Advertentie

In de ban van het stagflatiemonster

©BELGAIMAGE

Nu inflatie de kop opsteekt en de economische expansie tegelijk aan kracht inboet, groeit de ongerustheid over een terugkeer naar de ellendige stagflatie van de jaren 70. Hoe bang moeten we zijn?

Als een econoom een ‘miserie-index’ lanceert, moet het iets zijn waar je niets mee te maken wil hebben. Stagflatie is dan ook geen pretje. Het combineert het slechtste van twee werelden: oplopende inflatie - die de koopkracht uitholt - en een stokkende economische groei met oplopende werkloosheid. Tel beide op - de percentages van inflatie en werkloosheid - en je krijgt de ‘miserie-index’ die Arthur Okun ontwikkelde voor een snelle inschatting van het economische gemoed van een land.

Niet toevallig kreeg zijn miseriebarometer voor het eerst aandacht in de jaren 70, het decennium dat geboorte gaf aan het fenomeen stagflatie. De olieschokken van 1973 en 1979 - telkens een gevolg van onrust in het Midden-Oosten - vuurden via hogere energieprijzen de inflatie aan en zetten tegelijk een rem op de economische activiteit omdat bedrijven hun kosten zagen oplopen.

Stagflatie combineert het slechtste van twee werelden: oplopende inflatie en een stokkende economische groei met oplopende werkloosheid.

Er ontstond een zelfvoedende loon- prijsspiraal waarbij werknemers hogere lonen verwierven als compensatie voor de gestegen prijzen, waarna bedrijven die loonkosten doorrekenden in weer hogere prijzen en de cirkel opnieuw kon beginnen. Pas na drastisch ingrijpen van de centrale bank - de Amerikaanse Fed trok de rente op tot 20 procent en ontketende zo een pijnlijke recessie - werd de spiraal van almaar hogere inflatieverwachtingen doorbroken.

We spoelen door naar vandaag. Het is duidelijk dat er parallellen zijn. Ditmaal komt de schok van de pandemie en de onevenwichtige heropening van de wereldeconomie, met verstoorde aanvoerketens, stijgende energie- en grondstoffenprijzen, arbeidstekorten en een gretige vraag van consumenten die op een berg extra spaargeld zitten.

Het voorspelbare resultaat zijn stijgende prijzen. De jongste weken krijgt vooral de fors duurdere energie veel aandacht, wat de vergelijking met de jaren 70 in de hand werkt. Tegelijk is duidelijk dat het economisch groeimomentum aan het verzwakken is. Zo speelt de deltavariant van het coronavirus belangrijke productiecentra in Azië parten, terwijl het wereldwijde containertransport met enorme vertragingen kampt.

Meer is niet nodig om de geest van stagflatie op te roepen. Sinds enkele weken zijn de financiële markten en de economische denktanks in de ban van het fenomeen. Voorlopig is de teneur nog redelijk geruststellend. Een herbeleving van de jaren 70 staat niet meteen voor de deur - met dank aan enkele cruciale verschillen met die periode - maar centraal bankiers kunnen er maar beter niet gerust op zijn. Hoe langer de heropeningschaos aanhoudt en hoe langer de opwaartse druk op de prijzen blijft, hoe groter de kans dat de inflatieverwachtingen een eigen leven gaan leiden.

De centrale bank moet pas echt verstrakken als ze ziet dat de inflatieverwachtingen blijven toenemen.
Peter Vanden Houte
Hoofdeconoom ING België

Het maakt de job van de centrale banken nog moeilijker dan anders. Als ze prematuur hun beleid verstrakken, riskeren ze het economisch herstel te fnuiken en zelf de gevreesde stagnatie te bewerkstelligen. Maar als ze te lang wachten, zal het extra pijn doen om het inflatiemonster weer geketend te krijgen.

Maar zover zijn we nog niet. De huidige situatie kan - afhankelijk van de bron - het best omschreven worden als ‘stagflatie-lite’, ‘slowflation’ of een klassieke ‘reflatie’, waarbij een met stimulus aangestuurde economische heropleving gepaard gaat met gezond stijgende prijzen.

De pure cijfers wijzen ook in de verste verte nog niet op stagflatie. Terwijl in de donkerste dagen van de jaren 70 en begin jaren 80 inflatiecijfers boven 10 procent gepaard gingen met negatieve economische groei, is er vandaag nog altijd vrij normale economische groei terwijl de werkloosheidscijfers eerder dalen. Dat de groei nu wat terugvalt, is niet abnormaal na de verschroeiende heropening na de pandemie, klinkt het.

Het onderzoeksbureau Capital Economics vindt het correcter om over ‘stagflatie-lite’ te spreken. Dat is een periode van tijdelijk hogere prijzen met relatief beperkte economische impact, zoals in 2003 of 2008, toen stijgende olieprijzen de voornaamste aanstoker waren. Capital Economics ziet de aanbodproblemen nog zes tot twaalf maanden aanhouden, met de verwachting dat de meeste grondstoffenprijzen het komende jaar weer zullen terugvallen naarmate de economie normaliseert. Intussen zou de werkloosheid verder moeten dalen.

Voor 2023 rekent het voor de VS op een economische groei van 2 tot 3 procent en een inflatie van 2 tot 3 procent, een situatie ‘die we allerminst als stagflatie zouden karakteriseren’, klinkt het met een understatement.

Vakbonden

Maar het bureau houdt een slag om de arm. Een aanhoudend sterke vraag - mee gestuwd door stimulus - kan in combinatie met een verstoord aanbod langere tijd opwaartse prijsdruk creëren. Als ook de aanvoerperikelen langer dan verwacht aanslepen, stijgt het risico dat consumenten en bedrijven hun inflatieverwachtingen opwaarts beginnen bij te stellen en een spiraal in gang zetten.

Al is het risico op zo’n spiraal kleiner dan in de jaren 70, sust Capital Economics. Ten eerste hebben vakbonden vandaag een veel kleinere greep op de arbeidsmarkt dan indertijd, waardoor het nu minder evident is om hogere looneisen af te dwingen. Terwijl in 1970 38 procent van de werknemers in OESO- landen, de club van vooral ontwikkelde economieën, profiteerde van loonakkoorden onder regie van de vakbonden, was dat aandeel in 2019 teruggevallen tot een dieptepunt van 16 procent. Bovendien was het systeem van automatische loonindexering, zoals België nog kent, in de jaren 70 veel meer verspreid. Een tweede remmende factor, aldus Capital Economics, is dat centraal bankiers vandaag alerter zijn voor het gevaar dan een halve eeuw geleden.

Peter Vanden Houte, hoofdeconoom van ING België, wijst op dezelfde verschillen. ‘De internationaal verzwakte positie van de vakbonden vermindert het risico op een loon- prijsspiraal, al is het afwachten of dat zo blijft nu je in meerdere landen een beweging ziet om minimumlonen te verhogen. Daarnaast beweerde een centraal bankier als Fed-voorzitter Arthur Burns in de jaren 70 dat centrale banken niets konden doen tegen aanbodproblemen in de economie, dat ze alleen de vraag konden beïnvloeden met hun beleid. Maar door op de aanbodschok te reageren met een te soepel monetair beleid dat de vraag aanwakkert - zoals Burns deed - bestendig je wel de inflatie en maak je de schok permanent.’

Andrew Bailey, de gouverneur van de Bank of England, echode onlangs het idee dat centrale banken machteloos staan tegenover een aanbodschok. ‘Het monetair beleid zal het aanbod van computerchips of de hoeveelheid wind niet vergroten’, zei hij. Maar tegelijk kijkt hij argwanend naar de oplopende inflatie. De Bank of England hintte al dat een sneller dan verwachte monetaire verstrakking mogelijk is, net zoals de Fed werk maakt van een terugschroeving van zijn stimulerende obligatieaankopen. Het wijst erop dat centraal bankiers niet blind zijn voor het inflatiegevaar, al blijft hun mantra dat het om tijdelijke prijsopstoten gaat. Ze willen het herstel zeker niet fnuiken via een voorbarige verstrakking.

‘Het is belangrijk dat centrale banken de inflatieverwachtingen binnen de perken houden’, zegt Vanden Houte. ‘Op dit moment is dat nog zo, maar je kan dat niet oneindig blijven doen. Als de inflatie zich verder zou blijven vertalen naar allerhande goederen en diensten, verliest de centrale bank haar geloofwaardigheid. Maar ze wil de boel ook niet voortijdig stilleggen. De centrale bank moet pas echt verstrakken als ze ziet dat de inflatieverwachtingen blijven toenemen.’

Volgens Capital Economics zijn de centrale banken daartoe in staat, met als kanttekening dat ze mogelijk te behoedzaam zullen reageren uit vrees voor het effect van hun verstrakking op ’s werelds gezwollen schuldenberg. Hogere rentes dreigen schuldenaars in de problemen te brengen.

Andere waarnemers, voorlopig nog een minderheid, zijn minder gerust. Econoom Stephen Roach, nu docent aan Yale en vroeger hoofdeconoom van Morgan Stanley, wijst erop dat centraal bankiers in de jaren 70 ook aanvankelijk dachten dat het om tijdelijke prijsopstoten ging die vanzelf weer zouden verdwijnen. Bovendien is het herconfigureren van internationale aanvoerketens een tijdrovend proces, net zoals het herscholen van werknemers, zodat de huidige aanbodproblemen niet snel verholpen zullen zijn.

De globalisering van die aanvoerketens met hun schakels in lageloonlanden hielp de voorbije decennia de productieprijzen - en dus de inflatie - te drukken. De mogelijke omkering van dat proces door productie weer dichter naar huis te halen kan de inflatie de komende jaren structureel hoger stuwen, aldus Roach.

Schulden

Econoom Nouriel Roubini schuift extra structurele inflatieaanjagers naar voren, waaronder de vergrijzing, de klimaatverandering en immigratiebeperkingen. Tegelijk zullen overheden er volgens hem niet in slagen hun schuldgraad terug te dringen nu ze onder druk staan om de ongelijkheid aan te pakken en het sociaal vangnet te versterken. Inflatie biedt een uitweg om de schuldenlast te verlichten, met schulden die vanzelf minder waard worden.

Alleen zijn markten allergisch voor hoge inflatie, die typisch ook volatieler is, en zullen ze een hogere reële rente eisen als compensatie. Dat weegt dan weer op de investeringen en de groei. Het resultaat, aldus ‘Dr. Doom’ Roubini, is een crisis binnen twee of drie jaar die de stagflatie van de jaren 70 combineert met de onhoudbare schulden van de financiële crisis van 2008. Twee crisissen voor de prijs van één dus.

Maar er zijn evengoed positieve structurele factoren te signaleren, zoals de hogere productiviteitsgroei die de coronacrisis mogelijk in gang heeft gezet. Als de versnelde digitalisering in het voorbije anderhalf jaar de economie toelaat meer te produceren per gewerkt uur, betekent dat een belangrijke groeiboost. Die haalt meteen de angel uit de inflatie, omdat tegenover hogere lonen meer productie staat. Vanden Houte denkt dat we alvast de eerste twee jaar na de virusuitbraak productiviteitswinsten mogen verwachten, maar het is volgens hem koffiedik kijken of dat een blijvend fenomeen is. Het zou een welgekomen tegenstander voor het loerende stagflatiemonster zijn.

Lees verder

Advertentie
Advertentie
Advertentie
Advertentie

Gesponsorde inhoud

Gesponsorde inhoud