Bedrijven kunnen zelf hun aandeelhouderschap voor de lange termijn fors stimuleren

Door Jozef Lievens, vennoot bij het advocatenkantoor Eubelius en gedelegeerd bestuurder van het Instituut voor het Familiebedrijf, en Jeroen Delvoie, eveneens vennoot bij Eubelius en professor aan de Vrije Universiteit Brussel.

De familie Moortgat keert zichzelf een superdividend van 92,5 miljoen euro uit na de recente beursexit van Duvel Moortgat (De Tijd, 17 juli). Die kwam er naar eigen zeggen omdat externe factoren de aandelenkoers te volatiel maakten, terwijl de familie op lange termijn wil blijven denken. Het superdividend wordt nu wel gefinancierd met bankleningen. Het toont nogmaals hoe moeilijk het vandaag is om extern risicokapitaal in de ondernemingen te krijgen en te houden. Risicokapitaal is wel cruciaal voor onze economische groei.

De Europese Commissie noemt dat in haar recente groenboek over langetermijnfinanciering van de Europese economie de ‘equity gap’: de hausse op de schuldmarkten gaat gepaard met een tekort aan risicokapitaal. Die equity gap weegt vooral in ons land disproportioneel op beursgenoteerde ondernemingen in het small- en midcapsegment. En dan zwijgen we nog over onze vele goede ondernemingen die de stap naar de beurs niet wagen.

Alle reden dus om voor dit probleem in België nog meer aandacht te hebben dan elders. Dat gebeurt nu te weinig. Uiteraard zou het beleid meer kunnen doen. Maar ook individuele ondernemingen kunnen creatief met de nood aan extern risicokapitaal omgaan, ook wanneer zij op lange termijn willen denken.

Extra dividend

Een idee dat internationaal opgeld maakt, is om langetermijninvesteerders te stimuleren via loyaliteitsaandelen. Een Europese denkgroep van vennootschapsprofessoren brak al in 2011 een lans voor loyaliteitsaandelen. De Europese Commissie pikte dat idee op in haar groenboek.

Daarbij wordt hoofdzakelijk aan twee zaken gedacht. In de eerste plaats aan loyaliteitsdividenden, waarbij aandeelhouders die hun aandelen gedurende een bepaalde termijn aanhouden, recht krijgen op extra dividend. En loyaliteitsstemrecht, waarbij diezelfde aandeelhouders zich extra stemrechten zien toegekend. Geen van beide systemen wordt vandaag in België toegepast.

Een systeem van loyaliteitsdividenden kan perfect vandaag al op ondernemingsniveau worden ingevoerd. Het vergt wat pioniersgeest en een zekere juridische stuurmanskunst, maar volgens ons kan het, ook zonder wettelijk ingrijpen.

In Frankrijk bestaat het systeem al sinds 1994, weliswaar met een specifieke wettelijke basis. Maar die kwam er pas nadat een aantal ondernemingen op eigen initiatief het loyaliteitsdividend had ingevoerd. Vennootschappen als Air Liquide, SEB en Lafarge passen het systeem al jaren toe. L’Oréal, Crédit Agricole en EDF namen het recentelijk over. Zij zien er een instrument in om een positieve dynamiek rond hun aandeel te creëren, vooral ten aanzien van individuele (kleine) beleggers met een beleggingshorizon op lange termijn. En om, dankzij de registratie die het systeem meebrengt, de communicatie met die aandeelhouders naar een hoger niveau te tillen.

De doelgroep is duidelijk gecharmeerd. Net zoals elders in de wereld zakt ook in Frankrijk het aandeel van individuele beleggers in het kapitaal van beursgenoteerde vennootschappen. Van 14 procent in 2008 tot om en bij de 8 procent vandaag. Maar bij Air Liquide is dat 37 procent. Je zou voor minder wilde plannen smeden.

Stemrecht

In Nederland werden loyaliteitsaandelen in de zaak-DSM geldig bevonden door het hoogste rechtscollege. En de onlangs aangekondigde fusie tussen Fiat Industrial en de Amerikaanse landbouwmachinebouwer CNH gebeurt via een Nederlandse vennootschap die zal noteren op de beurs in Milaan en New York. Bestaande aandeelhouders kunnen loyaliteitsaandelen krijgen in de nieuwe vennootschap.

Waar in ons land liquiditeitsaandelen juridisch perfect mogelijk zijn, ligt het loyaliteitsstemrecht moeilijker. Daarvoor zou de wet wel moeten worden gewijzigd. Ondenkbaar is dat niet. Het jarenlange Europese debat over ‘one share one vote’ heeft geen duidelijke winnaar opgeleverd. Ook bij ons werd in het verleden al meermaals gepleit voor het toelaten van meervoudig stemrecht. Het zou de liquiditeit van het aandeel ten goede komen, en ook transparanter zijn dan sommige van de controlestructuren die nu worden opgezet. Dat leidde in de periode 2004-2006 zelfs tot wetgevende initiatieven, die steunden op ernstig studiewerk. De tijd was toen echter nog niet rijp.

Geen antiverhaal

Vandaag is de context anders. Er is wereldwijd een fundamenteel debat gaande over het kortetermijndenken op de financiële markten. Belangrijke internationale instellingen en rapporten vragen zich af of dat kortetermijndenken ondernemingen niet tot foute beslissingen noopt. In die context spreekt het idee van loyaliteitsaandelen aan, zeker politiek. Maar loyaliteitsaandelen hoeven geen antiverhaal te zijn, zoals het Franse voorbeeld aantoont. Ze kunnen passen in een positief verhaal over aandelenbeleggen voor individuele spaarders en een betere communicatie met aandeelhouders. Ondernemingen kunnen daar hun voordeel mee doen. Zeker ondernemingen die op lange termijn willen denken, zoals Duvel Moortgat, maar wel nog voordelen zien in een beursnotering.

Uiteraard zijn loyaliteitsaandelen geen mirakeloplossing. Meer economisch onderzoek, vooral dan naar loyaliteitsdividenden, is welkom. Maar ons economisch systeem laat nu net innovatie op ondernemingsniveau toe. Ondernemingen verschillen, en dat is goed. Wie durft, kan zijn eigen weg zoeken. Voor loyaliteitsdividenden is die weg in België nu al begaanbaar. Wie niet waagt, niet wint.