analyse

Duurzaam beleggen boost uw rendement. Of niet?

©Filip Ysenbaert

Ondanks de hoge vlucht die duurzaam beleggen genomen heeft, is het verbazend moeilijk een antwoord te geven op de vraag of het ook extra opbrengt. De meeste studies zien een rendementsboost, maar wat zit daarachter?

Duurzaam beleggen is niet alleen goed voor de maatschappij, het is ook goed voor uw portemonnee. Dat idee wint aan invloed nu beleggen in de drievuldigheid ESG - Environmental, Social, Governance - al enkele jaren een fenomenale opmars kent.

Duurzaam beleggen onder het vergrootglas
Groen is het nieuwe goud op de beurs nu duurzaam beleggen boomt. In een zesdelige reeks kijken we achter de glans.

Met hun aandacht voor het milieu, mensenrechten en goed bestuur hopen beleggers de bedrijfswereld bij de les te houden en tegelijk hun rendement te boosten. Terwijl 47 procent van de beleggers duurzaam belegt vanwege de positieve impact op het milieu, doet een aanzienlijke 42 procent dat vanuit het geloof dat ESG een hoger rendement oplevert, leert de recentste wereldwijde beleggersenquête van de fondsbeheerder Schroders.

Over het bestaan van dat extra rendement - ‘alfa’ in beleggersjargon, ofwel het surplus boven het marktgemiddelde - lopen de meningen uiteen. In verhitte discussies wijzen sceptici op het feit dat ESG vooral goed is voor de portefeuille van de vermogensbeheerders, die en masse duurzame beleggingsfondsen lanceren en daarbij soms erg makkelijk met het ESG-label zwaaien. De sector ziet daarin een welkome inkomstenbron nu zijn traditionele fondsen onder druk staan van spotgoedkope trackers, genoteerde fondsen die een index schaduwen. Daarbij wijzen fondsbeheerders graag op het unieke hogere rendement dat ESG genereert.

Luchtkasteel

De hypothese van de alfa werd onlangs aan flarden geschoten in een onderzoek uit het kamp van de sceptici. ‘Een luchtkasteel’, zo verwees Scientific Beta de zogezegde ESG-alfa naar de prullenmand. De onderzoekers, die beleggingsindexen leveren en gelinkt zijn aan de Franse Edhec Business School, erkennen dat duurzame fondsen wel degelijk een hoger rendement halen. Maar drie vierde van dat extra rendement is te danken aan een achterliggende factor waarvan allang geweten is dat die superieure rendementen oplevert: de kwaliteit van het aandeel, typisch bepaald door zaken zoals betrouwbare bedrijfswinsten en goed bestuur. Dát is de bron van alfa, niet ESG.

Bovendien stellen ze vast dat het extra rendement van ESG-fondsen pas vanaf 2013 zichtbaar werd, ongeveer gelijktijdig met de toenemende interesse in duurzaam beleggen. De aanzwellende instroom van beleggersgeld die daarmee gepaard ging, gaf de koersen van duurzame aandelen een boost. Het hoge rendement is dus te danken aan het momentum. Als de hype rond ESG afneemt, zou dat effect moeten wegvallen. Meer nog: wie vandaag relatief dure duurzame aandelen koopt, riskeert opgezadeld te worden met een lager verwacht rendement door het beperkte opwaarts potentieel.

Duurzaamheidsscores zijn compleet arbitrair. Dat is een onoplosbaar probleem.
Sony Kapoor
Directeur NIFTYS

Is het debat daarmee beslecht? Allerminst. Het duurde niet lang voor andere onderzoekers een kritische blik wierpen op de veelbesproken conclusie van Scientific Beta, die een uitgebreid artikel in de zakenkrant Financial Times kreeg. Het beurshuis Nomura hield het nog beschaafd door te stellen dat de conclusie van Scientific Beta ‘overtrokken’ was en dat de onderzoekers ‘kritieke overwegingen’ over het hoofd gezien hadden. Het expliciete verdict van Nomura: ESG is geen luchtkasteel.

In zijn rapport zoomt Nomura in op een cruciale zwakte van de ESG-industrie en het onderzoek ernaar: het gebrek aan eenduidige duurzaamheidsratings. Een hele stoet gespecialiseerde ratingbureaus kleeft duurzaamheidsscores op bedrijven, maar de consistentie is vaak ver te zoeken. Hetzelfde bedrijf kan een topscore hebben bij het ene ratingbureau en helemaal onderaan bengelen bij een ander bureau.

Het overkwam onder meer Tesla, dat op een bepaald moment zowel de primus in de autosector was bij een toonaangevende ratingleverancier als de paria bij een ander ratingbureau. Het duurzaamheidsgehalte van een bedrijf inschatten heeft dan ook iets subjectiefs - hecht je meer belang aan milieu of aan goed bestuur, en is kernenergie goed of slecht? Het helpt evenmin dat een algemeen aanvaarde standaard voor ESG-rapportering voorlopig ontbreekt en bedrijven kiezen wat ze publiceren.

De enorme verscheidenheid in duurzaamheidsranglijsten maakt het volgens Nomura gevaarlijk een onderzoek te baseren op slechts één ratingleverancier, zoals Scientific Beta deed met MSCI. Om de gekleurdheid van één specifieke ranglijst uit te vlakken gebruikt Nomura de scores van een hele reeks ratingbureaus om tot een soort consensus te komen. Het doet dat sinds 2016. Pas sinds een goede vijf jaar zijn voldoende data over ESG beschikbaar.

Andere conclusie

Die werkwijze levert een heel andere conclusie op. Nomura vindt wel degelijk bewijs voor het bestaan van het hogere rendement van duurzame beleggingen. De 20 procent aandelen met de beste duurzaamheidsscore in een bepaalde sector doet het merkelijk beter dan de 20 procent met de laagste score, en dat ná rekening te houden met de impact op het rendement van beproefde factoren zoals de kwaliteit en de grootte van het bedrijf.

Voor Europa gaat het om een jaarlijks extra rendement van 2,4 procent sinds 2016, voor de VS is dat 2,3 procent. Het milieu-aspect - de E uit ESG - blijkt in de VS de belangrijkste rendementsmotor te zijn, terwijl het in Europa slechts in twee beperkte periodes een boost leverde. Goed bestuur laat zich pas sinds 2018 voelen in het rendement.

2,4
procent
IN EUROPA PRESTEREN DE 20 PROCENT BEDRIJVEN MET DE HOOGSTE ESG-SCORE IN EEN SECTOR JAARLIJKS 2,4 PROCENT BETER OP DE BEURS DAN DE 20 PROCENT MET DE LAAGSTE SCORE, STELT NOMURA.

Twee verschillende onderzoeken, twee tegengestelde conclusies. Het illustreert hoe lastig het is om de rendementsvraag definitief te beantwoorden. Professor Tensie Whelan, directeur van het NYU Stern Center for Sustainable Business, heeft misschien wel de meest ambitieuze poging ondernomen om de kwestie te beslechten. Met een team boog ze zich over ruim 1.000 onderzoekspapers die allemaal naar het rendement van duurzaam beleggen gekeken hebben.

Geen audits

58 procent van de papers vindt een positieve link tussen duurzaamheid en de bedrijfsprestatie (zoals rendement op het eigen vermogen). Slechts 8 procent stelt een negatief verband vast. De link tussen duurzaamheid en de beleggingsprestatie op de beurs (zoals alfa) is minder uitgesproken, maar evengoed positief: 33 procent constateert een positief verband tegenover 14 procent negatief, de rest van de studies toont een gemengd of neutraal beeld (zie grafiek).

Whelans onderzoek lijkt te wijzen op het bestaan van ESG-alfa. Ze maakt zich sterk dat de conclusies nog duidelijker zullen worden naarmate de data verbeteren. Want dat laatste blijft een heikel punt dat de controverse voedt. ‘Er stellen zich nog heel wat problemen bij het meten van het rendement’, zegt Whelan, waarna ze aan een opsomming begint. ‘Bedrijven zijn nog volop bezig ESG-data op te stellen, er zijn geen audits om de gerapporteerde gegevens te checken, er is onvoldoende focus op wezenlijke ESG-ingrepen, ratingbureaus hanteren uiteenlopende scoringprocedures, beleggingsfondsen gebruiken heel verschillende strategieën en zijn daar bovendien vaak vaag over.’

Toch ziet Whelan stilaan verbeteringen. Die kunnen er volgens haar toe leiden dat duurzame aandelen duidelijker beloond worden. Nu vindt het onderzoek vooral een positieve link met de bedrijfsprestatie en minder met de vertaling daarvan naar beleggingssucces. Idealiter lopen die twee gelijk en wordt een performanter bedrijf beloond met een hogere koers. ‘Naarmate de data en beleggingsstrategieën verbeteren, zal de beleggingsprestatie beter aansluiten bij de bedrijfsprestatie. Misschien gebruiken beleggers vandaag nog data die onvoldoende de ESG-performantie vatten’, zegt Whelan.

Alles begint met een betere bedrijfsvoering, en die heeft volgens Whelan wel degelijk te winnen bij meer aandacht voor duurzaamheid. Ze signaleert kostenbesparingen door bijvoorbeeld recyclage, een beter risicobeheer, meer innovatie of hogere klantengetrouwheid. ‘Aandacht voor duurzaamheid is de volgende golf van goed management’, zegt ze. Ze legt daarbij de link met de factor kwaliteit als drijver van extra rendement. ‘Om een gesofisticeerde ESG-strategie in te voeren moet je je bedrijf op een gesofisticeerde manier leiden. Dat vereist kwaliteitsvol management’, zegt Whelan. Kwaliteit en ESG zijn hetzelfde. Anders gezegd: een hoge ESG-score is een maatstaf voor kwaliteit.

Hypegevoelig

Of toch niet? Sony Kapoor, directeur van het Nordic Institute for Finance, Technology and Sustainability (NIFTYS), is het alvast niet eens. Hij verdiende zijn sporen door het bekende Noorse staatsinvesteringsfonds onder druk te zetten om niet langer te beleggen in producenten van fossiele brandstoffen. ‘Misschien was ESG ooit een waardemeter van hoe goed en vooruitziend een bedrijf geleid werd. Maar vandaag is duurzaamheid zo mainstream en hypegevoelig geworden dat het niets meer zegt’, zegt Kapoor. Hij beschuldigt de fondsenindustrie van opportunisme en wijst op het gemak waarmee bedrijven aan ‘greenwashing’ kunnen doen door zich duurzamer voor te stellen dan ze werkelijk zijn.

Kapoor ziet een fundamenteel probleem bij het meten van duurzaamheid, in die mate dat ‘een robuuste wetenschappelijke onderbouwing voor duurzaam beleggen nooit mogelijk zal zijn’. Hij neemt er het voorbeeld van de autobouwer Tesla bij. ‘Verdient Tesla een toprating omdat het eigenhandig de revolutie in elektrische wagens versnelt? Of een slechte rating voor zijn schabouwelijke bestuursstructuur en oprichter Elon Musks eigenzinnige - en soms buitenissige - aanpak? Om nog maar te zwijgen over de impact van kobaltontginning - nodig voor batterijen - op fragiele ecosystemen. Welk gewicht geef je aan die verschillende aspecten?’

‘Het resultaat is dat het perfect verklaarbaar is dat twee intelligente mensen tot zeer verschillende ESG-scores komen voor eenzelfde bedrijf’, vervolgt Kapoor. ‘Die scores zijn compleet arbitrair, en dat is een onoplosbaar probleem. Maar intussen geef je mensen wel een vals gevoel van accuraatheid in de metingen, ook van het rendement. Je kan op geen enkele manier onderbouwd aantonen dat duurzame beleggingen de volgende tien jaar beter zullen presteren. Een probleem bij de huidige rendementsmetingen is dat ze achteruit kijken en retroactief een duurzame filter toepassen, maar zo kan je altijd wel een mooi rendement vinden. Bovendien is er onvoldoende tijd verstreken om iets zinvols te kunnen zeggen: we hebben te weinig data.’

Aandacht voor duurzaamheid is de volgende golf van goed management.
Tensie Whelan
Directeur NYU Stern Center for Sustainable Business

Kapoor is nog niet klaar. Hij wijst op het vertekenend effect van de sectoren waarin belegd wordt. Zo geniet de techsector een relatief gunstige ESG-score, maar laat die sector nu net een enorme beurshausse gekend hebben de jongste jaren. Een duurzame portefeuille met een overgewicht in tech surfte dan automatisch mee op die hausse. Nomura corrigeerde in zijn onderzoek wel voor dat sectoreffect door de ESG-alfa binnen elke sector apart te bekijken, en vond extra rendement los van de sectorblootstelling.

Kapoor juicht niettemin toe dat er tenminste aandacht is voor duurzaamheid. ‘Het is positief dat men een poging doet om systematisch te meten en dat men data verzamelt over bijvoorbeeld emissies. En er is de reële impact van beleggers die bestuurders en managers aanspreken op de duurzaamheid van hun bedrijf.’ Ook Scientific Beta wijst op de positieve impact die ESG op de samenleving kan hebben. Het neemt er alleen aanstoot aan dat daar superieure rendementen aan verbonden worden.

Beleggershonger

Die rendementen zijn ook automatisch moeilijker haalbaar als de grote beleggershonger naar duurzame aandelen de koersen hoger jaagt, wat het toekomstige verwachte rendement drukt. Voor duurzame bedrijven is die hoge koers gunstig, want ze kunnen goedkoper kapitaal ophalen voor hun projecten. Voor de belegger is dat niet zo, tenzij een positieve verrassing tot een boost leidt en het gerealiseerde rendement alsnog doet uitstijgen boven het verwachte lagere rendement.

Dat kan als beleggers massaal geld blijven pompen in duurzame aandelen, of als consumenten nog meer de portemonnee openen voor duurzame producten. Wanneer gebeurt dat? Als er in de media een opstoot van klimaatbezorgdheid is, leert nieuw onderzoek van enkele Amerikaanse economen. Wie de komende tijd dus een stroom onheilstijdingen over onze planeet verwacht, zou zijn beleggingsportefeuille een zetje kunnen geven met een injectie ESG. Nu nog een consensus vinden over wie dat label waardig is.

Lees verder

Advertentie
Advertentie
Advertentie

Gesponsorde inhoud

Gesponsorde inhoud