soms zijn het failliete videoketens, dan weer cannabiskwekers of cryptomunten die op honden lijken. Maar hoogspanningsmasten zijn het beslist niet. De oude en de nieuwe school beleggers komen vaak met elkaar in botsing, waarbij ze hun minachting voor elkaar de vrije loop laten in spottende memes op sociale media. Maar uit die clash volgt - volgens Hegel - een wonderlijke synthese. Er is in al dat gekissebis sprake van een verbindend neveneffect: beleggers zijn out, loud and proud. Ze zijn het daarom niet met elkaar eens, maar in plaats van stil en solitair achter excelsheets of technische koerspatronen te zitten, zoeken ze de publieke arena op.

Nooit eerder werd zo veel over de beurs gesproken, van YouTube-filmpjes over swingtraden tot online debatavonden over dividendaandelen. Dat leidt tot een mondige belegger die, tot welke school hij ook behoort, niet met zich laat sollen. Dat mochten ze deze week in de Rue Olivier De Serres in Parijs ondervinden. In de hoofdzetel van Orange blijken ze niet de grote Franse agrarische auteur te lezen waarnaar hun straat is vernoemd, maar wel ‘L’Avare’ van Molière.

Orange zette in alle stilte door met zijn gecontesteerde bod op Orange Belgium. Disclaimer: diens hoofdzetel is gelegen in de Brusselse gemeente waar ik woon, neem dus enige buurvrouwenbias mee in uw fairness opinion over dit stuk. Ondanks eerder protest van een Britse minderheidsaandeelhouder vindt moeder Orange haar oorspronkelijke bod van 22 euro nog altijd billijk. Een onafhankelijk expert, we zullen hem gemakshalve Peter Degroof noemen, kwam na reken-, weeg- en vergelijkwerk tot dezelfde conclusie: Orange Belgium is 22 euro per aandeel waard en geen eurocent meer.

Na Sioen, dat ook nog altijd worstelt met recalcitrante aandeelhouders, krijgen we dus een tweede felbevochten biedstrijd in Brussel.

Rien ne va plus, dachten ze vast in Parijs, waar ze zich al verkneukelden om hun groeiende Belgische dochter snel weer in moederschoot te krijgen. Maar dat was buiten de mondige belegger gerekend. Al snel doken op sociale media kritische berichten op. De waardering van het bod houdt weinig steek, vonden beleggers. De 22 euro per aandeel geeft bijvoorbeeld geen enkele waarde aan de zendmastenportefeuille van Orange Belgium. Een portefeuille die Berenberg bij concurrent Telenet uitgerekend op dezelfde dag op ruim een half miljard euro schatte. En er zijn nog meer eigenaardigheden in de waarderingsmethode. ING-analist David Vagman stelde ze in ware Emile Zola-stijl op schrift in een diplomatisch maar messcherp ‘J’accuse’ aan het adres van de onafhankelijk expert.

Degroof vergelijkt Orange Belgium, dat als challenger al jaren sterk groeit, met de waardering van oude, logge telecomspelers met een minder sterk groeiprofiel, merkte Vagman onder meer op. De analist acht het bedrijf op basis van zijn eigen waarderingsmodel geen 22 maar 29 euro per aandeel waard (zie inzet). Waar de onafhankelijk expert slechts 0,25 procent langetermijngroei ziet voor de kasstroom van Orange Belgium, ziet Vagman een potentiële groei van de cashflow die boven 1 procent kan uitstijgen wanneer de investeringen in het netwerk zullen resulteren in meer marktaandeel en een hogere omzet per abonnee.

De markt was die dag de ultieme arbiter. Want wat deed het aandeel Orange Belgium? In plaats van te zakken naar de biedprijs klom het nog een stukje verder boven het bod uit naar 22,8 euro. Het geloof van beleggers dat de Fransen dieper in hun buidel zullen moeten tasten, blijft daarmee overeind. Na Sioen, dat ook nog altijd worstelt met recalcitrante aandeelhouders, krijgen we dus een tweede felbevochten biedstrijd in Brussel. Daarmee zijn beleggers zelfs Goethe te slim af. De Duitse schrijver zei ooit (vertaald naar het Frans): ‘La moitié d'une orange goûte aussi sucrée qu'une orange entière’. Maar beleggers verkiezen toch een hele sinaasappel boven een halve.

Lees verder