‘Centraal bankiers hebben niet langer schrik van beleggers'

©Kristof Vadino

De financiële markten zitten in een turbulente overgangsfase tussen twee tijdperken. ‘Beleggers zullen weer zelf risico’s moeten inschatten in plaats van naar centrale banken te kijken’, zegt Didier Saint-Georges, strateeg van de vermogensbeheerder Carmignac.

Omarm de onrust op de beurzen om koopjes te doen, maar houd in het achterhoofd dat mogelijk nog een stevige correctie om de hoek loert. Met die dubbele boodschap kwam Didier Saint-Georges, de rechterhand van Carmignac-oprichter Edouard Carmignac, deze week naar de Fund Awards van De Tijd en L’Echo. Een gesprek met de nummer twee van Carmignac, dat 56 miljard euro beheert, over de onzekere comeback van inflatie en de kans op een beurscrash zoals in 1987.

Er bestaat nog zoiets als marktrisico, peperde u het publiek in tijdens uw speech. Heeft de plotse rentevrees en de resulterende beurscorrectie de vergeten risico’s weer op de radar van beleggers gezet?
Didier Saint-Georges: ‘De correctie markeert een instabiele overgangsfase waarbij we van een abnormaal tijdperk terugkeren naar een normale marktomgeving. Beleggers waren de voorbije jaren gaan geloven dat de risico’s minimaal waren. De afwezigheid van significante koersschommelingen - volatiliteit - gaf hen een gevoel van veiligheid, waardoor ze meer risico gingen nemen in hun zoektocht naar rendement.’

‘De oorzaak van dat alles waren de centrale banken, die zelf de financiële markten begonnen aan te sturen vanuit het idee dat het beleggersvertrouwen een impact op de economie heeft. Zo stelde de Britse centrale bank bij de kortstondige correctie na de brexit de markten meteen gerust dat ze indien nodig het beleid zou versoepelen. Centraal bankiers voedden daarmee een ‘buy the dip’-mentaliteit waarbij beleggers elke daling als een koopkans zien, met de centrale banken als verzekeraars.’

Beleggers moeten de reflex weerstaan om tijdens een lastige markt omgeving dicht bij huis te investeren.
Didier Saint-Georges
Strateeg Carmignac

‘Welnu, vandaag hebben centraal bankiers niet langer schrik van de markten. Ze geloven dat hun missie geslaagd is, dat de economie weer robuust is en de inflatie eindelijk aantrekt. Ze beginnen hun beleid langzaam te verstrakken, zonder nog wakker te liggen van dalende financiële markten. Dat zag je duidelijk tijdens de recente correctie: centraal bankiers gaven geen kik. Beleggers beseffen stilaan dat de centrale banken hen niet meer te hulp zullen snellen bij de eerste de beste schok. Zo gaan we naar een nieuw tijdperk. Beleggers zullen weer zelf risico’s moeten inschatten in plaats van naar centraal bankiers te kijken, en de markten zullen weer gestuurd worden door fundamentele zaken als economische groei en inflatie.’

Hoeveel tijd zullen de markten daarvoor nodig hebben?
Saint-Georges: ‘Beleggers hebben het voorlopig lastig om de vertaling te maken naar de correcte risico’s. Dat kan nog enkele weken of maanden duren, met onvermijdelijke turbulentie in deze overgangsfase.’

Is er geen gevaar dat de ‘buy the dip’-mentaliteit snel terugkeert als beleggers redeneren dat we de langverwachte correctie eindelijk gehad hebben?
Saint-Georges: ‘Het is afwachten of deze correctie snel vergeten wordt of toch barsten maakt in het beleggersvertrouwen. Ik denk niet dat al die voorbije jaren van vertekende koersen in één keer gecorrigeerd zijn. Of het dan in twee of vijf keer zal corrigeren, weet ik niet. Bij de crash van 1987 gebeurde het wel in één keer. Toen verloor de Dow Jones-index 23 procent in één dag.’

Is een crash als die van 1987 nog mogelijk?
Saint-Georges: ‘Die crash werd gevoed door een technisch element als de ‘portefeuilleverzekering’ (computergestuurde indekkingsstrategie die een vicieuze cirkel van verkopen ontketende, red.). Het equivalent vandaag zijn de talrijke fondsenstrategieën en producten die geënt zijn op de volatiliteit. Zo verloren producten die speculeerden op blijvend lage volatiliteit tot 95 procent van hun waarde na de volatiliteitspiek tijdens de recente correctie. Niemand kent de exacte bedragen van alle volatiliteitsstrategieën noch de volatiliteitsniveaus waartegen ze verplicht zijn te verkopen.’

‘En dan heb je nog de schaduw van de computertraders en de enorm gegroeide passieve beheerders, die bewegingen kunnen versterken. Een correctie als die van 1987 is dus zeker denkbaar als de rente verder stijgt. Een periode van uitzonderlijk lage volatiliteit verhoogt trouwens de kwetsbaarheid voor externe schokken.’

Beleggers zetten zich ook schrap voor een terugkeer van inflatie, in de eerste plaats in de VS. De schrik voor een snel stijgende rente zit er goed in. Hoe ziet u de langetermijnrente evolueren?
Saint-Georges: ‘De stijgende inflatie maakt de markten nerveus, maar beleggers moeten zich afvragen of dat wel het begin betekent van een lange, dalende berenmarkt in obligaties en aandelen. Ik ben daar niet zeker van. De vraag is of we te maken hebben met tijdelijke ‘conjuncturele’ inflatie - door stijgende olieprijzen bijvoorbeeld - of met structurele inflatie. Alleen is dat onderscheid voor markten moeilijk te maken.’

‘Het is lang niet zeker dat we nu weer aanknopen met structurele inflatie. Zo noopt de toegenomen globale schuldenberg tot schuldafbouw, wat op de groei weegt en net deflatoir werkt. Japan is een goed voorbeeld: het land met ’s werelds hoogste schuldgraad heeft ook de laagste inflatie. Andere krachten die de inflatie drukken, zijn de vergrijzing en de ‘amazonificatie’ van de economie (prijsdruk door internetspelers als Amazon, red.).’

De kernvraag is hoe robuust de onderliggende economie is. Zal de marktturbulentie het consumentenvertrouwen aantasten?
Didier Saint-Georges
Strateeg Carmignac

‘Mij lijkt het waarschijnlijker dat we in een periode met lage inflatie zitten waarin af en toe een korte piek opduikt. Mogelijk valt dat samen met een milde groeivertraging. Zo zal de Chinese groei waarschijnlijk afnemen, terwijl het goed mogelijk is dat de belastingverlaging in de VS niet de boost zal geven die de markt verwacht. Binnen enkele maanden zullen we dan mogelijk vaststellen dat de groei toch niet zo hoog is en dat de inflatie weer terugvalt na een korte opflakkering. Obligatiemarkten zullen dan stabiliseren, samen met de rente en de inflatie.’

Wat betekent dat voor beleggers?
Saint-Georges: ‘De markten onderschatten niet enkel de turbulentie die ze in deze overgangsfase moeten trotseren - met aandacht voor risicobeheer én opportuniteiten als gevolg van de teruggekeerde volatiliteit - maar ook hoe ze zich moeten voorbereiden op een mogelijke groeivertraging. Dat laatste zou zich vertalen in een forse sectorrotatie. Aandelen uit conjunctuurgevoelige sectoren zoals de industrie waren in trek tijdens de opwaartse cyclus van de voorbije twee jaar, maar zullen dan baan moeten ruimen voor aandelen die het goed doen in een vertragende economie.’

‘Een belegger moet ook beseffen dat bij een aanhoudend laag renteniveau tussentijdse schommelingen des te belangrijker worden. Als de rente 0,5 procent bedraagt en er komt een schijnbaar bescheiden 0,5 procentpunt bij, betekent dat wel een verdubbeling. Dat geldt ook voor de inflatie.’

De financiële markten lijken gefocust op de grens van 3 procent voor de Amerikaanse tienjaarsrente, die nu op 2,9 procent staat. Zal het overschrijden van die 3 procent extra turbulentie creëren?
Saint-Georges: ‘Ik ben niet overtuigd van dat ‘magische’ niveau. Aandelenmarkten hebben al een stevige tik gekregen vóór die 3 procent bereikt werd. Wel is het zo dat net op het moment dat obligatiemarkten een nieuw evenwichtsrente aan het zoeken zijn, de Amerikaanse overheid beslist het begrotingstekort fors te laten oplopen. Dat betekent dat het aanbod van schuldpapier - voor de financiering van dat tekort - zal toenemen op het moment dat de Amerikaanse centrale bank gestopt is met de aankoop van datzelfde papier en het zelfs begint te verkopen om haar balans in te krimpen.’

‘Het wordt een kwestie van vraag en aanbod, met de privésector die nu dat papier zal moeten kopen, maar dan wel niet tegen eender welke prijs zoals de centrale bank dat deed. De rente zal daardoor stijgen, met op korte termijn het risico op overdrijvingen. Als ze ver boven 3 procent zou schieten creëert dat instapmomenten, zeker als je ervan uitgaat dat de economie in de tweede jaarhelft kan vertragen.’

‘Om terug te komen op de crash van 1987: in de aanloop ernaar had je ondanks een stijgende rente toch stijgende aandelenmarkten dankzij de goede onderliggende economie. Totdat het renteniveau tot een aandelencorrectie leidde: je kreeg weer normale waarderingen mét een intacte economie, zodat de aandelenmarkt alweer snel correct verliep. Eenzelfde scenario is vandaag perfect denkbaar. De kernvraag is dan hoe robuust de onderliggende economie is. Zal de marktturbulentie het consumentenvertrouwen aantasten? In 1987 was dat niet zo, maar dat was een snelle correctie. Je moet er dan wel op toezien dat de crash je niet ruïneert, anders kan je niet genieten van het herstel.’

Waar ziet u nog kansen voor beleggers?
Saint-Georges: ‘Groeilanden zijn relatief interessant. Hun waarderingen werden minder vertekend door het monetaire beleid. Het gemiddelde rendement van groeimarktobligaties ligt 3 procentpunten boven dat van het Westen. Als de dollar zwak blijft, is dat goed voor groeilanden, die relatief veel dollarschulden hebben. Bovendien is de inflatie er nog eerder dalend, wat gunstig is voor obligaties. Er zijn natuurlijk verschillen tussen de landen. Zo blijft India een goede leerling, terwijl Argentinië een ‘boom en bust’-patroon volgt.’

‘Beleggers moeten dan wel de reflex weerstaan om tijdens lastige marktomstandigheden dicht bij huis te investeren. Geografisch diversifiëren is net dan van belang, en groeilanden bieden momenteel sowieso betere beleggingsperspectieven.’

Wat met Europese aandelen? Superbelegger Ray Dalio speculeert voor 18 miljard dollar op een daling van een reeks Europese aandelen. ‘Een sterke economie gaat vaak samen met een dalende beurs’, zei hij.
Saint-Georges: ‘Dalio weet goed genoeg dat beurzen niet enkel door de economie gestuurd worden, maar ook door de beschikbaarheid van geld om te beleggen en vertrouwen. Koersen zijn het resultaat van die drie factoren, die elkaar soms kunnen compenseren. Zo was de jongste jaren de groei zwak, maar was er enorm veel liquiditeit die tegelijk vertrouwen gaf. Vandaag heb je in Europa nog een goede groei én een goede liquiditeit met de centrale bank die nog altijd stimuleert. Er is ook vertrouwen.’

‘Het zwakke punt is dat de scheeftrekkingen in de eurozone het grootst zijn, omdat de Europese Centrale Bank proportioneel veel meer schuldpapier heeft opgekocht dan haar Amerikaanse tegenhanger. De normalisering van het monetair beleid zal hier dan ook heftiger verlopen, met als belangrijkste risico een correctie in de obligatiemarkt die het vertrouwen in de aandelenmarkt ondermijnt.’

Lees verder

Advertentie
Advertentie
Advertentie
Advertentie

Gesponsorde inhoud

Partner content