Advertentie
interview

‘Genoteerd vastgoed staat voor lagere groei’

Gert De Mesure is gespecialiseerd in vastgoedbeleggingen. ©saskia vanderstichele

België is na Zweden het land waar de beursgenoteerde vastgoedvennootschappen het best presteerden de voorbije vijf jaar. Maar de volgende jaren dreigt de groei wat magerder uit te vallen, stelt analist Gert De Mesure in een nieuw boek.

Niet alleen de Belgische gezinnen, maar ook de Belgische beurs heeft de spreekwoordelijke baksteen in de maag. In Brussel noteren 17 gereglementeerde vastgoedvennootschappen (gvv’s) en vijf projectontwikkelaars. Dat is bijna een vijfde van het totaal aantal aandelen op de eerste markt en verhoudingsgewijs meer dan elders in Europa. Wie de aandelen in portefeuille heeft, heeft geen reden tot klagen. De voorbije vijf jaar brachten de gvv’s 13,3 procent per jaar op. Alleen met Zweeds vastgoed scoorde u nog beter.

Maar is het verleden een goede leidraad voor de toekomst? Beleggers zijn best wat voorzichtiger, blijkt uit het boek ‘Gvv’s van A tot X, Beleggen in beursgenoteerd vastgoed in België en het buitenland’ van onafhankelijk analist Gert De Mesure. Spreiden en uitkijken naar de beste opportuniteiten is meer dan ooit geboden.

Hoe komt het dat de Belgische vastgoedaandelen zo sterk presteerden de voorbije jaren?

Gert De Mesure: ‘Dat is vooral te danken aan de superprestaties van de grootste namen, die om allerlei redenen Europese toppers zijn geworden. WDP is uitgegroeid tot dé referentie in logistiek vastgoed, Aedifica in zorgvastgoed en Xior in studentenhuisvesting. De kleinere gvv’s, vooral die die actief zijn in winkelvastgoed en veel minder goed scoorden, hadden een beperkte invloed.’

Gert De Mesure

  • Onafhankelijk analist, gespecialiseerd in vastgoed en smallcaps.
  • Is huisanalist bij de Vlaamse Federatie van Beleggers VFB, en lid van het beleggingscomité van Keytrade Bank.
  • Was hoofd aandelenstrategie bij Delta Lloyd Securities, en werkte voordien o.a. bij Generale Bank, Fuji Bank en Bank Delen

‘Het heeft in de eerste plaats te maken met de financiering. De Belgische gvv’s raakten na de financiële crisis in 2008 makkelijker aan bankleningen dan spelers elders in Europa. De Belgische banken bleven hun rol van kredietmachines spelen, met dank aan de overheid. Daarnaast speelde de beurs een belangrijke rol. De Belg is dol op vastgoed en deed gretig mee aan elke kapitaalverhoging. Zo konden onze vastgoedbedrijven het buitenland inpalmen. Intussen zijn sommige spelers zo groot en hebben ze zo’n goede reputatie opgebouwd dat ook buitenlandse institutionele beleggers gretig vers kapitaal verschaffen.’

‘Groot zijn brengt voordelen mee. Als iemand een pand of grond wil verkopen, zal die eerst de grootste en bekendste spelers bellen. Zij hebben de eerste keus. Ik merk vaak dat gebouwen of terreinen die door kleinere, minder bekende spelers zijn gekocht door de grote werden afgewezen omdat ze minder interessant zijn.’

‘Daarnaast moet ik een pluim geven aan de managementteams. Er is in België veel vastgoedexpertise aanwezig. De meeste bedrijven hebben een duidelijke langetermijnstrategie die goed wordt uitgevoerd. Dat geldt niet alleen voor de top. Ook kleinere gvv’s als Qrf of Home Invest hebben hun management sterk verbeterd.’

Blijft die groei duren?

De Mesure: ‘Daarvoor moet je kijken naar de groeidrijvers bij de gvv’s. Dat zijn er zes. De eerste is de huurgroei. Door de aanpassing aan de inflatie stegen de huren zowat 1,5 à 2 procent per jaar. Dat blijft duren, al ligt dat in sommige segmenten zoals stadswinkels moeilijker. De verhuurders kunnen de huurinkomsten ook optrekken door hun bezettingsgraad te verhogen. Al kunnen spelers met volledig bezette gebouwen, zoals Care Property of Montea, die niet meer doen stijgen.’

‘Een tweede motor is de margegroei. Hoe groter je bent, hoe meer je je kosten kan spreiden en de marges kan optrekken. Daarnaast zijn er nog mogelijkheden. Zonnepanelen leggen kan de winstmarge verhogen. Er zijn enorme verschillen. Zo realiseert de logistieke speler Montea een bedrijfsmarge van 97 procent, tegenover 72 procent voor de winkelverhuurder Qrf.’

‘Dan zijn er de financiële kosten. Door de almaar lagere rente zijn die kosten de voorbije jaren stelstelmatig gedaald. Daar komt een einde aan. In het eerste halfjaar zagen al drie gvv’s hun rentelasten stijgen.’

‘Nummer vier is de schuldhefboom. Hoe hoger die is, hoe meer je kan groeien. Dat is gelinkt aan de vijfde groeidrijver: de herwaardering van de vastgoedportefeuille. Een gvv moet zijn panden elke drie maanden laten herwaarderen. Als je panden meer waard worden, daalt je schuldgraad vanzelf, waardoor je meer kan lenen om sneller te groeien. WDP heeft daar enorm van geprofiteerd. In vijf jaar steeg de waarde van de bestaande magazijnen met 1,1 miljard euro op een portefeuille van 5,2 miljard.’

Wat is een gvv?

  • Een gereglementeerde vastgoedvennootschap betaalt geen belastingen, maar moet in ruil aan bepaalde voorwaarden voldoen.
  • Een gvv moet minstens 80 procent van het courante resultaat als dividend uitkeren.
  • Een gebouw of huurder mag maximaal 20 procent van de portefeuille uitmaken.
  • Elke drie maanden moet de waarde van de gebouwen geëvalueerd worden.
  • De schuldgraad moet onder 65 procent van de portefeuillewaarde blijven.

‘Bij WDP, maar ook bij Montea, ligt de schuldgraad daardoor onder 40 procent (de wet staat een maximum van 65 procent toe, red.). Dat maakt de kans op een nakende kapitaalverhoging klein. Vroeger lieten ze de schuldratio stijgen tot 55 à 60 procent vooraleer vers kapitaal op te halen. Bij een winkelspeler als Qrf zijn de panden daarentegen minder waard geworden. Daardoor stijgt de schuldgraad zonder iets te investeren.’

‘Ten slotte speelt de winstreservering een rol. Een gvv moet van de wetgever minstens 80 procent van de courante winst als dividend uitkeren. Wie zich aan dat minimum houdt en dus telkens 20 procent van de winst herinvesteert, groeit 1,5 à 2 procent meer per jaar dan wie alle winst uitbetaalt. Vroeger lag de gemiddelde pay-outratio dicht tegen 100 procent, nu streven steeds meer spelers naar het minimum. Dat is gunstig voor de groei.’

‘Ik heb de zes criteria toegepast op de cijfers van de zorgvastgoedspeler Aedifica de voorbije zes jaar (zie tabel). De conclusie? De groei kan de volgende jaren twee derde terugvallen. Een vertraging dreigt voor de meeste vastgoednamen. De beurskoersen zullen dus niet meer zo hard stijgen.’

Zijn er segmenten die meer of minder getroffen worden door de lagere groeivooruitzichten?

De Mesure: ‘De spelers in logistiek vastgoed hebben nog veel ruimte om te groeien. De sector boomt door de opmars van e-commerce, de groeiende economie en de nood extra voorraden aan te leggen. Hun magazijnen zijn nog laag gewaardeerd. De waarde van hun panden kan het meest stijgen, wat de schuldhefboom verlaagt en meer groei mogelijk maakt.’

Bij Aedifica kan de groei de komende jaren twee derde terugvallen.
Gert De Mesure
Analist

‘Het meeste zorgen maak ik me over zorgvastgoed. De waarderingen zijn er hoog, maar de groei dreigt te vertragen. Bij Aedifica leidden de lagere rentelasten tot een kwart van de winstgroei. Dat is voorbij. In de kantoor- en winkelsegmenten zitten de lagere prognoses al veel meer in de beurskoersen.’

Zijn de dividenden bedreigd?

De Mesure: ‘Minder groei kan koersdruk veroorzaken, maar hoeft niet te betekenen dat het dividend zakt. Ik zie de coupons over het algemeen minstens stabiel blijven of stijgen.’

Veel gvv’s noteren fors boven hun intrinsieke waarde. Is dat een belangrijke parameter voor beleggers?

De Mesure: ‘Het is geen heilige graal. In België zijn de onafhankelijke schatters die het vastgoed elke drie maanden moeten waarderen eerder conservatief. Ze laten hun waarderingen geleidelijk evolueren, zowel naar boven als naar beneden. Vooral het logistieke vastgoed is laag gewaardeerd in vergelijking met in de buurlanden. Ik beschouw de intrinsieke waarde als een minimum, als een vereffeningswaarde voor als een bedrijf zou worden opgedoekt. Voor de belegger is het rendement van het vastgoed veel belangrijker. Vastgoed is waard wat het opbrengt. Zo noteren de spelers in logistiek vastgoed bijna dubbel zo hoog als hun intrinsieke waarde. Zij doen veel eigen ontwikkelingen, waardoor de markt hen zoals projectontwikkelaars waardeert. Die noteren ook tegen het dubbele van hun boekwaarde.’

Ondanks minder groei zie ik de dividenden over het algemeen minstens stabiel blijven of stijgen.
Gert De Mesure
Analist

Sommige gvv’s halen met de regelmaat van de klok kapitaal op. Als de aandeelhouders niet meedoen, verwatert hun belang. Weegt dat niet op de koersen?

De Mesure: ‘Tijdelijk wel, want dat geld wordt niet onmiddellijk aan het werk gezet. De winst per aandeel kan op korte termijn dalen of minder snel stijgen omdat de groepswinst over meer stukken verdeeld moet worden. De kunst is die verse centen zo snel mogelijk te investeren. Daar slagen de gvv’s in. Bedrijven als Aedifica, WDP, Montea of Xior konden snel na grote kapitaalrondes de winst per aandeel weer opkrikken.’

Wat zijn uw tips voor vastgoedbeleggers?

De Mesure: ‘Een: spreid je beleggingen over verschillende segmenten. Maak een mix van een tiental aandelen. Daar moet zeker een speler in logistiek vastgoed bij zitten zoals WDP, Montea of Intervest. Bij studentenvastgoed kom je bij Xior terecht, geen koopje maar het bedrijf heeft een sterk trackrecord. Met Cofinimmo zit je meteen in zorg- en kantoorvastgoed. Het erg defensieve Home Invest mag niet ontbreken. De woningverhuurder verhoogt ieder jaar zijn dividend, maar moet daar een steeds kleiner deel van de winst voor gebruiken. Daardoor kan hij een mooi groeiverhaal neerzetten. Ook in het winkelvastgoed zijn door de correcties zaakjes te doen. Ascencio verhuurt 40 procent aan defensieve voedingswinkels en is minder coronagevoelig. Warehouses Estates is niet moeders mooiste, maar herstelt dit jaar en is een van de goedkoopste aandelen in de sector.’

Het zeer defensieve Home Invest mag in een portefeuille niet ontbreken.
Gert De Mesure
analist

Welke aandelen ziet u minder zitten?

De Mesure: ‘Befimmo kreunt onder lagere inkomsten door het wegvallen van huren en hoge investeringen voor herontwikkeling. Een partner voor het ZIN-project in de Brusselse Noordwijk kan het aandeel doen herontdekken, maar het is nog te vroeg om in te stappen. Immo Moury is te klein, te duur en heeft veel oude gebouwen in portefeuille. De verhuurder van sociale huisvesting Inclusio is te duur naar de beurs gekomen en kan me ondanks de terugval nog altijd niet bekoren.’

U raadt ook buitenlandse namen aan, die amper in Belgische portefeuilles zitten. Waarom?

De Mesure: ‘Bij de particulieren is er veel aversie tegenover buitenlandse vastgoedbedrijven wegens de dubbele roerende voorheffing op de dividenden die je dan betaalt. Groei is veel belangrijker dan die dubbele belasting. In het buitenland noteren interessante groeiers. Het Britse Impact Healthcare heeft een even grote portefeuille zorgvastgoed als Aedifica in het VK, maar noteert veel goedkoper, torst minder schulden en heeft zelfs netto een hoger dividendrendement. In Zweden is Diös een interessante naam. Het doet aan stadsontwikkeling in kleine steden en realiseert hoge marges. Bedrijven die zelf projecten ontwikkelen, hebben een streepje voor. Anders verdwijnt veel geld in de zakken van de tussenpersonen.’

Beursgenoteerd vastgoed blijft ondanks de lagere groeivooruitzichten een goede investering?

De Mesure: ‘Absoluut. De groei zal wat minder zijn, maar dat is niet dramatisch. Gvv’s blijven defensief, bieden een mooi dividendrendement en groeien nog. Als kleine particulier kan je je wagon hangen aan de expertise en het netwerk van topbedrijven. Zonder zorgen over een huurder die lastig doet of niet betaalt. Je moet wel beseffen dat er ook risico’s zijn. Gvv’s zijn gevoelig aan rentestijgingen en delen ook in de klappen als de beurs corrigeert.’

‘Gvv’s van A tot X; Beleggen in beursgenoteerd vastgoed in België én in het buitenland’, 25 euro, te koop via e-mail of het contactformulier op www.gertdemesure.be

Lees verder

Advertentie
Advertentie
Advertentie
Advertentie

Gesponsorde inhoud

Gesponsorde inhoud