weekboek

Opgelet voor verborgen gebreken bij overnames

Senior writer

Bij elke overname bestaat het risico op niet-zichtbare gebreken of is het mogelijk dat de operatie de verwachtingen niet inlost. De koper moet daarom steeds op zijn hoede zijn. Op die oude wijsheid botst P&V bij zijn overname van Private Insurer.

Caveat emptor! De koper moet op zijn hoede zijn. Het is een oude wijsheid en een oud rechtsprincipe. Wie een zaak of goed koopt - een huis, een tweedehandswagen - neemt een risico. Het is mogelijk dat de aankoop niet aan de verwachtingen beantwoordt of dat die gebreken vertoont die niet meteen zichtbaar zijn. Het risico van een miskoop ligt in eerste instantie bij de koper. Dat is ook zo als een bedrijf een overname doet. Een voorafgaand boekenonderzoek brengt mogelijk niet alle mankementen aan het licht.

De verzekeringsgroep P&V mispakte zich aan de overname van de Brusselse verzekeraar Private Insurer, een deal waarmee ze haar positie op het vlak van beleggingsverzekeringen wou versterken. Maar nu blijkt dat er fiscale problemen zijn met de producten van Private Insurer. Op aandringen van de Nationale Bank, de toezichthouder op de verzekeringssector, moet P&V zijn nieuwe filiaal in een uitdoofscenario plaatsen. Dat kost de groep 52 miljoen euro. Bestaat er een verzekering tegen miskopen? Het is een gat in de markt.

Miserie

De miserie die P&V zich op de hals heeft gehaald met Private Insurer herinnert aan het Dexia-wedervaren met Bank Labouchere. Dexia zag in de overname ervan in 2000 de kans om een stevige voet op de Nederlandse markt te zetten. Maar Labouchere bezorgde de Frans-Belgische groep alleen maar ellende. De aandelenleaseproducten die Labouchere als zoete broodjes had verkocht werden door de beleggers uitgespuwd toen de beurzen zakten en ze ferme verliezen leden en schadeloosstelling eisten. Dexia mocht de brokken opruimen en was vele jaren zoet met rechtszaken en pogingen tot minnelijke schikkingen.

In persberichten die kond doen van overnames, worden de voordelen die ze opleveren altijd dik in de verf gezet. Over de risico’s meestal geen woord.

Een andere overname die compleet verkeerd uitdraaide, was die van ABN Amro door Fortis in 2007. Die leidde mee tot de ondergang van de Fortis-groep een jaar later. Zulke mislukkingen zijn niet typisch voor de financiële sector. Het gebeurt ook in andere sectoren. Kinepolis trok ooit op het overnamepad in Duitsland, met  de aankoop van cinemagroep Cinemaxx. Het bleek al snel een miskoop. Kinepolis moest de waarde van Cinemaxx in zijn boeken op nul zetten en het duurde tien jaar voor het een koper vond die zijn belang erin wilde overnemen.

In persberichten die kond doen van overnames, worden de voordelen die ze opleveren altijd dik in de verf gezet. Over de risico’s meestal geen woord. Maar twee op de drie overnames draaien op een mislukking uit, blijkt uit onderzoek.

Waarom trekken managers en raden van bestuur, en de aandeelhouders als enthousiaste supporters,  zo weinig lering uit de fout gelopen avonturen van anderen? Denken ze ‘wij zijn slimmer, ons overkomt het niet’? Ze willen niet worden beschuldigd van te weinig dadendrang. Ze willen voorkomen dat een concurrent de buit inpikt. En een overname is een manier om een ontbrekend puzzelstukje - expertise, een bepaalde geografische markt - in huis te halen. Het is een snelle weg om te groeien. Of gewoon om een lastige concurrent minder te hebben. Dat het risico’s inhoudt, wordt wel eens vergeten.

Een ondernemer moet een gokje durven te wagen. Dat het af en toe misloopt, hoort erbij.

Een ondernemer moet een gokje durven te wagen. Dat is inherent aan ondernemerschap. Dat het af en toe fout afloopt, hoort erbij. Nooit geschoten, altijd mis. Er zijn grote bedrijven gebouwd met overnames. Denk aan AB InBev, Ageas of DPG Media. Het komt erop aan in te schatten hoe groot het risico is dat het misloopt, en erover te waken dat het bedrijf die misser dan kan dragen door vooral de fundamentele financiële indicatoren - schuldgraad, cashflow - in het oog te houden.

Hoe groter de overname in verhouding tot de schaal van het kopende bedrijf, hoe groter het risico. Fortis nam een wel erg groot risico met ABN Amro. Dat bekwam de groep slecht toen het klimaat op de financiële markten verslechterde door de kredietcrisis die vanuit de VS aangerold kwam. P&V daarentegen moet het debacle met Private Insurer kunnen verteren.

Zotte prijs

Het risico kan worden gemilderd door geen zotte prijs te betalen. De verkoper wil het onderste uit de kan. Maar de koper mag zich niet laten verleiden daar helemaal in mee te gaan.

De prijs die de Oostenrijkse groep Greiner biedt voor Recticel ligt een stuk onder de beurskoers in de weken voor het bod. Recticel en zijn aandeelhouders vinden de biedprijs te karig, en verwijzen naar in allerijl verhoogde winstvoorspellingen. Maar hoe realistisch zijn die? Waarom werden die nog niet in de beurskoers weerspiegeld?

Greiner geeft - voorlopig? - niet toe aan de druk om meer te bieden. Dat is, vanuit het standpunt van de Oostenrijkers, niet onverstandig. Een koper bepaalt best vooraf hoeveel hij bereid is te betalen. Gaat de overname dan niet door? Dat zou voor Recticel en zijn aandeelhouders wel eens een slechtere zaak kunnen zijn dan voor Greiner.

Lees verder