weekboek

Een beursgenoteerd Egmontpact

Kurt Vansteeland

Aan de onderkoelde beurskoers was het niet te merken, maar vastgoedgroep Cofinimmo tekende voor dé deal van de Brusselse beursweek.

Weinig locaties in onze contreien zijn meer doordrenkt van de geschiedenis dan het Egmontpaleis. Bekend van Lamoraal van Egmont, die exact 450 jaar geleden in tijden van de Spaanse Nederlanden een kopje kleiner werd gemaakt door de hertog van Alva.

Het paleis kwam later in handen van de Duitse adellijke familie Arenberg, die na WO I als ‘te Pruisisch’ onteigend werd door de Belgische staat. In 1977 werd het beruchte Egmontpact er onderhandeld, even later nam de toenmalige premier en ‘man van 1 miljoen’ Leo Tindemans (CVP) met de gevleugelde woorden ‘de grondwet is geen vodje papier’ ontslag.

Deze week werd weer een handtekening gezet onder een Egmontpact, dit keer een beursgenoteerde versie. Cofinimmo (106,8 euro, +1,3%) verkoopt voor 369,5 miljoen euro de 99-jarige lease op twee kantoren naast het Egmontpaleis - Egmont I en Egmont II - aan een Koreaanse investeerder, die zo de huisbaas van de federale overheidsdienst Buitenlandse Zaken wordt. Ter vergelijking: 369,5 miljoen, dat is grosso modo de beurswaarde van Deceuninck, EVS of Jensen.

©Cofinimmo

Cofinimmo kocht in 2004 het toen zeven jaar oude Egmont I voor 153,4 miljoen van de Belgische staat en trok 72,4 miljoen uit om op de bijbehorende terreinen een nieuw kantorencomplex , Egmont II, neer te poten.

In 2006 verkocht de vastgoedgroep voor net geen 200 miljoen de toekomstige huurinkomsten aan BNP Paribas Fortis. Op 13 februari kocht Cofinimmo die huren voor 232 miljoen terug, als springplank naar de deze week ondertekende deal met de Koreanen. Een deal waarop Cofinimmo, leren we uit de - het moet gezegd - heldere uitleg die de groep op zijn webstek plaatste, uiteindelijk netto 27 miljoen meerwaarde op realiseert.

Topprijs

Ook al was de Egmont-deal in februari in grote lijnen al aangekondigd, toch is het voor ons dé deal van de week. Hij ging wat verloren in alle manischdepressieve Trump-handel, maar net daarom loont het de moeite om erop in te zoomen.

©Mediafin

Ten eerste lijkt Cofinimmo een goed gevoel voor timing te hebben. ‘Cofinimmo klikt een topprijs vast voor een gebouw waar niet veel extra opwaarts potentieel meer is’, stipt Degroof Petercam-analist Herman van der Loos aan. ‘Daarbij maakt de groep dankbaar gebruik van het grote enthousiasme die er op dit ogenblik op de vastgoedmarkt is voor kantoren die op lange termijn bezet zijn door eersteklassehuurders.’

In een wereld van nulrentes - dank u, Mario Draghi - zijn namelijk steeds meer verzekeraars en pensioenfondsen op zoek naar activa die jarenlang een min of meer degelijk rendement verzekeren. En dus komt iedereen - tot Zuid-Koreanen toe - uit op kantoren die op toplocaties door stabiele huurders als overheden ingepalmd worden. Met topprijzen en navenant steeds lagere huurrendementen als gevolg. De Koreaanse huurder neemt vrede met een verwacht huurrendement van 3,3 procent, bepaald mager.

DE WETSTRAAT IS WARREN BUFFETT NIET

Terwijl de beursgang van Belfius maar in de startblokken blijft steken, beleeft de al beursgenoteerde ‘portefeuille’ van de Wetstraat een kille lente. U en ik zijn als Belgisch belastingbetaler namelijk mede-eigenaar van 102 miljoen stuks Bpost, 180,9 miljoen stuks Proximus en 96,6 miljoen stuks BNP Paribas. 

Alleen hopen we dat u uw eigen portefeuille niet te sterk aan de ‘Wetstraat 3’-index spiegelt, want die barometer is sinds begin dit jaar met 11 procent  gezakt. 

Anders gesteld: we zijn als Belgen collectief - op papier toch - 1,5 miljard armer geworden op onze beleggingen. Dat is dik vier keer slechter dan de Bel20, die over dezelfde periode 2,5 procent inleverde.

De hoofdschuldige is natuurlijk Bpost. De Belgische postbode worstelt zodanig met het Amerikaanse Radial dat CEO Koen Van Gerven niet meer wil beloven dat die 700 miljoen euro zware overname vanaf 2020 tot de winst zal bijdragen.

Ten tweede wordt Cofinimmo - in de geesten van veel beleggers met wat meer kilometers op de teller nog steeds een ‘kantorenbevak’ - steeds minder afhankelijk van kantoren, door leegstand in de periferie en te veel spelers op toplocaties een steeds minder interessante markt.

Na afronding van de Egmont-deal zullen kantoren nog 36,2 procent van de portefeuille vertegenwoordigen, tegenover 38 procent eind 2017 en 47 procent eind 2012.

Zorgvastgoed, voor steeds meer vastgoedspelers het grijze goud, zal nu 46,7 procent uitmaken, terwijl dat eind 2012 nog 35 procent was. De rest zijn in essentie de Belgische cafés van AB InBev en een reeks kantoren van de verzekeraar MAAF in la France profonde.

Ten derde vernauwt de kloof tussen de boekhoudkundige nettowinst van Cofinimmo en de netto cashflow. Dat zit zo: onder de internationale boekhoudregels, IFRS-normen in het jargon, mocht Cofinimmo de verkoop van de Egmont-huur niet in één trek boeken. De inkomsten moesten boekhoudkundig gespreid worden over de looptijd van de deal.

Het gevolg: in de resultatenrekening was er naast het lijntje huurinkomsten, zeg maar de ‘omzet’ van een vastgoedgroep, een tweede lijntje koeterwaals: ‘terugnemingen van overgedragen en verdisconteerde huren (non cash)’.

Dat lijntje door een IFRS-kronkel ‘uitgevonden’ winst zal dankzij de Egmont-deal voor 2018 verminderen van 13,7 naar 8,8 miljoen euro. Het gevolg: de verwachte boekhoudkundige nettowinst voor 2018 stijgt slechts miniem, met 2 cent tot 6,56 euro per aandeel.

©Mediafin

Maar de netto cashflow per aandeel stijgt wél vrij sterk, met 9 cent tot 5,97 euro per aandeel. Dat laatste is belangrijk, want het beloofde dividend van bruto 5,50 euro per aandeel oogt plots een stuk comfortabeler.

En de belegger? Die reageerde onderkoeld. Cofinimmo is recent zelfs onttroond als grootste beursgenoteerde vastgoedgroep van het land: die eer is nu weggelegd voor de marktleider in logistiek vastgoed, WDP.

De reden is vrij eenvoudig: terwijl Cofinimmo de jongste jaren de handen vol had met de hertekening van de portefeuille, zette WDP met een expansie in Nederland en Roemenië de turbo op de uitbreiding van de portefeuille.

Eerste gevolg: de netto-actiefwaarde van WDP steeg in de voorbije vijf jaar met twee derde tot 58,3 euro per aandeel. Die van Cofinimmo zakte door de grote kuis in de kantorenportefeuille met bijna een tiende tot 93,26 euro per aandeel. Tweede gevolg: beleggers passen op WDP een premie van bijna 80 procent op de onderliggende bakstenen toe, op Cofinimmo is dat ‘maar’ 14 procent.

De reden? Beleggers extrapoleren nu eenmaal graag het heden naar de verre toekomst. Terwijl net het fijne aan de beurswereld de onvoorspelbaarheid is. In de politieke wereld had het Egmontpact nog decennia onvermoede gevolgen, wie weet is dat ook het geval voor de beursgenoteerde variant.

©Mediafin

Lees verder

Tijd Connect