Winter is coming

©Kristof Vadino

De Europese beurzen doen het structureel slechter dan de rest van de wereld. Nu we opnieuw het centrum van de coronapandemie zijn, is het risico op een barre economische winter toegenomen.

Mijn 14-jarige dochter heeft de reeks ‘Game of Thrones’ op dvd gekocht, waardoor ik verplicht ben af en toe met één oog mee te kijken naar de belevenissen van de Starks, die het in het kille noorden moeten opnemen tegen een legertje levenden en levende doden. De slagzin in de serie ‘winter is coming’ komt wel heel dichtbij. Met het korter worden van de dagen en het gekluisterd thuisblijven omdat cafés dicht zijn, pretparken sluiten en sportwedstrijden zonder publiek doorgaan, lijkt het niet alleen alsof de weerkundige winter aanbreekt, maar ook de economische.

Zeker in Europa, waar intussen meer coronapatiënten zijn dan zombies ten noorden van de ‘Great Wall’. Wat is dat toch met die Europese beurzen? Wie er de krant de voorbije weken op naslaat, kon op de eerste pagina vaak zien dat het pijltje voor Wall Street in het groen naar boven gericht was, terwijl de Bel20 en de meeste andere Europese beursindexen rood naar beneden kleuren. Het achterophinken van Europa tegenover de rest van de wereld duurt al jaren.

Ik vraag me af of de kleine aandeelhouder de telkens terugkerende kapitaalrondes van Aedifica niet stilaan beu wordt.

Ook Azië laat Europa zijn hielen zien. Daar is de pandemie onder controle en draait de economie weer als een tierelier. Vooral in het land waar de coronanachtmerrie begon, is alles weer peis en vree. De Chinezen kochten in september 3,3 procent meer in de winkels dan in dezelfde maand vorig jaar. De industriële productie lag er 6,9 procent hoger, wat de prijs voor basisgrondstoffen als koper of ijzererts omhoog drijft. Het toerisme in eigen land boomt. De autoverkoop ligt er dit jaar 8 procent hoger, terwijl de Belgen 24 procent minder wagens kochten. De Chinezen exporteerden ook 30 procent meer meubels omdat thuiszitters over de hele wereld wat gezelliger willen zitten. Aan een verre reis kunt u uw centen niet opdoen.

Sinds de start van het jaar staat de MSCI Emerging Markets op een lichte winst. De Amerikaanse S&P500-index trok 6 procent hoger. En Europa? Hier bengelt de Stoxx600-index 13 procent lager.

Maal 1.607

Als belegger moet je je aan de situatie aanpassen. De meeste portefeuilles zijn hevig gefocust op lokale bedrijven, deels terecht omdat je die het best kent en kan opvolgen. Maar voor het langetermijnrendement is dat niet ideaal. De jaarlijkse studie van Credit Suisse over het rendement van beleggingen sinds 1900 leert dat wereldwijd investeren meer oplevert met minder tussentijdse risico’s.

Sinds begin vorige eeuw brachten Europese aandelen gemiddeld 4,2 procent per jaar op, boven op de inflatie. Amerikaanse aandelen doen het met 6,4 procent ruim de helft beter. Dat scheelt een slok op de borrel. Wie in Amerikaanse aandelen zat, wist zijn koopkracht van 1 dollar in 120 jaar te doen stijgen naar 1.607 dollar. Wie in Europese aandelen belegde, heeft ‘amper’ 134 keer meer koopkracht gekregen. België hinkt helemaal achterop met een rendement van 2,5 procent. Alleen Italië en Oostenrijk presteren nog slechter.

Wie alleen op de Brusselse beurs en omstreken blijft, ontbeert een groot deel van de wereld in zijn portefeuille. Wie niet op Wall Street investeert, mist 54 procent van de wereldwijde beurskapitalisatie. De Britse professor Paul Marsh, een van de drie auteurs van de studie, vertrouwde me ooit in de coulissen van een panelgesprek over de beurzen toe: ‘Ik koop alleen Belgische chocolade. Maar ik zou nooit alleen maar Belgische aandelen aanschaffen.’

Zelf los ik dat op door zowel in individuele Amerikaanse aandelen te investeren als in een tracker op de MSCI World-index, waarin Wall Street sowieso de hoofdmoot uitmaakt. Maar omdat in die zogeheten wereldtracker niet echt de wereld zit - want de groeimarkten ontbreken - vul ik die aan met een tracker op de MSCI Emerging Markets-index.

Voor de belegger is de eengemaakte Europese markt toch vooral dode letter. Wanneer een belegger uit Californië een aandeel van een bedrijf uit Florida koopt, ondervindt hij geen enkele hindernis. Maar wanneer u een Frans aandeel koopt, moet u zowel de Belgische beurstaks - met 0,35 procent bij aan- en verkoop de hoogste ter wereld - als de Franse transactiebelasting ophoesten. Ook op een dividend betaalt u twee keer belastingen, eerst in Frankrijk, later in België. Wie niet de papierberg invult om een deeltje te recupereren, houdt van een Frans brutodividend van 100 euro slechts 49 euro netto over.

Honingstok

De enige bedrijven op de Brusselse beurs die een verminderde roerende voorheffing opleveren, zijn de bedrijven die minstens 60 procent in zorgvastgoed investeren. Als honingstok om private investeringen in die sector te promoten, halveert de dividendtaks naar 15 procent. Al betaalde u tot 2013 zelfs niets. Het is een zoethoudertje dat de grootste speler, Aedifica (-0,2%, 88 euro), gebruikt om zowat ieder jaar zijn aandeelhouders aan te spreken om mee te doen aan een kapitaalverhoging. De ronde van dit jaar werd vrijdag afgesloten. Bijna 84 procent van de bestaande aandeelhouders tekende in.

Ik vraag me af of de kleine aandeelhouder die terugkerende kapitaalrondes niet stilaan beu wordt. Wie meedoet, moet telkens een veelvoud in het bedrijf stoppen dan wat hij als dividend terugkrijgt. De kapitaalrondes worden ook telkens groter: dit jaar 459 miljoen euro, de grootste ooit in de Belgische vastgoedsector.

Maar het is de eerste keer dat Aedifica centen ophaalt tegen een gevoelig lagere koers dan waartegen veel aandeelhouders gekocht hebben. Voor de pandemie losbrak, noteerde het aandeel rond een record van 140 euro. Intussen bengelt het 38 procent lager, want de rusthuizen zitten in de hoek waar de coronaklappen vallen. 10 procent van de kamers staat leeg omdat veel bewoners overleden zijn en de appetijt van nieuwkomers om een kamer te betrekken fors is gedaald. Ook tijdens deze tweede golf is een op de twee doden een rusthuisbewoner.

Voor wie telkens meedoet aan de kapitaaloperaties dreigt Aedifica op termijn een zeer grote participatie in de portefeuille te worden. Dat is niet zonder gevaar. De pandemie heeft het ooit zo veilige profiel van Aedifica aangetast. Voorlopig komen de overheden nog gul over de brug met coronasteun aan de rusthuisuitbaters, maar dat duurt geen eeuwigheid.

De laatste overname van Hoivatilat in Finland was bovendien peperduur en draagt op korte termijn niet bij aan de creatie van aandeelhouderswaarde. Ze gebeurde aan veel hogere waarderingen dan die waartegen Aedifica noteert. De Belgen legden een premie van 99 procent tegenover de intrinsieke waarde op tafel. Aedifica noteert momenteel een derde boven zijn intrinsieke waarde.

Limieten

‘Het is eten of gegeten worden’, zei CEO Stefaan Gielens daarover. Dat kan wel zijn, maar het is de vraag of groeien om te groeien soms niet op zijn limieten botst en even temporiseren niet beter is. Het management heeft al bewezen overnames goed te kunnen integreren, maar op een gegeven moment draagt meer schaalgrootte niet meer bij tot betere prestaties, toch niet in het vastgoed dat niet kan profiteren van één product of dienst die het wereldwijd kan aanbieden. Elke site, elk land en elke klant is anders. Het veel kleinere Care Property Invest doet het de voorbije twee jaar beter dan Aedifica op de beurs. Ook Cofinimmo - dat deels kantoren verhuurt - moet niet veel onderdoen.

Al hoop ik dat alle beleggers een goede zaak doen bij de kapitaaloperatie. Dat de beurs bijdraagt tot de creatie van een Europese speler is toe te juichen. Door de koersval is de waardering van Aedifica alvast redelijker geworden. Het aandeel noteert tegen 15 keer zijn winst en op lange termijn veroorzaakt de vergrijzing een grotere vraag naar zorgvastgoed.

Als we corona verslaan, kan Aedifica een opwaartse herwaardering krijgen. Ook in ‘Game of Thrones’ slagen de Starks erin de zombies uiteindelijk in de pan te hakken, in putje winter. Maar dat kunnen ze alleen dankzij allianties met anderen, zoals we ook het virus moeten overwinnen. Als belegger kan je je er nog aan optrekken dat in je kot blijven de beurskoersen ten goede komt als de besmettingen dalen. Door de klok dit weekend één uur achteruit te draaien, is ‘winter here’. Hopelijk wordt het snel weer lente.

Lees verder

Advertentie
Advertentie