Speuren naar verborgen parels

Exmar slaagde erin zijn lng-tanker Excel te verkopen. ©rv

Roularta’s koerssprong na de Medialaan-exit bewijst dat bedrijven vaak fors ondergewaardeerde activa bezitten, die bij een verkoop veel waarde creëren. Zijn er nog zulke aandelen op de Brusselse beurs?

De mediagroep Roularta kondigde maandag aan dat ze haar belang van 50 procent in Medialaan, dat we kennen van VTM en QMusic, afstaat aan De Persgroep. De mediareus van Christian Van Thillo krijgt op die manier de televisie- en radiozenders volledig in handen, en had daar wel wat voor over.

In ruil krijgt Roularta het belang van 50 procent van De Persgroep in Mediafin, de uitgever van De Tijd en L’Echo, plus een niet onaardig bedrag van 217,5 miljoen euro. Alleen al de cash is groter dan de volledige beurswaarde van Roularta voor het bod.

Franse tijdschriften

Het is dus niet verwonderlijk dat de koers deze week 37 procent hoger schoot. Als de deal rond is, zal een aandeel Roularta uit 12,50 euro netto cash (na aftrek van de schulden) bestaan. Bovendien heeft Roularta nog in twee schijven 37 miljoen euro tegoed van het Franse Altice voor de verkoop van zijn Franse tijdschriften, en kan de groep vanaf 2019 10 miljoen euro rente besparen op een dure obligatie.

Vorig jaar zagen we een gelijkaardig verhaal bij Sapec. De holding die in Spanje en Portugal actief is, deed haar landbouwtak van de hand voor 318 miljoen euro. Tot dan leidde de groep een ingedommeld bestaan op de beurs, vooral omdat ze zich zwaar had mispakt aan investeringen in windenergie.

Roularta en Sapec bewijzen dat vaak ondergewaardeerde activa verstopt zitten in ondernemingen, en dat doet de vraag rijzen welke mogelijk onontgonnen parels nog op het Brusselse koersenbord noteren.

De verkoop van het onontdekte kroonjuweel katapulteerde de koers 470 procent hoger. Intussen keerde Sapec een superdividend uit, en maakte de familie Velge bekend het van de beurs te willen halen tegen 60 euro per aandeel. Dat bod heeft wat vertraging opgelopen, maar kan er elk moment komen.

Roularta en Sapec bewijzen dat vaak ondergewaardeerde activa verstopt zitten in ondernemingen, en dat doet de vraag rijzen welke mogelijk onontgonnen parels nog op het Brusselse koersenbord noteren. Uit onze speurtocht komen er zes naar voren.

1. D’Ieteren

De familie D’Ieteren is rijk geworden in de auto-industrie, maar wil haar fortuin diversifiëren. Een eerste stap was de aankoop van de Italiaanse maker van luxueuze notitieboekjes Moleskine. De tweede wordt de verkoop van een minderheidsbelang in de autoruitenhersteller Belron, bij ons bekend van het merk Carglass, om geld vrij te maken voor andere investeringen.

Deze week meldde het persagentschap Reuters dat er veel interesse is van private equity-groepen, spelers die investeren in niet-genoteerde bedrijven. Volgende week moeten ze hun biedingen op de tafel leggen. De geïnteresseerden zouden aandringen om gelijke partners te worden en minstens evenveel te zeggen willen hebben als D’Ieteren.

3 miljard
Potentiële overnemers waarderen de autoruitenhersteller Belron op 3 miljard euro, stelde Reuters deze week.

Volgens bronnen van Reuters waarderen de potentiële kopers Belron op een bedrijfswaarde (de beurswaarde plus de schulden) van 3 miljard euro. Dat komt overeen met 38 euro per aandeel D’Ieteren, zowat de huidige koers (38,62 euro). De afdeling wordt dan wel niet volledig verkocht, de gedeeltelijke verkoop zal er wel een waarde op plakken.

‘Wij zijn een beetje verbaasd over de hoge prijs die geciteerd wordt. Private equity-groepen hebben er normaal gezien niet veel voor over om een minderheidsbelang te verwerven’, stelt Degroof Petercam-analiste Nathalie Debruyne. ‘In ons model waarderen we Belron op 12,5 keer de bedrijfswaarde tegenover de bedrijfswinst. Voor heel D’Ieteren hanteren we een faire waarde van 42 euro per aandeel. Maar de geciteerde prijs van 3 miljard voor Belron zou daar 10 euro bijdoen.’

David Vagman, analist van KBC Securities, stipt aan dat een verkoop van 40 procent in Belron tegen een waardering van 3 miljard euro netto ongeveer 900 miljoen euro in de kassa van D’Ieteren doet stromen. ‘Vergeet ook niet dat Belron nog veel groeipotentieel heeft, iets wat veel beleggers niet inzien omdat ze focussen op het dalend aantal autoruitherstellingen. Belron breidt zich uit in carrosserieherstellingen, een markt die zeven keer groter is dan die voor glasbreukherstellingen. Dankzij zijn sterke merknaam en uitstekende relaties met verzekeraars kan D’Ieteren in die tak het succes van Belron overdoen.’

2. Agfa-Gevaert

De beeldvormingsgroep Agfa-Gevaert (4,13 euro) voerde vorig jaar gesprekken met het Duitse CompuGroup Medical. Dat wou heel Agfa overnemen, maar was vooral uit op de medische tak omdat alleen daar synergievoordelen mogelijk waren.

De prijs die in de wandelgangen circuleerde, lag tussen 4,50 en 5 euro per aandeel. Maar de onderhandelingen sprongen in december af, met als grote boosdoener de pensioenverplichtingen van 1,1 miljard euro die Agfa torst. Tien jaar geleden was er ook een bod van 2 miljard euro op de Healthcare-divisie, maar de raad van bestuur weigerde dat toen.

Nu broeit er opnieuw iets. Agfa maakte in augustus bekend dat het de verzelfstandiging van de afdeling medische software onderzoekt, de snelst groeiende en meest veelbelovende van de groep.

Een complete loskoppeling van de medische IT-afdeling uit Agfa kan veel waarde voor de aandeelhouders creëren.

‘Er is weinig synergie tussen de medische IT en de medische beeldvorming bij Agfa’, legt analist Stefaan Genoe van Degroof Petercam uit. ‘Ze hanteren een compleet ander businessmodel. Een verzelfstandiging geeft natuurlijk aanleiding tot speculatie, en zou een fusie- of overnameactiviteit vergemakkelijken. De medische IT is goed voor 500 miljoen euro op een groepsomzet van 2,5 miljard, en het is duidelijk dat daarop een veel hogere waardering wordt geplakt dan op de overige activiteiten.’

‘De volgende logische stap - in het belang van de aandeelhouders - zou een ‘demerger’ zijn: de complete loskoppeling van de medische IT uit de groep’, poneert Guy Sips van KBC Securities. ‘Via zo’n operatie zouden de aandeelhouders ten volle van de herwaardering van die activiteit genieten, terwijl ze het opwaartse potentieel van de overige delen behouden. Als som van de delen belanden we dan op een waardering van 5,08 euro per aandeel Agfa: 4,72 euro voor de medische IT plus 6,96 euro voor alle andere takken. Daar moeten we 6,60 euro per aandeel van aftrekken voor de uitstaande pensioenverplichtingen.’ Om die reden plaatste KBC Securities Agfa vorige week op zijn lijstje van favoriete aandelen.

3. Recticel

De specialist in schuimrubber Recticel (7,69 euro) kreeg in 2010 een royaal bod van het Ierse Kingspan voor zijn isolatietak. De Ieren waren bereid 214 miljoen euro op tafel te leggen, meer dan de hele toenmalige beurswaarde.

De afdeling is nog altijd de sterkst groeiende en meest lucratieve van de vier, al werd ze de eerste jaarhelft zwaar gehinderd door een tekort aan grondstoffen. Isolatie leverde vorig jaar een hoge winstmarge van 14 procent op, en bracht ruim een derde van de brutobedrijfswinst van de groep aan.

Recticels fabriek in Tsjechië, die door een brand in de as was gelegd, start de productie deze maand volledig herop.

Wie nog hoopt op een verkoop van de isolatietak, is er wellicht aan voor de moeite. Het management en het bestuur zijn niet geneigd hun goudhaantje te verkopen en investeren er fors in. Wel te koop is de tak die interieurs voor auto’s maakt.

Recticel leurt er al een tijdje mee, maar sinds kort wil het management liever wat wachten omdat net die activiteit een forse remonte kent. In het eerste halfjaar steeg de omzet 18 procent en de brutobedrijfswinst 29 procent. Bovendien is er nog beterschap in zicht. Recticels fabriek in Tsjechië, die door een brand in de as was gelegd, start de productie deze maand volledig herop.

‘De auto-afdeling kent een sterke volumegroei door de solide vraag en het opstarten van enkele nieuwe programma’s voor bepaalde merken’, stelt ING-analist Giel-Jan Triest. ‘We zien meerdere katalysatoren voor het aandeel op middellange termijn. De verkoop van de autotak is er een van. Maar ook de extra capaciteit voor isolatie vanaf het derde kwartaal, en de lagere vennootschapsbelasting in België kunnen de koers ondersteunen.’

Vrijdag verhoogde Degroof Petercam het koersdoel voor Recticel nog van 8 naar 9,40 euro.

4. Floridienne

De agrochemieholding Floridienne (178,20 euro) is met 51 dochterbedrijven, 31 fabrieken en 1.700 werknemers een van de meest gediversifieerde conglomeraten van de Brusselse beurs. De strategie is uit te blinken in marktniches die veel te klein zijn om de interesse van multinationals te wekken.

In 2008 probeerden de Franse zakenman Joël Picard en de toenmalige sterke man Jean-Marie Delwart al eens een raid uit te voeren op de groep, om ze in stukken te hakken en die te verkopen. Maar dat mislukte, nadat de huidige topman Gaëtan Waucquez de hulp had ingeroepen van miljardair en AB InBev-grootaandeelhouder Philippe de Spoelberch.

Het brouwersgeld volstond om de raid af te slaan. De Spoelberch heeft intussen zijn belang in Floridienne opgetrokken tot 22 procent.

Gezien de enorme beleggersinteresse in alles wat met herlaadbare batterijen te maken heeft, zijn er potentiële kopers genoeg.

De holding telt drie divisies: chemie, gastronomische en zeevoeding, en life sciences. Die laatste is veruit de winstgevendste en bestaat hoofdzakelijk uit Biobest. Dat bedrijf met hoofdzetel in Westerlo kweekt bijen voor bestuivingen, en een veertigtal soorten insecten om ongedierte te bestrijden.

Aparte cijfers over de wereldspeler zijn er niet, maar de tak waarin Biobest zit leverde in het eerste halfjaar 7,2 miljoen euro brutobedrijfswinst op een omzet van 51,6 miljoen op. Met een hoge marge van 14 procent en een omzetgroei van 29 procent kan een verkoop veel gegadigden lokken.

Een andere Floridienne-dochter die plots waarde naar boven kan halen, zit in de chemietak. SNAM is een van de grootste recycleerders van autobatterijen in Europa en bereidt zich volop voor op de doorbraak van de elektrische wagen.

Gezien de enorme beleggersinteresse in alles wat met herlaadbare batterijen te maken heeft, zijn er potentiële kopers genoeg. Al staat een verkoop niet op het programma: Waucquez en De Spoelberch, beiden telgen van de allerrijkste families van het land, hebben het geld niet nodig.

5. Barco

Barco (90,99 euro) deed in het verleden al meerdere divisies voor mooie prijzen van de hand. De Kortrijkse beeldschermspecialist bestaat nog uit drie afdelingen die elk apart cijfers publiceren.

De grootste is Entertainment, met onder meer digitale cinemaprojectoren en schermen voor concerten en reclame. De tweede tak, Healthcare, levert medische beeldschermen en digitaliseert operatiekamers. De derde, Enterprise, is de winstgevendste en bevat de controlekamers en Clickshare, een systeem om smartphones en tablets met een projectiescherm te verbinden.

De kans dat Barco nog een afdeling verkoopt, is fors geslonken nu topman Charles Beauduin vooral op meer synergie mikt.

De verkoop van één afdeling zou direct waarde kunnen creëren. Vooral Healthcare wordt soms geciteerd als meest hapklare brok om te verkopen. Maar die kans lijkt geslonken nu de zakenman Charles Beauduin bij Barco de plak zwaait.

Hij mikt op meer synergie tussen de afdelingen, waar het vroeger totaal aan ontbrak. ‘Het management ziet op lange termijn veel synergievoordelen en is vastbesloten de performantie stevig te verbeteren’, zeggen analisten Trion Reid en Anna Patrice van het beurshuis Berenberg. Zij brachten vorige week een koopadvies uit met een koersdoel van 107 euro, na het bijwonen van een roadshow in Londen.

6. Exmar

Exmar (4,58 euro) is het meest binaire aandeel in deze lijst: het zal erop of eronder zijn voor de Antwerpse rederij. Volgens de som van de delen is ze fors ondergewaardeerd, maar daartegenover staat dat er geen klanten zijn voor meerdere schepen en dat het bedrijf van Nicolas Saverys kreunt onder de schulden.

In de lente sprong een overeenkomst met de tankopslaggroep Vopak af om Exmars deel in vier opslag- en hervergassingsschepen over te nemen. Die deal had verborgen waarde tevoorschijn kunnen toveren.

Exmar strompelt dit jaar van de ene teleurstelling naar de andere. De halfjaarresultaten waren een ramp.

Het bedrijf strompelt dit jaar van de ene teleurstelling naar de andere. De halfjaarresultaten waren een ramp. Operationeel kreunt het onder de lage vervoerstarieven wegens de overcapaciteit op de markt.

De groep vindt voorlopig ook geen klanten voor haar drijvende hervergassingsfabriek Caribbean en voor een ander hervergassingsschip dat bijna wordt opgeleverd. De verkoop van de Excel, een schip van de oudere generatie dat geen werk vond, is het enige lichtpunt.

Toch was Exmar een van de drie tips van analist Bart Goemaere van Beurstips vorige zaterdag op het VFB-beleggerscongres. ‘We steken een beetje onze nek uit, maar je hoeft niet ver te kijken om de waarde op lange termijn te zien’, legt hij uit.

‘Lukt de verkoop of verhuur van de Caribbean, of slaagt Exmar erin een klant te vinden voor zijn nieuw hervergassingsschip, dan spreken we van een gigantisch turnaroundverhaal met een potentieel van 10 euro per aandeel of meer. Lukt het niet, dan kan een kapitaalverhoging volgen.’

Andere namen

Vanzelfsprekend zijn er nog namen op de Brusselse beurs waar de verkoop van een belangrijk actief veel waarde kan creëren, maar waar totaal geen aanwijzingen zijn dat iets te gebeuren staat.

Zo zou Miko zijn koffie- of plasticstak kunnen verkopen, Ter Beke zijn bereidemaaltijdenafdeling, CFE zijn bouwtak, of de holding Bois Sauvage de pralinemaker Neuhaus. Het is mooi vast te stellen dat veel bedrijven af en toe nog met een onverwacht cadeau voor hun aandeelhouders kunnen uitpakken.

Lees verder

Advertentie
Advertentie
Advertentie

Gesponsorde inhoud

Gesponsorde inhoud