STATLER: Stalen ballen

Feit: een conversatie over het weer of het voetbal is je niet gegund als je voor De Tijd werkt. ‘Zeg, is Dexia nu geen koopje? 30 centiem!’, wierp een oude kennis me in de lokale Delhaize voor, na een summier ‘Wie we daar hebben!’. ‘Niet per se. En hoe gaat het nog met jou?’, gromde ik, terwijl ik me op zoek naar een stukje Chimay-kaas dan maar in de koelrekken verborg.

Voor alle oude kennissen, even benadrukken: het is niet omdat een voormalig goedehuisvaderaandeel tot centjesaandeel is gedegradeerd, dat het goedkoop is. De rit van 30 cent naar 0 cent oogt kort, maar impliceert evengoed een verlies van 100 procent. Zeggen wat een zwarte doos als de ‘restbank’ waard is, is hachelijk. Maar als belegger heb je wel houvast. Laten we even in de Dexia-update over het derde kwartaal duiken, met de rekenmachine in de aanslag.

Eén. Wat is het eigen vermogen, het ‘spaarpotje’ van de aandeelhouders? 1,125 miljard, 58 cent per aandeel. Op een balans van 412 miljard. Een hefboom van 366. Twee. Wat is de kwaliteit van dat spaarpotje? Niet groot: op de balans staan 1,5 miljard immateriële activa en goodwill. Dingen die iets waard zijn omdat het management dat zegt. Het ‘tastbaar’ eigen vermogen komt op min 0,4 miljard euro of minus 21 cent per aandeel.

Drie: hoe zijn de vooruitzichten? Niet goed. De verkoop van dochters moet de kapitaalbuffer aansterken. Vooral het Turkse kroonjuweel DenizBank moet wat geld in het laatje brengen. Hopelijk, want Dexia kan als pas ontmantelde bank in acute geldnood niet zomaar het hoge woord voeren tijdens de onderhandelingen. De verkoop van de Luxemburgse dochter Dexia BIL voor een lager dan verwachte 730 miljoen euro - terwijl de rommel bij de groep achterbleef - was een veeg teken: ‘De ontmanteling van Dexia lijkt uit te draaien op een oefening kersen van de taart plukken tegen bradeerprijzen’, oordeelde KBC Securities.

Vier: wat is de kans dat de kapitaalbuffer de komende jaren niet aangevreten wordt door verliezen? Nihil. Ten eerste stippen analisten aan dat het bedrijfsmodel van Dexia verlieslatend is: de holding moet door de dure maar noodzakelijke staatswaarborgen meer rente ophoesten dan ze rente ontvangt op haar portefeuille. En die erfenisportefeuille is liefst 75,5 miljard euro groot. Voor zover kredietscores iets zeggen, staat 14,2 miljard euro papier te boek als ‘BBB’ - net boven ‘rommel’ - en is 6,6 miljard euro papier rommel.

De vraag is niet óf Dexia verliezen zal boeken bij de afwikkeling van de portefeuille, wel hoevéél. Vorig kwartaal slankte de groep de portefeuille 2,2 miljard af en slikte ze daar 120 miljoen of 5,5 procent verlies op.

Bij de rommel zit - na een afboeking met 55 procent vorig kwartaal - nog 1,3 miljard of 66 cent per aandeel Grieks papier. Alleen al die restwaarde is groter dan het eigen vermogen. En in de erfenis zit ook voor 10 miljard of 5,13 euro per aandeel Italiaans staatspapier. Even opmerken dat Romeins papier op tien jaar sinds eind september 8 procent in waarde is gedaald.

Het moge duidelijk zijn. Hoe je het draait of keert, elke voorzichtige waardering van het aandeel Dexia levert naar boven afgerond nul euro op. ING-analist Albert Ploegh omschreef de restbank ooit perfect als een soort ‘calloptie op een krachtdadig Europees beleid’, gelet op de omvangrijke portefeuille Europees ‘crisispapier’. Krachtdadig Europees beleid? Wie daar na 2011 nog op durft in te zetten, heeft echt wel stalen ballen.

Lees verder

Advertentie
Advertentie

Gesponsorde inhoud