‘Ik zie dezelfde uitwassen als in 1999'

©Diego Franssens

Jan Keuppens is bij het Nederlandse Robeco verantwoordelijk voor het oudste aandelenfonds van Europa. ‘De markt is niet meer goedkoop. Mijn lijstje met aantrekkelijke aandelen was zelden zo kort’, zegt de Antwerpenaar.

Jan Keuppens streek in 2006 neer bij de grootste Nederlandse vermogensbeheerder. Twee jaar later, in 2008, richtte hij er zijn eigen fonds op: Robeco Global Stars Equities, een internationaal aandelenfonds. Enkele jaren later slorpte dat fonds het Nederlandse fonds Robeco NV op, het oudste aandelenfonds in Europa, opgericht in 1933. ‘Dat we in volle financiële crisis een nieuw fonds lanceerden, leidde tot een tegenvallende start, maar uiteindelijk slaagden we er in 2009 wel in 14 procentpunten beter te doen dan de markt. In tegenstelling tot vandaag waren de opportuniteiten toen gigantisch’, zegt hij.

Wat waren de argumenten om in 2008 een nieuw aandelenfonds te lanceren?
Jan Keuppens: ‘We moeten als fondsbeheerders in toenemende mate concurreren met passieve beleggingsinstrumenten, zoals trackers. Om als actieve beheerder het verschil te maken, moet je de active share (de mate waarin een fonds het beter doet dan de referentie-index, red.) maximaliseren. Daarom wilden we een fonds op de markt brengen met een zeer geconcentreerde portefeuille van maximaal 40 aandelen. Als je een fonds op lange termijn bekijkt, zijn het logisch gezien ook altijd de grootste posities die het meest bijdragen. Uiteraard vereist die aanpak een hoge mate van overtuiging en geloof in de aandelen die we kiezen.’

We moeten bescheiden zijn. De succesratio van een fondsbeheerder ligt doorgaans iets boven 50 procent.

U heeft 3 miljard euro onder beheer. Ziet u voldoende opportuniteiten voor uw fonds?
Keuppens: ‘De markt is niet meer goedkoop. We moeten dieper graven. Mijn lijstje met aantrekkelijke aandelen was zelden korter. Maar dat betekent niet dat er tussentijds geen opportuniteiten kunnen opduiken. In december vorig jaar was de markt heel negatief. Veel cyclische bedrijven waren heel zwaar afgestraft. Dat bood kansen. De economische groei zal bepalend zijn voor de verdere evolutie van de aandelenmarkten. Om vandaag nog te kunnen stijgen, hebben de beurzen een herstel van de economische groei nodig.’

Ondertussen trekken in de VS bedrijven als Lyft, Pinterest en Uber relatief duur naar de beurs. Ziet u gelijkenissen met 1999?
Keuppens: ‘Ik zie dezelfde excessen opduiken als in 1999. De waarderingsratio’s van sommige beursintroducties zijn fel overdreven. Toch is er volgens mij één wezenlijk verschil met 20 jaar geleden. Vandaag is het wel duidelijk waar die bedrijven hun inkomsten halen. Ik zeg niet dat die duurzaam zijn, maar er is tenminste een inkomstenmodel.’

Hoe beschermt u uw fonds tegen de excessen op de markt?
Keuppens: ‘Ons investeringsproces is zo opgebouwd dat het ons in moeilijke beurstijden moet beschermen. We mijden bijvoorbeeld bedrijven met hoge schulden of met een lage solvabiliteit. In ons fonds is de gemiddelde verhouding nettoschuld tegenover de bedrijfskasstroom 0,5, wat veel lager is dan het marktgemiddelde. De kredietcyclus komt altijd terug. Zolang de markten stijgen is er geen probleem, maar wat als het sentiment keert? Dan zit je veiliger bij bedrijven die veel cash genereren.’

Hoe gaat u tewerk bij de aandelenselectie?
Keuppens: ‘We kijken naar drie zaken. Ten eerste naar de vrije cash. Die zegt meer dan de winst omdat cash datgene is wat werkelijk in de lade binnenkomt. Het geld kan aangewend worden voor nieuwe investeringen of voor dividenduitkeringen. Verder kijken we naar de return op geïnvesteerd kapitaal. Hoe hoger die is, hoe hoger het rendement van de onderneming. In ons fonds is die return 18 procent versus 12 procent voor de markt. Ten derde kijken we naar de houdbaarheid van het model. Hoe houdbaar zijn de winsten? De ESG-factoren (Environment, Social, Governance) spelen ook een belangrijke rol. Daarvoor kunnen we rekenen op de analyses van RobecoSAM, dat de duurzaamheid van ondernemingen in kaart brengt. We doen ook steeds een stresstest. We moeten weten wat er kan gebeuren als er iets misloopt met een bedrijf, ook op het vlak van deugdelijk bestuur. Het neerwaartse risico is in zulke situaties veel groter dan het opwaartse potentieel.’

Streeft u een bepaalde sector- of regioallocatie na?
Keuppens: ‘Nee, onze sector- en regioallocatie is een gevolg van onze aandelenselectie, niet omgekeerd. Maar door ons specifiek beleggingsproces zijn sommige sectoren wel prominenter aanwezig dan andere. We beleggen in bedrijven met een hoge return op geïnvesteerd kapitaal, wat betekent dat er een groter gewicht is voor bedrijven uit de technologiesector, de gezondheidszorg en de industrie. We hebben nauwelijks nuts- en telecombedrijven en financiële instellingen in portefeuille.’

Bio Jan Keuppens

> Geboren in 1972.

> Begon in 1997 bij Bank Corluy als buyside analist.

> Vervolgens werkzaam voor Rabobank, AXA IM en Quest Management.

> Sinds 2006 fondsbeheerder bij Robeco.

> Beheert Robeco Global Stars Equities, het fonds dat Robeco NV, het oudste aandelenfonds van Europa, opslorpte.

Hoe vaak wisselen de posities in de portefeuille?
Keuppens: ‘Onze turnover is laag, en ligt rond 20 à 30 procent. Dat betekent dat aandelen drie à vijf jaar in portefeuille blijven.’

U bent verantwoordelijk voor een team van vijf beheerders. Hoe werken jullie samen?
Keuppens: ‘Elke beheerder heeft zijn eigen specialisatie, maar iedereen wordt afgerekend op de totale prestatie van het fonds. Iedereen brengt ideeën aan. De cruciale vragen die altijd gesteld worden, zijn of het aandeel een opwaarts potentieel heeft en of het past in onze filosofie. Elk idee wordt onderworpen aan een stresstest. We willen weten in welke omgeving een aandeel kan stijgen. We bepalen een intrinsieke waarde en hanteren een foutenmarge.’

Als jullie overtuigd zijn van een aandeel, kopen jullie dan meteen een grote positie?
Keuppens: ‘Nee, meestal bouwen we geleidelijk op. Transacties van bijvoorbeeld 100 miljoen euro doe je niet in enkele minuten, want die kunnen de markt verstoren. Maar we letten op de kosten door zo veel mogelijk te bundelen.’

Hoe belangrijk zijn de bedrijfsbezoeken?
Keuppens: ‘We zien elk bedrijf drie à vier keer per jaar. Veel bedrijven komen ook naar Nederland. Ik ben net terug van een trip naar Hongkong, waar ik 30 à 40 bedrijven heb gezien. Binnenkort vertrek ik naar New York, waar ik 20 bedrijven ontmoet. Dat zijn zowel bedrijven die in portefeuille zitten als bedrijven waarin we potentieel een participatie zullen nemen.’

Hebt u een strikte verkoopdiscipline?
Keuppens: ‘We hebben geen strak keurslijf, maar elke donderdag zitten we samen en vragen we ons af waarom een aandeel niet doet wat we verwachten. Heeft het te maken met de omgeving? Is er iets fundamenteel mis? Pas als we een duidelijk antwoord op die vragen hebben, kunnen we een gefundeerde beslissing nemen.’

Mijn succesvolste beleggingen waren de meest contraire beslissingen.

Wat zijn de meest voorkomende oorzaken waarom een aandeel niet doet wat u ervan verwacht?
Keuppens: ‘Beleggen heeft drie risico’s. Ten eerste kan je de fundamenten fout inschatten. Daarmee bedoel ik dat je bijvoorbeeld een foute inschatting van de winstgroei maakt. Ten tweede kan je bedrijven met te veel schulden opnemen. Ten derde loop je het risico dat je te veel betaalt. In dat geval kan het lang duren vooraleer je je geld terug hebt. Een strikte waarderingsdiscipline is noodzakelijk. Al bij al moeten we bescheiden blijven. Vergeet niet dat de hitratio (het aantal keer dat een idee van de beheerder succesvol is, red.) slechts iets boven 50 procent ligt.’

Wat vindt u van de opkomst van passief beheerde en kwantitatieve fondsen?
Keuppens: ‘We zien anomalieën in de markt die een gevolg zijn van strategieën die inzetten op lage volatiliteit (beleggen in bedrijven met kleinere koersschommelingen, red.) of die geënt zijn op kwantitatieve modellen. Maar die anomalieën scheppen kansen voor actieve beleggers als wij.’

Wat is de belangrijkste les die u hebt geleerd uit 15 jaar fondsenbeheer?
Keuppens: ‘Onze strategie is al die jaren dezelfde gebleven. Wat ik vooral geleerd heb, is dat waardering de sleutel is voor succes. Daar begint alles mee. Waar we sinds een paar jaar meer op letten, is om niet te gulzig te zijn met supercyclische bedrijven. Voor deze volatielere bedrijven blijven we voorzichtigheidshalve altijd een stukje onder de faire waarde en nemen we op tijd winst. Verder heb ik geleerd dat we geduldig moeten zijn.’

Als u uw loopbaan overschouwt, wat waren uw succesvolste beleggingen?
Keuppens: ‘Mijn succesvolste beleggingen waren de meest contraire beslissingen. In 2009 kochten we bijvoorbeeld een ratingagentschap dat toen in volle crisis verkeerde. Ook de weinig populaire kabelbedrijven hebben we toen opgepikt.’

U werkt ondertussen 13 jaar in Nederland. Merkt u een groot verschil tussen de Nederlandse en de Belgische markt?
Keuppens: ‘Er is zeker een verschil. In Nederland heb je heel grote pensioenfondsen. Dat creëert in de fondsensector een open en internationaal kader. Dat speelt in ons voordeel. In ons fonds zitten nogal wat buitenlandse institutionele beleggers.’

Advertentie
Advertentie

Tijd Connect