analyse

Globaal speuren naar duurzaam rendement: de wereld in 41 aandelen

David Dudding. ©Sofie Van Hoof

Waarde is belangrijker dan groei voor de beheerders van Global Focus Fund van Threadneedle, maar zoals steeds komt het erop aan de juiste keuze te maken.

Ga voor een grote onderneming met een ijzersterk merk, die door de markt onderschat wordt en over een sterk management beschikt. Groei is daarbij minder belangrijk dan de positie in de markt en de een duurzaam rendement. De Indiase bank HDFC bijvoorbeeld. ‘Eigenlijk hebben we het niet zo voor banken’, vertelt fondsbeheerder David Dudding doodleuk op een presentatie in Brussel voor een handvol investeerders en een kwartet jonge wolven van een Belgische bank. Wat te cyclisch naar zijn smaak. ‘Financials’ zijn met een belang van 19 procent nochtans de op een na best vertegenwoordigde sector in het fonds, ver achter technologie (33%). Maar dat zijn dus verzekeraars (AIA) en financiële dienstverleners (S&P Global), maar geen Amerikaanse of Europese banken, wel een Indiase.

HDFC is een privébank die in een van de snelst groeiende economieën van de wereld systematisch marktaandeel in het segment (hypothecaire) leningen afsnoept van de banken die in overheidshanden zijn. Ze investeert zwaar in digitale ontwikkelingen, wat klantenbindend én kostenverlagend werkt. Zo zal de kosten/inkomsten-ratio van 2013 tot 2019 naar schatting dalen van 49,6 naar 36,7 procent. De naamsbekendheid van HDFC gaat in stijgende lijn en de groep profiteert van een sterke Indiase economie, wat meespeelt in een kapitaalrendement (ROE) van meer dan 18 procent over de laatste jaren. En HDFC beschikt over een gediversifieerde productmix.

De Indiase bank beantwoordt met andere woorden aan verschillende criteria die Dudding en zijn team hanteren om een aandeel al dan niet in de portefeuille op te nemen: immateriële activa als patenten of een sterke merknaam (die heeft HDFC) waardoor het moeilijker is voor nieuwkomers om de arena te betreden, een kostenvoordeel en een netwerkeffect. Als meer mensen je diensten of producten kopen, groeit je waarde. HDFC zal ook niet snel ten prooi vallen aan disruptie en het is goed op weg om een steeds dominantere rol te spelen in de Indiase bankensector.

Meer algemeen stelt Dudding dat het fonds ‘op zoek is naar bedrijven met een concurrentievoordeel, die veel cash flow genereren en die in staat zijn hun prijzen op peil te houden’.

‘Door te kijken naar alle markten wereldwijd, worden we niet beperkt door de ‘artificiële grenzen’ van landen en regio’s en kunnen we beleggen in de beste bedrijven wereldwijd’, luidt de redenering. Het is dus een zoektocht naar kwaliteitsaandelen met een robuust ondernemingsmodel en een hoog rendement op lange termijn. Tegen een betaalbare prijs, en dat is vandaag de dag niet meer zo evident. Toch blijft kopen tegen een significante korting op de intrinsieke waarde de rode draad.

Disruptie

Dudding en zijn team maken daarbij gebruik van ‘Porter’s five forces’, de potentiële dreiging van nieuwkomers, de kwaliteit van de klanten, het gevaar van disruptie, de macht van leveranciers en de concurrentiepositie. Om het risico te beperken, kiezen de fondsbeheerders doelgericht voor bedrijven uit alle uithoeken van de wereld, maar die wel globaal actief zijn (Alphabet, Mastercard) of op een grote markt (HDFC in India, AIA in Zuidoost-Azië).

Met een selectie van slechts 41 aandelen is het Global Focus Fund ervan overtuigd het hele spectrum te coveren. Uiteraard diversifiëren ze over verschillende sectoren. Daarbij valt geografisch toch een overwicht van Noord-Amerikaanse aandelen (58%) op en sectorieel een sterke positie van technologie (33%).

technische fiche:
  • Global Focus Fund telt slechts 41 aandelen tegen 2.474 voor zijn benchmark de MSCI AC World-index. Over vijf jaar haalde het fonds gemiddeld 13,9 procent rendement, 1,2 procentpunten beter dan de index.
  • Gemiddeld blijft een aandeel 3,3 jaar in portefeuille. De 10 belangrijkste participaties wegen voor 43,2 procent in de portefeuille, Alphabet is de grootste met 5,5 procent.
  • Het fonds werd gestart in maart 1993, sinds april 2013 wordt het geleid door David Dudding. Het is 355 miljoen dollar groot en is ‘gedomicilieerd’ in Luxemburg.
  • 39% van de omzet van de bedrijven in het fonds komt uit Noord-Amerika, 20% uit de groeimarkten, 16% uit Europa. De technologiesector weegt voor 33%, financiële diensten 19%.

Maar Dudding relativeert, althans wat dat eerste element betreft: ‘Ons interesseert vooral waar bedrijven hun inkomsten halen, minder waar hun aandelen genoteerd zijn.’ En dan merk je inderdaad dat, hoewel Global Focus Fund, voor 58 procent in ‘Amerikaanse’ aandelen zit, ‘slechts’ 39 procent van de inkomsten die de bedrijven uit de portefeuille realiseren, uit die regio afkomstig is. Zo heeft het fonds slechts een magere 6 procent geïnvesteerd in ondernemingen uit de groeiregio’s, maar de 41 ondernemingen uit de portefeuille halen wel 20 procent van hun inkomsten uit die groeilanden. Met andere woorden: de diversificatie en de spreiding zetten zich door tot in de herkomst van de omzet van de ondernemingen in portefeuille.

Het fonds gebruikt de index MSCI AC World als referentie. Die index omvat zowel groeiaandelen als traditionele bedrijven uit Europa, de VS en Japan, net als het fonds. De geografische spreiding van het Global Focus Fund loopt behoorlijk parallel met die van de MSCI World. Enkel voor aandelen uit het Verenigd Koninkrijk (10% voor het fonds, 6% voor de index), continentaal Europa (10% versus 15%) en Japan (3% versus 8%) zijn er relatief grote verschillen. Die verdwijnen echter als gekeken wordt naar de herkomst van de omzet. Het fonds wijkt wel sterk af van de MSCI World-index als we kijken naar de sectoren waarin het fonds van Threadneedle belegt. De positie in technologie (33%) is bijna twee keer groter bij het fonds als in de index (18%) en dat geldt ook voor niet-duurzame consumentengoederen (17% tegen 9%). Nog sterker: het fonds heeft geen enkel bedrijf in portefeuille dat actief is in de sectoren telecom, nutsvoorzieningen en zelfs vastgoed. En dat heeft vooral te maken met het feit dat die drie laatsten sterk lokaal gebonden zijn en daar houdt Dudding niet van.

Het is de ambitie van het Global Focus Fund om zijn benchmark, de MSCI World dus, over een periode van vijf jaar gemiddeld telkens met 4 procentpunten te kloppen. De voorbije vier jaar is dat niet gelukt door een slecht 2016. Sinds de intrede van David Dudding als portefeuillemanager in maart 2013 haalde het fonds een rendement van 12,7 procent of 3 procentpunten meer dan de index. Vorig jaar deed de index het beter (19,3% versus 16,9%). Maar sinds het begin van dit jaar klopt het fonds (26,1%) de MSCI World (17,8%) met verve. Dat komt omdat heel wat bedrijven uit de portefeuille eind 2016 ondergewaardeerd waren en die achterstand hebben goedgemaakt.

De strategische keuzes die Dudding en zijn collega’s maken bij het beheer van het fonds, betekenen dat er niet vlug verkocht en gekocht wordt. Gemiddeld wordt een aandeel 3,3 jaar bijgehouden. Maar als er verkocht moet worden, gebeurt dat ook. ‘Een verandering van strategie of een ongelukkig overnamebeleid kunnen voor ons redenen zijn om te verkopen’, aldus Dudding. Zo werd The Walt Disney Company, dat begin 2012 in de portefeuille kwam, ruim drie jaar later weer verkocht. De fondsbeheerders hielden van het sterke merk en de prima content. Maar de dalende vraag naar kabeltelevisie en de afbrokkelende concurrentiepositie door de opkomst van online media wogen zwaarder door. Geen slechte zet: in de periode dat het in portefeuille zat, steeg het aandeel van 40 naar 110 dollar, sindsdien schommelt het rond 100 dollar.

Lees verder

Gesponsorde inhoud

Partner content