Klanten ontsnappen aan verkoopadviezen

(tijd) In welke mate wordt het werk van een financieel analist beïnvloed door de inkomsten van de zakenbankafdeling? De discussie woedt al sinds jaar en dag. In het begin van dit decennium laaide ze hoog op na een reeks schandalen in Wall Street. Merrill Lynch-internetanalist Henry Blodget bestempelde door hem aangeprezen aandelen als 'rommel' in e-mails aan collega's. Telecomanalist Jack Grubman (Citigroup) liet zijn koopadviezen volledig afhangen van de zakenbankinkomsten. In 2003 noemde de New Yorkse aanklager Eliot Spitzer de analistenrapporten van drie vooraanstaande beurshuizen ronduit 'frauduleus'.

De schandalen leidden tot een strengere wetgeving voor aanbevelingen en mogelijke belangenconflicten, ook in Europa. In België verscheen in maart 2006 een koninklijk besluit over de 'juiste voorstelling van beleggingsaanbevelingen.' Dat stelt dat 'alle omstandigheden die redelijkerwijs afbreuk kunnen doen aan de objectiviteit van de aanbeveling, in het rapport moeten worden opgenomen'.

Chinese walls

Als een beurshuis optreedt als liquiditeitsverschaffer of een belang heeft van minstens 5 procent in het bedrijf, dan moet de analist dat vermelden in het rapport. Voorts legt het KB de beurshuizen op een adviezenoverzicht te publiceren voor de bedrijven die ook klant zijn van de zakenbanktak. Een bedrijf is volgens het KB een klant als het in de voorbije twaalf maanden een mandaat aan het beurshuis heeft verleend. Dat gaat van de organisatie van een kapitaalverhoging tot een obligatie-uitgifte of een advies bij een fusie of overname.

We vatten de adviezen voor de 'klanten' samen in de bijgevoegde tabel. Het meest opvallende is dat het advies 'verkopen' bijna nooit voorkomt. Nochtans werkt een analist 100 procent onafhankelijk. Daarvoor zorgen de 'Chinese Walls', de strikte scheiding tussen de analistenploeg en de zakenbankpoot. 'Als je weet dat een bedrijf verstrengeld zit met andere afdelingen in de bank, dan geef je liever geen sterk verkoopadvies', geeft een analist toe. 'Ondanks de Chinese Walls weet je dat er reactie zal komen op zo'n aanbeveling. Het bedrijf zal het rapport voorleggen aan corporate finance en die zullen je er vervolgens mee confronteren. Tenzij je 100 procent zeker bent van je stuk - en dat ben je eigenlijk nooit - geef je in dat geval liever een neutraal of afbouwen-advies.'

ING is het enige beurshuis dat het aandurft 7 procent van de klantenrelaties op 'verkopen' te zetten. Fortis Bank en Petercam kennen de eigen klanten hoogstens een 'afbouwen'-advies toe. Maar de verkoopadviezen van ING moeten sterk gerelativeerd worden. ING geeft al een 'sell' zodra de analist denkt dat het aandeel de aandeelhouder de komende twaalf maanden een negatief rendement van minstens 5 procent zal bezorgen. Bij Bank Degroof is de definitie veel strenger: het aandeel moet binnen zes maanden meer dan 15 procent prijsgeven. ING publiceert in tegenstelling tot Bank Degroof of Petercam geen 'afbouwen'-adviezen.

De beurshuizen geven alleszins minder negatieve adviezen (verkopen en afbouwen) aan klanten dan aan niet-klanten. De zes beurshuizen kennen gemiddeld 11 procent van de bankrelaties een negatief advies toe, terwijl ze 15 procent van de opgevolgde aandelen op negatief hebben staan. Het verschil in verkoopadviezen is groter dan 4 procentpunt, want in de totale verkoopadviezen zitten ook de bankrelaties.

Omgekeerd krijgen bedrijven-klanten sneller een positief advies (kopen of opbouwen). De beurshuizen kleven op gemiddeld 55 procent van de opgevolgde aandelen en op 60 procent van de klanten een positief advies. KBC Securities geeft momenteel zelfs een positief advies aan elk bedrijf waarmee het een bankrelatie heeft. Toch is ook hier enige nuancering op zijn plaats: het grootste beurshuis van het land schrapte de rating 'neutraal' uit zijn adviezengamma.

Zekere logica

De aanbevelingen voor de klanten zullen in verhouding altijd wel wat overhellen richting 'kopen', melden beursexperts. Beleggers moeten daar niet noodzakelijk gesjoemel of de afwezigheid van Chinese Walls achter zoeken. Een analist: 'Er zit een zekere logica in. Waarom zou corporate finance hengelen naar een deal met een bedrijf waar wij als analist een 'sell'-advies op kleven? En omgekeerd versterkt een mandaat van corporate finance onze eventuele positieve visie over een bedrijf. Zakenbankiers gaan achter de bedrijven waarin ze rotsvast geloven.'

Christophe De Rijcke

Hoe staat u tegenover de verstrengeling van zakenbankiers en analisten? Geef uw mening in ons beleggersforum.