Goedkoop, goedkoper,...

Het is bovendien verstandig deze ratio 's eens in een historisch perspectief te plaatsen om te zien hoe goedkoop een aandeel werkelijk is. Barco werd hier al meermaals aangeraden. Jammer genoeg (voor wie toen geïnvesteerd had) werd het goedkope Barco telkens goedkoper. De koers is nu aanbeland op een niveau van 5 jaar geleden. Maar de koers op zich zegt niet alles. Hoe zit het met de huidige waarderingen in een historisch perspectief?

Voor Barco gingen we terug tot 1989. We vergeleken de hoogste en laagste koers van elk jaar met de winst per aandeel, de boekwaarde per aandeel, de omzet en de cashflow per aandeel. Op al deze ratio 's noteert Barco nu op het laagste niveau van de afgelopen 13 jaar.

De koers-winstverhouding voor het lopende jaar bedraagt thans 11, wat een evenaring is van de crisisjaren van het begin van het vorige decennium (1990 en 1992). De koers/cashflow bedraagt nu 4,8 in vergelijking met 5,5 uit 1992. Het meest in het oog springen de koers-omzet- en koers-boekwaardeverhouding, die nu respectievelijk 0,7 en 1,2 bedragen.

In de crisisjaren begin ' 90 bedroeg de laagste koers-omzetratio 0,93 én de laagste koers/boekwaarde 2,15. Door de gedaalde beurskoers staat het dividendrendement op zijn hoogste punt ooit. Bruto biedt het Barco-aandeel u nu een rendement van 4,1 procent. Medio ' 98 (de top voor vele Vlaamse aandelen) bedroeg de dividendyield slechts 0,7 procent.

Verder realiseert Barco ondanks de minder goede gang van zaken (vooral bij Graphics) nog steeds een behoorlijke rendabiliteit. Zelfs in 2001 zal Barco vermoedelijk nog steeds waarde creëren, waarbij de rendabiliteit op het kapitaal (zowel eigen als vreemd) hoger is dan de gewogen gemiddelde kapitaalkost. Barco is nog steeds een solvabele onderneming, met zelfs een negatieve nettoschuld (de vlottende activa zijn groter dan de vlottende passiva). En Barco is een vrij stabiel bedrijf, het boekte al elk jaar winst en verhoogde elk jaar zijn dividend of behield het minstens. Ten slotte willen we nog opmerken dat de GIMV aan het Barco-management een soort ultimatum heeft gesteld met betrekking tot Barco Graphics (de grafische divisie van Barco die dit jaar verlies zal maken). Hierbij zijn alle opties mogelijk (trade sale, MBO, joint venture, inbreng in groter geheel). Eens dit probleem opgelost, moet de beurskoers van Barco (aanzienlijk) hoger kunnen.

Deze tendensen vinden we vandaag weer bij heel wat Belgische aandelen. Dit kan niet altijd gezegd worden van vele andere Europese of Amerikaanse aandelen. Daarom misschien presteert de Belgische beurs (Bel20-index) de afgelopen maanden duidelijk beter dan andere indices.

Wie een langetermijnhorizon heeft, mag vandaag de positie in Barco verder opdrijven. Wie er nog geen heeft: dit is een historisch laag aankoopniveau, waarop binnen 2 à 3 jaar vermoedelijk al een behoorlijke winst kan worden gerealiseerd. De trigger zal een mogelijke oplossing voor Barco Graphics zijn, en in principe moet die oplossing er komen voor eind september.

Een ander, maar kleiner Vlaams aandeel dat hier werd aanbevolen is Mitiska. Deze participatiemaatschappij gespecialiseerd in de detailhandel en de Europese internetsector heeft het momenteel niet onder de markt. Voor deze speler in niet-genoteerde ondernemingen is de internetboom immers te snel voorbijgegaan. Zo maakt on-lineboekenverkoper Proxis nog steeds verlies. En de stichtende partners willen er geen cent meer instoppen. Een stand-aloneverkoop lijkt niet mogelijk. Rest nog een verkoop aan een bricksbedrijf (bijv. een traditionele boekhandel) als enige uitweg. En bij Net Fund Europe wordt de beschikbare cashpositie veeleer aangewend voor opvolgingsinvesteringen bij de diverse participaties. Maar het belangrijkste actief van Mitiska blijft Brantano, dat alweer zeer behoorlijke resultaten kon voorleggen afgaand op de omzetcijfers over het eerste halfjaar (+23,6%).

De belangrijkste problemen liggen thans bij Carpetland of beter Interiors for Europe. Ongeveer een jaar geleden meldde Mitiska een belangrijke overname in Duitsland: die van Teppich Frick. Volgens CEO Jan de Nys een zeer goede deal, aangezien men slechts 640,5 miljoen frank (16 miljoen euro) of 10 miljoen frank (250.000 euro) per winkel betaalde, de prijs van enkel de winkelinrichting. De bedoeling was op korte termijn het kapitaal open te stellen voor andere financiële partners, waardoor meerwaarden zouden naar boven komen.

Maar de Interiors for Europe-deal liet op zich wachten. Terwijl er al vanaf september 2000 sprake van was, werd het wachten tot juli voor de overeenkomst er was. Het belangrijkste dat uit deze deal kan worden afgeleid is dat er geen nieuwe financiële partners instappen, maar wel oude getrouwen zoals de GIMV en de groep Jensen. GIMV verkreeg 26,7 procent en betaalde daarvoor 15,5 miljoen euro (625 miljoen frank). Hieruit kan een totale waardering voor Interiors for Europe afgeleid worden van 60 miljoen euro (2,34 miljard frank). Het belang van Mitiska (54,11%) is bijgevolg 31,4 miljoen euro (1,267 miljard frank) waard, minder dan de helft van de waardering die de meeste analisten voor Carpetland en Interiors berekenden. Maar de markt voor private equity ligt nu zeer moeilijk. Volgens De Nys stapte de GIMV in tegen de boekwaarde én is het thans zeer moeilijk private-equitydeals gefinancierd te krijgen op basis van DCF-modellen die gebaseerd zijn op voorspellingen. Na deze transactie hebben we de intrinsieke waarde voor Mitiska verlaagd tot 25 euro. Het aandeel lijkt ons te fel afgestraft en is met een décôte van 42 procent weer koopwaardig. Al kan goedkoper nog altijd goedkoper worden...

PM