'De winst voor succesvolle stockpickers is veel groter dan gedacht'

De Apple-winkel op Fifth Avenue in New York. Apple creëerde historisch gezien het meeste waarde van alle Amerikaanse aandelen. ©REUTERS

Een kleine fractie van alle aandelen levert het gros van de beleggingswinst op. Dat biedt tegelijk munitie voor gefocuste stockpickers én het passief volgen van indexen. Zeker nu het kransje winnaars almaar kleiner wordt, zegt professor Hendrik Bessembinder.

Bij het brede publiek is hij misschien niet zo bekend, maar in de professionele beleggingswereld heeft Hendrik Bessembinder vurige fans rondlopen. Die status dankt de economieprofessor van Arizona State University aan een paper die hij in 2017 publiceerde. Die werd de voorbije jaren massaal gedownload van de onderzoeksdatabase SSRN, en dat heeft alles te maken met het antwoord op de ogenschijnlijk naïeve vraag in de titel: 'Do stocks outperform treasury bills?'

Bessembinder wilde weten of aandelen op de heel lange termijn beter presteerden dan risicovrij staatspapier. Dat zou moeten, want beleggers verwachten een extra vergoeding voor het risico dat ze met aandelen nemen. Voor een goed gediversifieerde aandelenportefeuille is dat historisch gezien ook zo, maar Bessembinder zoomde in op het niveau van individuele aandelen.

De essentie

  • Over de periode 1926-2019 was amper 0,32 procent van de ruim 26.000 genoteerde aandelen in de VS goed voor de helft van de totale gecreëerde aandeelhouderswaarde, leert onderzoek van Hendrik Bessembinder.
  • De concentratie van winnende aandelen is de voorbije jaren nog toegenomen, vooral door big tech.
  • De winnaars eruit pikken levert enorme winsten op, maar Bessembinder benadrukt dat dat erg moeilijk is.

Het resultaat verraste hem. De meerderheid van de onderzochte aandelen bleek slechter te presteren dan het staatspapier, wat betekent dat wie lukraak één aandeel kiest meer dan 50 procent kans heeft zijn broek eraan te scheuren. Daartegenover staat een erg select clubje winnaars dat instaat voor het leeuwendeel van de gecreëerde waarde in de vorm van koersstijgingen en dividenden. Wie er zo’n winnaar uitpikt, wacht monsterwinsten.

Dominante big tech

Dat doet denken aan de ‘winner-take-alldynamiek' die kenmerkend is voor de digitale economie, met dominante bigtechbedrijven en hun onoverkomelijke schaal- en netwerkeffecten. Een volgende paper van Bessembinder dat idee te bevestigen. Terwijl zijn eerste paper naar Amerikaanse aandelen in de periode 1926-2016 keek, breide hij daar in een vervolg de jaren 2017-2019 aan.

De conclusie was dat de concentratie van winnaars nog was toegenomen, met grote techaandelen als aandrijvers. Liefst 22 procent van de totale waardecreatie in 2017-2019 was voor rekening van vijf bedrijven: Apple, Microsoft, Amazon, Alphabet en Facebook.

Over de hele periode 1926-2019 waren amper 83 van de ruim 26.000 genoteerde bedrijven - nog geen 0,32 procent van het totaal - goed voor de helft van alle gecreëerde aandeelhouderswaarde. In de top vijf staan vier techbedrijven - Apple is nummer één - en het energiebedrijf Exxon Mobil. De techsector levert 19 procent van de totale waarde, maar in verhouding tot het aantal genoteerde bedrijven doen telecom en farma nog beter. Bijna 58 procent van alle aandelen vernietigde waarde in vergelijking met een belegging in eenjarig staatspapier. Wereldwijd geldt eenzelfde wetmatigheid, met 61 procent van niet-Amerikaanse aandelen die tussen 1990 en 2018 onderpresteerden.

Befaamde stockpickers als James Anderson van Baillie Gifford, die vroeg belegde in groeiaandelen als Tesla en Amazon, zien in Bessembinders onderzoek een bevestiging van hun geconcentreerde – en risicovollere - aanpak. Zij mikken op de ‘grensverleggende rendementen’ van de winnaars, dixit Anderson. Maar evengoed levert het onderzoek ruggensteun voor het oprukkende passief beleggen, waarbij beleggers een genoteerde index volgen. Een brede portefeuille laat toe de schaarse toppers op te vissen, al neem je er dan de ballast van onderpresterende aandelen bij. Maar winnaars uitkiezen is dan ook niet voor iedereen weggelegd, zegt Bessembinder in een gesprek.

Wat moet een belegger onthouden van uw onderzoek?

Hendrik Bessembinder: ‘Veel collega’s reageerden verbaasd toen ik mijn resultaten publiceerde, en ook ik had dit op voorhand niet meteen verwacht. Al is het fenomeen van een beperkt aantal grote winnaars wel eigen aan de onderliggende structuur van de beurs, waar je te maken hebt met samengestelde rendementen (winst op winst, red.) en onvoorspelbaarheid. Die grote winnaars trekken het gemiddelde rendement omhoog, zodat het gemiddelde niet representatief is voor het typische aandeel. Anders gezegd: het rendement van de meeste aandelen zal onder het gemiddelde liggen. Dat lijkt een sterk argument voor passief beleggen in een brede index.’

‘De keerzijde is dat de winst van succesvolle topbeleggingen enorm kan zijn, zoals mijn onderzoek toont. Wie de volgende Amazon of Tesla vindt, kan meer winst maken dan we ons konden inbeelden. Om de beurs goed te laten werken, kan ook niet iedereen passief gaan beleggen. We hebben beleggers nodig met bijzondere skills om goede aandelen eruit te pikken. Zij houden geconcentreerde beleggingsportefeuilles aan en doen dat met de nodige overtuiging.’

We hebben beleggers nodig met bijzondere skills om goede aandelen eruit te pikken.
Hendrik Bessembinder
Economieprofessor Arizona State University

‘Maar de winnende aandelen eruit pikken is erg moeilijk. Daar bestaan geen eenvoudige regels voor. Het enige wat vrij zeker lijkt, is dat de lijst met de winnaars van de volgende jaren er heel anders zal uitzien dan vandaag. Er is ook geen reden om te denken dat toekomstige winnaars minder geconcentreerd worden.’

Is de concentratie van winnende aandelen gelinkt aan de marktmacht van bedrijven? Het is opvallend dat de concentratie toeneemt op een moment dat de monopoliemacht van big tech ter discussie staat.

Bessembinder: ‘Dat lijkt me aannemelijk als gedeeltelijke verklaring. Amazon is een prominent voorbeeld van de winner-take-alldynamiek die het internet mogelijk heeft gemaakt. Aansluitend is er het idee dat productmarkten minder competitief geworden zijn door zogenaamde slotgrachten (toegangsbarrières, red.) die bedrijven rond zichzelf gebouwd hebben. We hebben dat nog niet gekwantificeerd, maar het staat op onze to-dolijst.’

Zijn er kenmerken die de winnende aandelen door de jaren delen?

Bessembinder: ‘We hebben per decennium onderzocht of de winnaars iets gemeenschappelijk hebben en of je op basis daarvan de rendementen in een volgend decennium kan voorspellen. Die voorspellende kracht blijkt zeer beperkt, wat je ook mag verwachten in een erg concurrentiële markt. Van de goed 20 variabelen die we onderzochten, bleken er maar twee significant te zijn, wat dicht aanleunt bij wat je statistisch verwacht als willekeurige uitkomst. Het gaat om uitgaven voor onderzoek en ontwikkeling, en om de leeftijd van een bedrijf. Een jonger bedrijf heeft meer kans goed te presteren.’

Lees verder

Advertentie
Advertentie
Advertentie

Gesponsorde inhoud

Gesponsorde inhoud