Advertentie
analyse

Wacht beleggers in Chinese tech hinderlaag of fortuin?

©Frank Schulpé

De escalerende campagne van China tegen zijn techbedrijven ondermijnt het groeiverhaal van veroveraars als Tencent en Alibaba. Met een ontluikende koude oorlog over data als extra bedreiging. ‘Besef dat je als belegger in China in een politieke hinderlaag kan lopen.’

Een verzoek om een interview via de geëncrypteerde app Signal te doen herinnert er nog eens aan hoe snel de zaken in Hongkong veranderd zijn. De stadstaat zit sinds kort steviger in de greep van de Chinese Communistische Partij, die onder aanvoering van president Xi Jinping ook de bedrijfswereld almaar meer onder de knoet houdt. Zowel grote privébedrijven als Hongkong horen zich te onderwerpen aan het gezag van de partij. Kritische geluiden worden niet getolereerd. Daarom verkiest marktveteraan David Roche, de voorzitter van de beleggingsspecialist Independent Strategy en al ruim 50 jaar inwoner van Hongkong, om via het versleutelde Signal te praten.

Vorige zomer schreef Independent Strategy een rapport over hoe een overambitieus en zelfverzekerd China zichzelf almaar meer in de voet lijkt te schieten. Een jaar later lijkt de actualiteit dat rapport te hebben ingehaald, althans voor wie kijkt door de lens van de snel gegroeide Chinese techsector. Die ligt sinds november, toen de overheid in extremis de geplande beursgang van de fintechgroep Ant blokkeerde, almaar meer onder vuur van de partij. Met als resultaat een gigantische waardevernietiging op de beurs.

De Hang Seng Tech-index, die 30 grote Chinese techbedrijven met notering in Hongkong omvat, verloor sinds zijn piek in februari zowat een derde van zijn waarde. Sinds het jaarbegin staat het verlies op 11 procent, terwijl de Amerikaanse techbeurs Nasdaq in diezelfde periode ruim 17 procent hoger ging. Een index die 56 Chinese bedrijven met een beursnotering in New York volgt - waaronder de zwaargewichten Alibaba en JD.com - deed nog slechter met een terugval van 17 procent sinds begin dit jaar.

Vrijdag volgde opnieuw een dubbele domper: een dreiging met ‘onuitgegeven’ strafmaatregelen tegen de taxiapp Didi Chuxing, en een uitgelekt voornemen om boomende onderwijsbedrijven te verbieden nog winst te maken. Dat laatste richtte prompt een bloedbad aan bij aandelen als TAL Education.

Doodknijpen

Optimisten suggereren dat China heus niet de nationale techkampioenen zal doodknijpen die mee de economische renaissance van het land hebben aangevuurd en die tot globale spelers in het datatijdperk kunnen uitgroeien. De partij wil alleen noodzakelijke regelgeving over databeveiliging en het inperken van monopoliemacht uitrollen, zeggen de believers, een wat turbulente aanpassingsperiode die koopkansen biedt voor beleggers.

In China gaat de politiek boven alles, ongeacht de economische kostprijs die daarmee gepaard gaat.
David Roche
Voorzitter Independent Strategy

Roche ziet dat anders. ‘Voor ons is het perfect rationeel om je nationale kampioenen niet te willen vloeren, maar wij besturen China niet. De Communistische Partij denkt zwart-wit: of je bent in controle, of je bent het niet. De economie en de bedrijfswereld zijn de knecht van de partij. De politiek gaat boven alles, ongeacht de economische kostprijs die daarmee gepaard gaat. Bovendien voelt de partij zich gesterkt door het geloof dat China niet langer afhankelijk is van het buitenland voor zijn groei, wat overigens niet klopt. Het resultaat van dat alles is dat het groeipotentieel van de Chinese techbedrijven wel degelijk beknot wordt, in binnen- en buitenland’, zegt Roche.

De drang naar controle over de eigen techsector manifesteerde zich een eerste keer in november vorig jaar. Nadat Ant- oprichter Jack Ma kritiek had geuit op de financiële toezichthouder, die hij een bekrompen mentaliteit verweet, torpedeerde de overheid last minute de beursintroductie (IPO) van Ant in Sjanghai en Hongkong. Ma, als oprichter van de e-commercereus Alibaba de meest gevierde ondernemer in China, verdween compleet uit beeld.

Recordboete

In april dit jaar volgde een recordboete van 2,8 miljard dollar voor Alibaba voor misbruik van zijn dominante marktpositie. Diezelfde maand kregen 34 grote Chinese techbedrijven, waaronder Tencent en ByteDance (TikTok), de opdracht hun werking kritisch tegen het licht te houden. De partij richtte daarmee het vizier expliciet op de binnenlandse monopoliemacht van techplatformen.

Begin deze maand breidde de overheid haar campagne uit naar het buitenland. Opnieuw was een IPO de aanleiding. Meteen nadat Didi Chuxing een stevig beursdebuut had gemaakt in New York, beval de Chinese cyberwaakhond om de in China razend populaire taxidienst uit de appstores te halen wegens mogelijke privacyschendingen en misbruik van gebruikersdata. Prompt verloor het aandeel 15 miljard dollar van zijn waarde.

China maakte zo een duidelijk statement: ook bedrijven die via de populaire New Yorkse route een beursnotering zoeken, ontsnappen niet aan onze macht. Didi had een uitdrukkelijk verzoek om zijn IPO uit te stellen naast zich neergelegd. Nu voelt het de gevolgen en dient het als voorbeeld. Met succes, want meerdere Chinese bedrijven hebben hun plannen voor een beursgang in New York intussen opgeborgen en kijken nu naar Hongkong als alternatief. Een beweging huiswaarts die de Chinese autoriteiten in de hand werken met nieuwe regelgeving: elk Chinees bedrijf met data over minstens 1 miljoen gebruikers moet voortaan een onderzoek naar cyberbeveiliging ondergaan als het een buitenlandse IPO ambieert. Voor de beurs van Hongkong zou dat niet gelden.

Nieuw front

Met haar recentste regelgevende salvo opent de Chinese overheid een nieuw front: data. ‘De partij is beducht voor alternatieve machtsstructuren’, zegt Roche. ‘Privérijkdom is daar een voorbeeld van en werd als eerste aangepakt door een miljardair als Ma te vernietigen zodra die buiten de lijntjes kleurde. Nu focussen de autoriteiten op de verzameling van data over burgers door private techbedrijven. Dat geeft die bedrijven macht en vormt dus een bedreiging voor de partij.’ Of, zoals de gezagsgetrouwe krant Global Times onlangs opinieerde: ‘We mogen nooit toelaten dat internetgiganten superdatabases met persoonlijke informatie worden.’

‘Het ligt extra gevoelig als buitenlandse aandeelhouders betrokken zijn, zoals bij Didi (met het Japanse SoftBank en het Amerikaanse Uber als grote aandeelhouders, red.)’, zegt Roche. ‘Dan belanden we in de logica van een koude oorlog, ditmaal over data. In een techoorlog met de VS kan China het zich niet permitteren dat data over Chinezen in buitenlandse handen vallen. Zo ziet China dat althans, zelfs als van effectieve datatransfers geen sprake is.’

Het verklaart de weerstand tegen de eis dat Chinese bedrijven met een notering in New York zich onderwerpen aan Amerikaanse audits, zoals een wet die de toenmalige Amerikaanse president Donald Trump in december ondertekende bepaalt. Niet-naleving daarvan kan leiden tot het schrappen van de Amerikaanse notering.

Schuldenberg

Volgens George Magnus, verbonden aan het China Centre van de Oxford University en ex-hoofdeconoom van UBS, is het recente Chinese overheidsoptreden ‘niet willekeurig’ en is met Didi het eindpunt nog niet bereikt. ‘De Chinese politiek is al enkele jaren haar retoriek tegen de privébedrijfssector aan het opvoeren.’

‘Centraal staan drie grote bezorgdheden’, zegt Magnus. ‘Ten eerste maakt de overheid zich terecht zorgen om de financiële stabiliteit. Een techgigant als Tencent kan via zijn schat aan gebruikersdata ook bankdiensten aanbieden, maar dan zonder de strenge vereisten voor traditionele banken. Dat voedt de vrees voor een destabiliserende schuldenberg in de economie. Daarnaast vormen privébedrijven met hun reservoir aan data een bedreiging. Tot slot is er de link van data met nationale veiligheid, wat ook in andere landen speelt.’

Als je ervan uitgaat dat Chinese techbedrijven politiek beknot worden in hun groei, mag je ze niet langer waarderen als techbedrijven.
George Magnus
China Centre van Oxford University

De volgehouden overheidscampagne heeft ‘significante gevolgen’ voor beleggers, waarschuwt Magnus. ‘Als je ervan uitgaat dat die techbedrijven politiek beknot worden in hun groei, dan mag je ze niet langer waarderen als techbedrijven. Het gaat misschien te ver om ze te waarderen als publieke nutsbedrijven, maar het ligt er ergens tussenin.’

In dat opzicht is het veelzeggend dat de overheid werkt aan pilootprojecten rond datamarkten onder supervisie van de staat, waarbij data van privébedrijven en de overheid samengevoegd worden. Dat dient volgens experten een dubbele doelstelling: overheidscontrole én het benutten van de enorme commerciële mogelijkheden van data, waaronder artificiële intelligentie. De keerzijde is dat buitenlandse consumenten minder happig zullen zijn om diensten af te nemen van techbedrijven die gedwongen worden samen te werken met Peking, wat een rem dreigt te zetten op hun groei.

Die spreidstand voor Chinese platformen - tussen opereren in een autocratische binnenlandse markt en democratische regimes in het buitenland - belooft almaar lastiger te worden.

Vervelende onzekerheid

Voor beleggers creëert dat vervelende politieke onzekerheid. ‘Financiële risico’s kunnen bedrijven nog redelijk beheren, maar politieke risico’s zijn onvoorspelbaar en niet te modelleren’, schetst Magnus de uitdaging om een ‘politieke hinderlaag’ in China in te schatten. Hij trekt dat risico nog open naar de split die in het Westen aan het ontstaan is tussen politici en bedrijfsleiders. Terwijl westerse politici steeds meer barrières opwerpen tegen China, staan bedrijven en financiële instellingen te popelen om in die gigantische markt aan de slag te gaan. ‘Op een bepaald moment zullen bedrijven moeten kiezen welk wettelijk regime ze volgen: dat van China of dat van Europa en de VS’, voorspelt Magnus.

Korting De vraag is welke korting beleggers moeten toepassen op de koersen van Chinese techaandelen als compensatie voor de politieke onzekerheid. Eén gerichte uithaal van de Communistische Partij kan 20 procent of meer van een koers knippen.

‘Het is onmogelijk op dit moment een onderbouwde korting te bepalen door de onzekerheid over de reikwijdte van de verstrengende regelgeving’, zei een analist van Union Bancaire Privée in Hongkong tegenover het nieuwsbureau Bloomberg. Een Robeco-fondsbeheerder in Hongkong is concreter. ‘Als data als een publiek goed beschouwd worden, is de impact op de bedrijfswinsten significant en moet de korting voor onzekerheid groter zijn dan vandaag het geval is.’

1%
Krimpend gewicht
Cathie Wood, de invloedrijke fondsbeheerder achter Ark Innovation ETF, verlaagde het gewicht van Chinese techaandelen in haar vlaggenschipfonds van 8 procent in februari naar minder dan 1 procent vandaag.

Cathie Wood, de invloedrijke fondsbeheerder achter Ark Innovation ETF, een tracker, stemde met haar voeten. Ze verlaagde het gewicht van Chinese techaandelen in haar vlaggenschipfonds van 8 procent in februari naar minder dan 1 procent vandaag, bleek vorige week. Onder meer Tencent en JD.com gingen de deur uit. ‘Ik geloof dat er een reset in de waardering van deze aandelen is’, gaf Wood als verantwoording, met de verduidelijking dat hun gedaalde waardering waarschijnlijk op dat lagere niveau zal blijven.

Dat hield koopjesjagers niet tegen: haar woorden waren nog niet koud of het KraneShares CSI China Internet Fund kende twee dagen met recordinstromen. Met dank aan beleggers die erop rekenen dat de bodem zowat bereikt is en die zich laten verleiden door het opgelopen waarderingsverschil met Amerikaanse techaandelen.

Overmoed

Maar zowel Roche als Magnus wijst op een bijkomend gevaar: Chinese overmoed en het bijbehorende discours over ontkoppeling met het Westen. ‘President Xi hamert niet alleen op partijdiscipline, hij zet ook stevig in op zelfvoorziening. Met als resultaat dat China zich aan het afsnijden is van de rest van de wereld’, zegt Magnus.

‘Daar gaat een historische haat-liefdeverhouding tegenover buitenlandse invloeden achter schuil’, gaat hij verder. ‘In sommige perioden stelde China zich heel open op, om daarna weer erg gesloten te zijn. De realiteit is dat China vandaag niet zonder buitenlandse technologie en knowhow kan, van chips uit Taiwan en Zuid-Korea tot westerse kennis over chemie en financiën. Daartegenover staat dat in China tegenwoordig een diep wantrouwen heerst, met retoriek over ‘vijandige buitenlandse krachten’ en een ‘langetermijnstrijd voor dominantie’.’

De realiteit is dat China vandaag niet zonder buitenlandse technologie en knowhow kan.
George Magnus
China Centre van Oxford University

Ook Roche wijst op de afhankelijkheid van China. ‘Het loopt twee tot drie generaties achter als het op chips aankomt’, geeft hij als voorbeeld. En dat terwijl de oplopende spanningen met het Westen de Chinese import van hoogwaardige chips dreigt droog te leggen.

Schimmige constructie

Alle acties sinds Didi’s IPO wijzen erop dat de Communistische Partij beursnoteringen buiten de eigen landsgrenzen afkeurt. Voor beleggers die via de New Yorkse beurzen in Chinese bedrijven geïnvesteerd hebben, creëert dat extra onzekerheid. Om overheidsbeperkingen op buitenlandse aandeelhouders te omzeilen, doen Chinese bedrijven voor hun notering in New York sinds jaar en dag een beroep op een complexe en wat schimmige constructie, de ‘variable interest entity’. Via die entiteit - typisch gevestigd in oorden als de Kaaimaneilanden - kunnen buitenlandse beleggers indirect in een Chinees bedrijf stappen. De vraag is hoe veilig die constructie nog is. Peking liet weten dat het ook die praktijk aan een onderzoek wil onderwerpen.

Voor wie het politieke risico van Chinese aandelen wil ontlopen, is het zoeken naar sectoren die relatief veilig zijn voor de regelgevende arm van de partij. Alles met data lijkt kwetsbaar. Sommigen schuiven elektrische wagens naar voren en verwijzen daarbij naar de grootse ambities en steun van de overheid, die wil dat een vijfde van de verkochte voertuigen in 2025 elektrisch is. Maar Roche wijst erop dat ook elektrische auto’s een schat aan data bevatten. Bovendien noteren bedrijven als de batterijfabrikant CATL en de e-autobouwer BYD erg duur met een koers tegenover de verwachte winst van ruim 100.

‘Basisindustrieën zoals staal, chemie en kleding kunnen buiten schot blijven, maar die zijn dan weer niet zo interessant voor de belegger’, zegt Roche, die oppert dat zelfs vermogensbeheerders zich moeten afvragen of het nog wel verantwoord is in Chinese aandelen te beleggen. Het is een lastige vraag, die misschien verklaart waarom ze niet stonden te springen om mee te werken aan dit artikel.

Lees verder

Advertentie
Advertentie
Advertentie
Advertentie

Gesponsorde inhoud

Gesponsorde inhoud