opinie

New deal voor overmatige schuldenlast dringt zich op

Kenneth Rogoff

De erkenning door het Internationaal Monetair Fonds dat de schuld van Griekenland onhoudbaar is, kan een keerpunt betekenen voor het mondiale financieel systeem. Onorthodox beleid om de hoge schuldenlasten aan te pakken moet serieuzer worden genomen, zelfs in enkele hoogontwikkelde landen.

Kenneth Rogoff, hoogleraar economie aan Harvard University

©Bloomberg

Sinds het begin van de Griekse crisis tekenden zich drie standpunten af. Ten eerste dat van de trojka (de Europese Commissie, de Europese Centrale Bank en het IMF). De drie stellen dat de door schulden geplaagde periferie van de eurozone (Griekenland, Ierland, Portugal en Spanje) een strikte begrotingsdiscipline nodig hebben om te voorkomen dat een liquiditeitscrisis op de korte termijn verandert in een bankroet op de lange termijn.

Het orthodoxe beleidsplan bestond uit het verstrekken van conventionele overbruggingskredieten aan deze landen, waardoor ze tijd kregen om hun begrotingsproblemen op te lossen en structurele hervormingen door te voeren, gericht op het vergroten van hun groeipotentieel op de langere termijn. Die aanpak heeft gewerkt in Spanje, Ierland en Portugal, maar wel ten koste van enorme recessies. Bovendien is er een groot risico op terugval bij een forse inzinking in de wereldeconomie. Het beleid van de trojka is er echter niet in geslaagd de Griekse economie te stabiliseren, laat staan tot nieuwe bloei te laten komen.

Extern risico

Een tweede stroming beschouwt de crisis eveneens als een puur liquiditeitsprobleem, maar ziet bankroet op de langere termijn op zijn ergst als een extern risico. Het probleem is niet dat de schuldenlast van de landen van de periferie te hoog is, wel dat de schulden onvoldoende hoog zijn mogen oplopen.

Het tegen bezuinigingen gekante kamp gelooft dat zelfs toen de particuliere markten het vertrouwen in de Europese periferie volledig kwijt waren, NoordEuropa het probleem makkelijk had kunnen oplossen door de schulden van de perifere landen te waarborgen, wellicht onder de paraplu van Eurobonds, Europese obligaties die door alle, en vooral de Duitse, belastingbetalers in de eurozone zouden worden gedekt. De perifere landen hadden dan niet alleen de looptijd van hun schulden kunnen verlengen, maar ook een contracyclisch begrotingsbeleid kunnen voeren zolang hun nationale regeringen dat nodig vonden.

Met andere woorden: in de ogen van de niet-bezuinigers had de eurozone te kampen met een competentiecrisis en niet zozeer met een vertrouwenscrisis. Het zou er niet toe doen dat de eurozone geen centrale begrotingsautoriteit heeft. Onverantwoord gedrag (moral hazard) zou er evenmin toe doen, evenmin als kwesties van bankroet. En ook niet dat groeibevorderende structurele hervormingen over het hoofd gezien konden worden. Alle schuldenaren zouden hun schulden immers later terugbetalen, ook al waren ze in het verleden misschien niet altijd even betrouwbaar geweest. In ieder geval zou alles betaald worden door een snellere economische groei, dankzij budgettaire ingrepen die de aanzwellende groei nog eens extra zouden aanjagen (fiscal multipliers). Europa had een gratis lunch aan zich voorbij laten gaan.

Het geheel vormt een samenhangend perspectief, zij het dat het naïef is in zijn ongekwalificeerde vertrouwen, zoals bijvoorbeeld tot uiting komt in de polemische geschriften van de Amerikaanse winnaar van de Nobelprijs voor de Economie, Paul Krugman. Als gevolg daarvan maskeert dit standpunt bepaalde aannames en risico’s. Het opstapelen van nog meer leningen bovenop de toch al hoge schuldenlast van de periferie van de eurozone zou zijn neergekomen op een grote gok, vooral toen de crisis verergerde.

De politieke corruptie, gesymboliseerd door de draaideur tussen de regering van Spanje en de financiële sector van dat land, was endemisch. Tweeledige arbeidsmarkten en allerlei product- en marktmonopolies belemmeren de groei nog steeds. En oligarchen hebben veel te veel mogelijkheden om hun belangen te beschermen. In werkelijkheid had Duitsland niet de hele schuldenlast van de Europese periferie kunnen waarborgen zonder zijn eigen solvabiliteit en kredietwaardigheid op het spel te zetten, vooral bij ontstentenis van een functionerend systeem van ‘checks and balances’ voor de hele eurozone. Omvangrijke garanties met een open einde hadden misschien kunnen werken. Maar als dat niet was gelukt, had het economische rottingsproces zich van de periferie naar het centrum kunnen uitbreiden.

Een derde standpunt houdt in dat het Europese schuldenprobleem, gezien de enorme financiële crisis, vanaf het begin als een insolvabiliteitsprobleem beschouwd had moeten worden, en aangepakt had moeten worden met een combinatie van schuldsaneringen en schuldkwijtscheldingen, ondersteund door een enigszins hogere inflatie en structurele hervormingen. Sinds het begin van de crisis is dat mijn standpunt.

In Ierland en Spanje hadden de particuliere obligatiehouders, en niet de Ierse en Spaanse belastingbetalers, de klap van de bankfaillissementen moeten opvangen. In Griekenland hadden snellere en grotere schuldenkwijtscheldingen moeten plaatsvinden.

Uiteraard hadden nationale overheden belastinggeld moeten gebruiken om de Noord-Europese banken, vooral die in Frankrijk en Duitsland, die te veel aan de periferie hadden geleend van nieuw kapitaal te voorzien. Transfers zouden nodig zijn geweest om ook de banken in de periferie te herkapitaliseren. Maar het publiek zou dan tenminste de ernst van de situatie hebben begrepen, terwijl de gesaneerde en geherkapitaliseerde banken in een positie zouden hebben verkeerd om weer leningen toe te kennen.

Onorthodox beleid

Helaas hebben te veel beleidsmakers in de hoogontwikkelde economieën zichzelf wijs gemaakt dat een dergelijk onorthodox beleid alleen in opkomende landen werkt. In feite hebben de hoogontwikkelde landen in veel gevallen juist zelf teruggegrepen naar onorthodox beleid om de te hoog opgelopen schuldenlasten terug te dringen. Schuldsanering zou Europa de reset hebben gegeven die het nodig had. Ja, er zouden risico’s zijn geweest, zoals Olivier Blanchard, de hoofdeconoom van het IMF, heeft opgemerkt. Maar het zou de moeite waard zijn geweest die risico’s te lopen.

Wat is nu de juiste weg voorwaarts? Een grotere Europese integratie, striktere aandeleneisen voor banken, en diepere maar van onderaf ingevoerde structurele hervormingen zijn elementen die deel moeten uitmaken van iedere oplossing. Ook verdere hulp aan de Europese periferie is nog steeds hard nodig.

De ervaringen van Europa moeten aanleiding zijn voor een volledige herwaardering van het mondiale systeem voor het managen van staatsbankroeten.

Afgezien daarvan moeten de ervaringen van Europa aanleiding zijn voor een volledige herwaardering van het mondiale systeem voor het managen van staatsbankroeten. Dat kan betekenen dat oudere IMF-voorstellen voor een mechanisme voor de afhandeling van staatsbankroeten opnieuw op de agenda komen, of dat manieren worden gevonden voor de institutionalisering van het recente standpunt van het Fonds met betrekking tot de Griekse schulden. Er is geen gratis lunch in Europa, en die is er ook nooit geweest. Er zijn echter veel betere manieren om met onhoudbare schulden om te gaan.

Door Kenneth Rogoff, voormalig hoofdeconoom van het IMF, is hoogleraar economie en overheidsbeleid aan Harvard University.

Copyright: Project Syndicate, 2015.

Vertaling: Menno Grootveld

Lees verder

Advertentie
Advertentie
Advertentie
Advertentie

Gesponsorde inhoud

Partner content