weekboek

Worstelen met artikel 52 en slide 31

Kurt Vansteeland

Een overnamewet met een uitzondering te veel en een presentatie met een slide te veel. Telkens is de kleine belegger de klos.

Er zijn bij mijn weten geen festiviteiten gepland, maar er is een verjaardag op komst. Op 1 september zal het exact tien jaar zijn dat België zijn nieuwe overnamewet heeft. Die wet zette de Europese overnamerichtlijn om.

En zoals wel vaker in ons land was die omzetting dankzij het betere lobbywerk en het mindere regeringswerk een broddeltje. De wet faalt spectaculair in haar belangrijkste doelstelling: de bescherming van de minderheidsaandeelhouders.

Ten eerste voorziet de wet in slechts één drempel waarop een dominante aandeelhouder bij zijn opmars de kans moet geven om tegen een billijke prijs uit te stappen, namelijk bij de overschrijding van de grens van 30 procent.

Een logische drempel, want eenmaal een persoon of bedrijf 30 procent in handen heeft, wordt de kans klein dat er nog een tegenbieder opduikt. Klein, maar niet onbestaand. Vandaar dat andere landen nog in een tweede drempel voorzien: 50 procent. Ook dat is logisch: de controle is dan wiskundig gebetonneerd.

Niet zo in ons land: eenmaal 30 procent voorbij heeft de grootaandeelhouder de handen vrij om zijn belang te vergroten zonder dat hij ooit nog een bod moet uitbrengen. Meer nog: door een cruciale weeffout in het wetgevend broddelwerk is het belachelijk makkelijk om zelfs die ene drempel van 30 procent te omzeilen.

We spreken over artikel 52, vijfde puntje van het koninklijk besluit. Dat voorziet in een uitzondering voor een verplicht bod als de 30 procent overschreden wordt bij een kapitaalverhoging met voorkeurrecht.

Schuldenvrij

Daar profiteerde Luc Tack in 2014 van om zijn belang in Tessenderlo boven 30 procent te tillen. Intussen zit hij aan 40,7 procent. Alleen sinds mei 2016 kocht Tack voor 82,6 miljoen euro 2,78 miljoen extra stukken van de Limburgse chemiegroep.

De komende jaren gaat dat belang waarschijnlijk naar 50 procent, zelfs als Tack geen euro extra spendeert. Deze week gaf een door Tack gedomineerde bijzondere aandeelhoudersvergadering (BAV) de raad van bestuur toelating om de komende vijf jaar tot 10 procent van de eigen aandelen in te kopen.

De Belgische overnamewet faalt spectaculair in haar belangrijkste doelstelling: de bescherming van de minderheidsaandeelhouders.

Geld is geen probleem: in het tempo waarin Tessenderlo cash genereert en schulden afbouwt, is de groep volgens KBC Securities in de loop van 2018 schuldenvrij. Als die aandelen vervolgens vernietigd worden, stijgt het belang van Tack automatisch naar meer dan 45 procent.

En daar stopt het niet: als de raad van bestuur (lees: Luc Tack) dat opportuun acht, kan Tessenderlo de komende jaren het kapitaal met een vijfde verhogen, bijvoorbeeld om snel te schakelen bij de financiering van een overname. Eén keer raden wie op die nieuwe aandelen zal intekenen...

‘Een beursexit? Die is niet aan de orde’, zei Tack op de BAV. Waarom zou hij? De CEO heeft nu al de absolute controle over Tessenderlo, zonder dat hij de kleine aandeelhouders ooit een controlepremie heeft moeten betalen.

Idem bij Ackermans & van Haaren. Dat wipte bij de recente kapitaalverhoging van Sipef over 30 procent in de plantagegroep en kan desgewenst rustig de komende jaren het belang uitbouwen. Voor alle duidelijkheid: dat is geen kritiek op Luc Tack of AvH.

©Mediafin

Beide hebben ampel bewezen veel te intelligent te zijn om een slimme deal - hoe AvH het Franse Vinci uitkocht bij de baggeraar DEME moet de geniaalste zet van de jongste kwarteeuw zijn - te laten liggen of minder intelligent wetgevend werk niet uit te buiten.

Het maakt beide bedrijven evenmin tot slechte beleggingen. Integendeel: de manier waarop zowel Luc Tack bij Tessenderlo als François Van Hoydonck bij Sipef een langetermijnstrategie uittekenen, verdient in een wereld met veel kortetermijndenken alle respect. Het is wél kritiek op een wetgever die na tien jaar een cruciaal stuk financiële wetgeving waar kosten aan zijn tegen het licht zou mogen houden.

Lissabon

Niet alleen artikel 52 is iets waar de kleine belegger hopeloos verloren in loopt. Slide 31 is een aanfluiting van transparante communicatie. We spreken over de beleggersdag die Ageas dinsdag in Lissabon hield.

Bij het zien van die ene slide met de uitleg over de kapitaalgeneratie onder de nieuwe kapitaalnormen voor de sector krabden zelfs analisten die de verzekeraar dagelijks opvolgen zich in de haren. De kleine belegger die niet het genoegen had in Lissabon te toeven had helemaal het raden naar het waarom van de plotse koersval van het aandeel.

©Ageas

Pijnpunt was, leerde de 31ste slide van de derde presentatie, dat in 2016 de kapitaalgeneratie uit de gewone bedrijfsvoering een stuk kleiner uitviel dan het uitgekeerde dividend (zie tabel). En dan is het niet onlogisch dat beleggers zich vragen stellen over de houdbaarheid van het royale dividend.

CEO Bart De Smet argumenteerde terecht dat de kapitaalgeneratie een volatiel en complex begrip is en geen perfecte afspiegeling van het dividend. Feit blijft wel dat Ageas - ondanks maanden voorbereiding - op de belangrijkste afspraak van het jaar de mist in ging. Dat erkent De Smet: 'Als er twijfel is, is dat een teken dat we het niet genoeg uitgelegd hebben.'

Nochtans is het eenvoudig, beste vrienden van Ageas. Doe zoals Solvay afgelopen najaar en Ahold Delhaize dit voorjaar en stuur voorbeurs een persbericht uit met de voornaamste punten die op de beleggersdag besproken worden. Bij voorkeur in een taal die voor de kleine belegger min of meer bevattelijk is. En, vooral, beperk de volgende PowerPointpresentaties tot maximaal 30 slides.

©Mediafin

Lees verder

Tijd Connect